表2:欧央行2011年历次调息情况

3、中国货币政策从紧到定向宽松
如前文所述,随着中国通胀拐点及经济拐点的出现,央行11月30日宣布12月5日起下调存款准备金率0.5个百分点,国内货币政策已经开始出现松动的迹象。但是基于维持通胀调控的成果和针对目前仍处于高位的通胀水平,在不出现较大的经济下滑风险的情况下不大可能全面放松信贷和货币政策,但是针对经济放缓的趋势和外围环境的风险,将停止持续的紧缩策略,并将适度放松对特定如中小企业的流动性支持。当CPI同比增速下降到4%以下的时候,货币政策放松的动力才真正到来。
综合各国央行的货币政策来看,2012年为应对流动性紧缩的困境,宽松货币政策将成为主流。而通过分析2009年至今黄金走势,可以看出美联储的QE1、QE2对推升金价有着重要的作用。量化宽松所引发的货币贬值危机时黄金需求上升的主要因素之一。
尽管2012年随着美国经济缓慢的复苏,美联储不一定会推出市场期盼的QE3。但随着欧债危机的蔓延及全球经济增长乏力,一旦美国经济下行趋势再度出现,QE3的可能性也是存在的,哪怕只是预期升温也将能显著支撑黄金价格。此外,欧洲央行为解决欧元区债务危机,宽松甚至是量化宽松货币政策也在市场预期之中。
第三部分:影响黄金的重要因素
1、美元重塑储备货币信心之旅
自08年金融危机以来,美国经济复苏步履蹒跚,美债规模日益扩大,美元不断贬值,美元的世界储备货币地位备受质疑。不过随着2011年欧债危机的深化,在避险情绪极度升温,流动性趋紧的情况下,欧元与黄金均被证明了不具备储备货币的能力。
2011年,美元先抑后扬,呈现宽幅震荡的格局。年初至9月份,美国经济复苏乏力,量化宽松政策的执行使得美国债务规模不断扩大,标准普尔更是下调了美国主权债务评级,此期间的美元备受质疑,不断走低,美元指数一度下探至72点的历史较低水平。而9月份之后,欧债危机升温,欧元遭到抛售。美国经济开始显现出企稳回升的迹象,QE3期望破灭,。此消彼长之下,美元开始了重塑信心之旅,美元指数年末回升至80点上方,较之9月初,升至幅度接近了8%。而此期间黄金在于美元的避险之争中,节节败退,在流动性趋紧的情况下,惨遭抛售以换取现金。
展望后市,欧债危机及美国债务问题将长期困扰金融市场,而其高负债的根源在于赤字和贸易不平衡,而短期为解决赤字实施的财政紧缩将加大经济运行风险,金融市场的避险需求将长期存在。
主权债务问题的爆发已经暴露出纸币作为储备货币的弊端,未来全球贸易再平衡趋势决定了美元在此过程中的弱势,弱势美元及国际货币储备体系的再平衡将促使官方长期购买黄金的需求,一些对黄金资产配置较低的新兴国家将进一步加大黄金资产配置。
图14 黄金与美元2011年走势图

数据来源:中信建投期货整理
2、基金减持黄金
2011年下半年黄金遭遇了避险功能弱化的尴尬局面,在金价走低的同时,大型投资机构对黄金也出现了一定程度的减持。从黄金ETF持仓量的情况来看,其中全球最大的黄金ETF-SPDR GOLD SHARES截止12月29日持仓量为1254.57吨,较年初减持了26.15吨,减持幅度仅为2%。
从COMEX黄金期货基金的持仓情况来看,截止12月20日,基金净多单为133936手,较年初减少68382手,减持幅度达到了33.8%。
不过,可以看出,重视长期投资的ETF基金减持的迹象并不明显,其持仓量仍然维持在历史高位。而COMEX基金减持更多是为了抛售换进以换取现金,一旦黄金价格企稳,避险需求能够回升,相信这部分资金能很快返回黄金市场。
图15 黄金基金持仓与金价

数据来源:COMEX CFTC SPDR,中信建投期货整理
3、央行黄金储备
前文已经提及, 2011年央行一举成为黄金市场的净买家。据世界黄金协会的数据,2011年前三季度央行分别净买入黄金133.8吨、66.5吨和148.4吨,三季度购金量更是达到历史峰值。在主权债务风险的背景下,新兴国家对于外汇储备进行主动性的结构调整将会持续维持对黄金储备需求。
图16 03年以来央行从净卖出转为净买入

数据来源:WGC
图17 近两年来央行黄金储备开始回升

数据来源:WGC
4、通胀对黄金的影响
传统上,黄金的保值功能决定了当通胀预期升温时,黄金价格会随之走高。2011年,全球通胀局势两极分化,一方面欧美发达国家经济复苏缓慢,尽管维持在极低的利率水平,但通胀率较低;而新兴市场国家,则饱受通胀及经济增长缓慢之苦。总体来说,2011年通胀因素对黄金影响较小,2012年上半年,由于欧美深陷债务泥潭,通胀问题也不会突出,对金价影响有限。而一旦刺激经济的宽松货币政策发挥作用,全球经济走向复苏之际,伴随着大宗商品价格的上涨,通胀升温才会对金价形成支撑。
图18 全球通胀水平分化

数据来源:WIND
5、地缘政治
2011年尽管全球地缘政治颇不平静,中东北非政局动荡,韩朝关系也几度紧张,但由于冲突规模较小,对金价影响有限。2012年,中东地区难言平和,特别是伊朗紧张的局势已经开始推动油价上升,不过整体上大规模战争的可能性较小,而局部冲突对黄金价格影响有限且时间较短。
第四部分:行情展望
展望2012,欧债危机及美国债务问题将长期困扰金融市场,而其高负债的根源在于赤字和贸易不平衡,为解决赤字实施的财政紧缩将加大经济运行风险,金融市场的避险需求将长期存在。主权债务问题的爆发暴露出纸币作为储备货币的弊端,未来全球贸易再平衡趋势决定了美元在此过程中的弱势,弱势美元及国际货币储备体系的再平衡将促使官方长期购买黄金的需求,一些对黄金资产配置较低的新兴国家将进一步加大黄金资产配置。
当前黄金的调整主要受制于强势美元及流动性紧张的持续压制,但黄金的避险功能并未丧失,只不过在与美元避险功能的博弈上暂时略逊一筹。而一旦美元与欧元“比烂”的局面结束,只要欧元不会更烂,美元升势将难以为继。且美国自身经济复苏乏力及债台高筑也决定了美元难以走出长期牛市。
综合来看,明年一季度随着欧元区重灾国主权债务集中到期,欧元区的困境与全球经济增长乏力叠加,很可能重新点燃对黄金的避险需求。而如果2012年欧债危机的解决有实质性进展(欧央行或美联储释放流动性)或者哪怕暂时得到“喘息”的机会,黄金将迎来反弹的契机。
图19 纽约黄金日K线图

2012年不是世界末日,相信也不会是黄金十一年牛市的末日!预期2012年黄金将先扬后抑。上半年,由于欧债危机继续肆掠,黄金仍将维持弱势调整的格局,下方支撑平台分别为1480-1550美元,调整极限位于1300-1420美元(08年下半年牛市启动的底部至11年上涨顶部的上涨幅度的50%黄金分割位即1300美元一线)。而下半年,随着欧债危机的缓和或流动性紧张的局势改观,黄金有望重返牛市,上方目标定位于2000-2100美元之间。