标题：黄金行业：低利率提供温床 流动性为永恒催化剂

央行净买入是指引，市场供需格局改变：

由于黄金拥有极好的避险属性——更小的波动率，关键时刻的支付能力和出色的抵押能力，它逐渐成为了各国央行的资产配置选择。展望未来2－3 年，我们认为发达国家债务危机持续深化，货币超发和地缘政治的紧张依旧是世界的主旋律，发达国家央行将不会改变惜售黄金的心态；而新兴国家将进一步加速购入黄金。央行从净售金转变为净购金使金价的抛压减小，这是市场格局改变之一。

实物金需求旺盛造就纸黄金市场季节性供应紧张：

新兴国家官方和民间共同催生的实物金市场供需变化进一步影响到了纸黄金市场，这是市场格局改变之二——由于伦敦纸黄金现货市场交易背后实物金的紧缺，当实物金市场出现旺盛需求时，它将导致纸黄金市场体系背后的实物金进一步流出纸黄金市场，对整个交易体系产生供应压力，纸黄金市场的交易商唯有抬高报价将实物金重新吸引回纸黄金市场，由此我们将观察到金价的上涨。

实际利率是影响金价的最核心因素，美国20 年期国债的实际收益率是金价最好的解释指标：

与市场不同的是，我们发现实际利率与金价的关系反向稳定，它比美元指数和CPI 都能更好的解释金价的变动，这说明金价的涨跌更多体现的是通胀预期，而非通胀和美元指数的变化。而长期限的美国国债的收益率是最好的对未来通胀预期描述的量化指标。从09 年1 月底开始统计的实际利率图形与LME 黄金价格形成了较完美的倒挂匹配，两者的相关系数高达-0.92。

美国低利率时段和幅度或超市场预期：

我们认为，由于长期失业率至今尚未改善，固定资产投资增速又再次下滑以及房地产市场异常疲软将阻碍美国经济的顺利复苏，并且考虑到美联储依旧有丰富的美元供应手段来压低实际利率，美联储主观上将更愿意维持低利率的政策以抵抗经济的疲软；根据CBO 的预测，美联储若加息1%，将直接触及标普下调债券评级的警戒线，其过大的债务规模抑制加息空间已是十分明显。在未来通胀逐渐上升的情况下，这将令美联储实际利率的下行超过市场预期，给黄金市场带来意外的惊喜。

流动性宽松将催化金价上涨：

伴随着LTRO 的推出，欧洲金融机构间流动性的改善将减缓金价的抛压。而根据对美国QE1 和QE2 的研究，我们认为QE 最终都会推高金价，并且由于通胀预期和货币流通速度的作用，使金价将在QE 推出前的期间（前3 个月）和推出后的后期出现爆发式增长，这三点对QE3 也将适用。我们认为美联储5、6 月份推出QE3 的可能性极高，根据金价对QE 越来越敏感的分析，我们认为，在QE3 之后的2-3 个季度金价将达到今年的高点，也即是11、12 月份。

重申行业看好评级，上调中金黄金、山东黄金为买入

根据我们的黄金定价模型得出的2012、2013 年均价分别为1822、2047 美元/盎司，相比前一次预测分别上调5.28%和23.66%；预计2012 年黄金最高价为2019 美元/盎司（隐含的假设包括美元指数全年平均值77，最低值74；实际利率低点为0.185%）。相应的，对应公司的盈利预测分别上调20－45%，上调中金黄金（目标价28.0元）、山东黄金（目标价44.5 元）为买入评级，同时关注辰州矿业、紫金矿业、华业地产和恒邦股份。风险包括美国经济好于预期、QE3 未能如期推出等导致模型假设偏差较大。