标题：安信证券：山东黄金业绩低于预期

　　山东黄金2009 年报显示，当年实现主营收入233.6 亿元，归属于母公司所有者的净利润74,582 万元，同比分别为增长17.5%和17.1%；实现每股收益1.05 元。公司2009 年度的利润分配预案为：每10 股送5 股、转增5 股。这已是公司连续第二年大规模送配；2008 年，公司曾推出以资本公积金每10 股转增10 股的分配方案。

　　但公司2009 年的每股收益低于我们预测的1.16 元。这主要是因为：1）2009 年公司自产金的单位生产成本（不含期间费用）已上升至105 元，比2008 年上升约16%；高于我们预测的上升10%；2）管理费用比2008 年大幅上升20%，增幅高于我们的预测；3）当期计提坏账准备2,721 万元。另一方面，公司2009 年的自产金产量达17.688吨，略高于我们预测的17 吨；这部分弥补了成本和费用等上升的负面影响。

　　我们预计，受益于平均金价的上升，加上矿产金产量继续增加约10%，2010 年山东黄金的盈利有望大幅上升。考虑到公司生产成本的上升幅度高于我们前期预测，我们将公司2010 年每股收益预测由2.07 元下调至1.93 元，下调幅度约7%。

　　我们预计，受经济复苏以及通货膨胀率较低等的影响，2010 年金价难以继续大涨，更可能以震荡为主。目前，我们对2010 年的金价均价预测为1,150 美元/盎司（251.4 元/克），比2009 年均价高出17.2%。一旦金价难以走高，则山东黄金的盈利弹性也将大为降低。敏感性分析表明，金价每上升50 美元/盎司，则山东黄金2010 年每股收益将增加0.21 元。

　　在目前股价下，山东黄金2010 年的动态市盈率36.4x，估值吸引力不大。我们维持公司“中性-A”的投资评级。（安信证券研究中心）