为了规避春节期间资金压力对经济的扰动，今年年初央行推出了普惠降准和临时降准的货币政策缓解市场的资金压力。因此，今年春节期间市场的流动性相对充裕。2月底，随着春节长假的结束，资金需求高峰结束，市场陷入了短期的流动性充裕阶段，利率水平下降，国债期货在上周出现了较大的上涨。技术上来看，国债期货价格有止跌企稳的迹象，但是反弹至前期的振荡区间上沿后受阻，下跌的趋势仍然没有改变。

   经济下行压力犹存

   3月初，统计机构公布了一系列的经济数据。其中，2月采购经理人指数（PMI）同比增速为50.3，连续三个月呈现下滑的态势。虽然目前PMI仍然处于荣枯线上方，但是为2016年7月以来的低点，显示出国内的经济下行压力仍然很大。如果后续的经济数据表现不佳，市场的担忧情绪可能会加剧，这为经济的预期带来了隐患。因此，近期央行出于稳定市场的考虑，或将执行相对偏松的货币政策。

   不过，从目前全球以及国内的整体经济运行态势来看，收紧流动性仍然是趋势。首先，由于美国经济数据表现良好，市场普遍认为美国会在3月的美联储议息会议上加息。2月美国股市出现了大跌，市场对于3月加息的预期降温。但是，近期多位美联储官员表示为了预防经济过热，美国应该按计划加息，否则反而会带来更大的市场风险。受此影响，市场的预期再次发生转变，普遍认为美国3月加息的概率较大，甚至部分机构认为美国会在2018年加息四次。在这种情况下，为了应对人民币的贬值以及外资的流出，国内央行或将被迫执行趋紧的货币政策。其次，今年国内的金融监管力度较严。从今年的监管新规来看，对于同业之间的负债将会产生一定的抑制，这会增加融资成本，对债市产生压制。今年政府仍然坚持去杠杆、降风险的金融监管模式，虽然渐进的、定向的政策可能对整体的货币政策导向要求降低，但是整体货币趋紧的态势仍然难以改变。

   通过分析我们发现，近期经济数据表现不佳引发的宽松货币政策和整体的货币政策导向是相背离的。即使后续国内经济数据表现差强人意，国内也难以出现大幅宽松的货币政策，利率的下行空间相对有限，国债整体的弱势仍然难以改变。

   货币政策力度有限

   近期国内的利率水平有所回升。为了缓解市场资金压力，央行在上周四重启逆回购。本周逆回购到期1400亿元，MLF到期1055亿元，市场回笼资金压力较小。考虑到央行大概率会续作MLF，因此本周净投放的概率极大，这有助于缓解市场的资金压力。不过，目前现券的收益率仍然偏低，因此央行的货币政策对于国债的支撑力度相对有限。

   综上所述，虽然PMI数据表现较差，但是考虑到央行稳定汇率和去杠杆的压力较大，货币政策宽松的空间有限，国债反转不具备基础。近期央行公开市场业务以净投放为主，对国债的价格产生了一定的支撑，但国债反弹的高度受限。基于上述判断，笔者认为上周国债的上涨仍然要以反弹的思路来对待，建议后期采取逢高做空的操作思路。

                                       （作者单位：金石期货）