黄金将最早突破前期高点。我们认为金融危机的持续深化使得人们对资产的配置品种多样性和安全性的要求提升，黄金投资需求将持续旺盛，全球黄金的供给不足、货币体系的重建和美元的长期贬值也将支撑金价创新高。我们对09、10年的黄金价格预测分别为220元/克和242元/克，同比增速分别为14.6％和10.0％。

　　公司仍具备强大的黄金资源扩张潜力。山东黄金的黄金资源扩张过程就是山东黄金集团不断造血不断注血的过程，集团未来仍然存在强大的“造血和输血”功能。集团目前尚未注入上市公司的黄金资源储量预期在500－600吨。

　　公司目前具备的黄金资源储备在185吨左右。此外、适时收购非集团金矿资源也是公司未来资源扩张的一种方式。

　　预期公司08－10年自产金分别为16.4吨、19.5吨和21.6吨。公司自产黄金的增长主要来自：1、焦家矿扩产，将有目前4000吨日矿石处理量增加到6000吨日矿石处理量。项目在计划在09年6月试生产，2010年达产。达产后焦家金矿产量将达到12－13万两，折合为7.5－8吨。2、三山岛新建8000吨选矿厂，也将使得三山岛矿石产量增加30％。

　　四季度业绩低于预期但无需担心。四季度业绩小幅亏损主要是受大额一次性费用计提的影响，其中包括9000多万井下工人工作环境的改善、1.1亿元左右用于深度探矿、矿工30％的工资提升。其中，9000多万井下工作环境改善明年将不再投入。此外，四季度黄金均价较前三季度下跌了98.5美元/盎司。

　　按四季度自产黄金4吨计算，影响利润8678万元。

　　四季度末公司黄金库存为700多公斤。较三季度末的1.3吨下降了600公斤。

　　预估每股收益08年1.71元、09年3.06元、10年4.16元。同比增速分别为217％、79％和36％。公司业绩对金价的敏感度非常高，按20吨自产黄金计算，金价每上升1元/克（4.5美元/盎司），公司将增加2000万利润，相当于每股收益提升0.056元业绩。

　　维持“审慎推荐”投资评级：国际主要黄金公司估值水平为09年20倍PE，我们认为山东黄金具备强大的黄金资源扩张能力，在国内流动性充裕和金价向好的背景下，我们给予公司09年25倍的PE估值水平，目标价位75元。 （招商证券）