标题：专家：正利率将成为常态 黄金投资风险渐大

主持人：新快报记者 强燕

嘉宾：

广发基金固定收益部总经理张芊

博时基金宏观策略部总经理魏凤春

星石投资首席策略师杨玲

今年2月份CPI(全国居民消费价格)曾回落至3.2%，当时就有人认为正利率时代来了，但3月份CPI又回升至3.6%。6月份的经济数据显示，当月CPI同比上涨2.2%，较下调后的一年期定存利率少近一个百分点。多位专业人士认为，这次，正利率时代可能真得来了。

利率作为经济先导指标，其变化必然会波及资本市场以及经济生活的各个方面。而由于自2010年四季度以来CPI开始攀升，去年大部分时间又保持较高水平，不少人对通胀的感受之深以至于“忘记”了正利率时代的经济生活是怎样的一种状态，另外，从美林投资时钟看，在低通胀低利率时期的资产配置与高通胀高利率时期也有很大的不同，因此，本周《赚钱周刊》就邀请了三位专家——星石投资首席策略师杨玲、广发基金固定收益部总经理张芊、博时基金宏观策略部总经理魏凤春来为大家把脉正利率时代该如何进行资产配置。

正利率将维持一段时间

主持人：日前公布的数据显示，6月份的CPI为2.2%，明显低于两次下调利率后的一年期定存利率(为3%)，这次正利率时代是真正来临还是像年初那样昙花一现？如果是转正的话，预计会持续多长时间？

杨玲：3月份媒体曾经惊呼过负利率时代终结，但我们认为当时那么说，为时过早。但时至今日，我们认为，正利率时代可能已经真正来临。据我们测算，自6月份起，随着翘尾因素的明显降低，以及总需求的不断收缩，下半年CPI可能会延续下降趋势。这意味着，即使央行进一步连续降息，长达两年的负利率时代也终于宣告结束，正利率时代正悄悄地打开了大门。我们预计持续的时间会较长，经济增速正处于一个不断回落的过程中，总需求也在逐步收缩，在这个前提下，通胀再起比较困难，即使4万亿重新开闸，也只会迎来短暂滞涨，然后重新回到正利率时代。这个时间可能要跨越整个经济转型期间，这意味着转型越快，这个时代越短，反之亦然。魏凤春：进入二季度之后，国内CPI数据逐渐下行，导致真实利率再次由负转正，正式结束了自2010年2月以来的负利率时期。我们认为，这次与2005-2006、2008-2009这两个历史时期一样，正的真实利率将在数月内维持。虽然货币政策趋向宽松，到明年上半年或许还有一至两次的降息，但CPI因经济衰减而将持续走弱，在2013年1月之前可能将维持在同比2.5%以下的水平，因此正利率至少可持续到2013年1月。

张芊：我们认为未来一段时间正利率将成为常态。其实这么多年来大部分时间都是正利率状态，只是近5年中利率为正的时间比较短，而且相对而言终端价格涨幅较大，所以老百姓的实际感受与CPI的数据有些不同。

高杠杆投机风险大增

主持人：去年下半年以来，像字画投资、红酒投资都已经出现降温迹象，正利率时代是否必然意味着资产泡沫的破灭？

杨玲：长期看，正利率时代悄悄来临意味着投机时代的尾声。过去几年，由于实际利率为负，通过不断放大杠杆，疯狂炒作各类资产能获得难以置信的高收益。炒房子、炒黄金、炒艺术品、炒红白酒、炒大蒜、各种可以炒的东西都被炒了一遍。而且，杠杆越大，财富积累越快。但是，一旦负利率时代终结，高杠杆的投机行为会承受正利率风险，对利率高度敏感的股票资产已经充分反映了这一点。

目前市场分歧比较大的是房地产价格走势。短期来看，房地产市场由于贷款利率降低而重新活跃。但我们认为，除非再搞个4万亿，否则房产价格很难维系负利率时代的疯狂。看看美国，量化宽松的刺激效果一次比一次弱，这告诉我们，经济结构的调整需要时间，单靠印钞票最终只能带来滞胀，而不是增长。央行对于这一点看得也很清楚，所以，虽然现在看起来很渺茫，我们认为，很多人都深信不疑的“房价只涨不跌”的神话未来两三年就会破灭。

其他在负利率时代赚足眼球的资产，譬如亿元时代的艺术品、红木家具、翡翠玉石等等也不能幸免，在正利率时代都会出现有价无市的问题。投机分子们将体会到什么叫“来也匆匆，去也匆匆”。另外，随着通胀压力减轻、流动性紧张的局面改变，最近两年最火的固定收益产品收益率也会下降。我们不得不为自己的现金寻找新的好出路。

魏凤春：我们认为，正利率不是资产泡沫破灭的原因，而是经济去泡沫过程的结果。房价等资产价格是否会经历调整，我们短期内还不太确定，但是可以排除房价大幅或者快速上涨的可能性。可以说明的是，房地产价格的决定因素比如人口结构或货币环境等，已经发生根本性变化，这些因素并不支持房价继续显著地上涨。

企业盈利面临挑战

主持人：正利率时代对企业的影响如何？经济增长会经历怎样的过程？

杨玲：正利率时代到来，将意味着泡沫时代的终结，资产泡沫将受到打压。CPI的快速下行，最重要的原因是，经济增速出现了超预期下滑。据我们测算，二季度GDP可能会降至7.0%-7.1%，远低于之前7.8%的普遍预期。对于经济来说，将经历一个去杠杆化的进程，对于企业来说，投机时代结束，高负债的业务模式将受到很大挑战。

魏凤春：正利率并不是央行货币政策的目标之一。从历史经验看，正利率往往都处在经济增长减缓的时期，所以对于企业而言，这并不是好事情。这是因为，物价下行快于资金成本下降，企业盈利势必减少，投资预期收益也将趋于下降。从宏观上看，经济增长仍在下台阶的过程中，三季度有望企稳，四季度或有小幅回升，全年7.5%的经济增长目标应是大概率事件。唯一的问题是，经济企稳之后回升的幅度可能有限，到明年可能还有反复。

张芊：正利率会给企业提供一个正常发展的条件，在通胀期则不然。通胀时期一些企业会通过囤积物质期待增值，只要这些物质的价格上涨快过融资成本它就有利可图，而对另一些正常经营企业而言，原材料价格涨得过快，成本急升，正常生产经营会受到较大影响,不排除产生损失的可能。目前虽然一些上游产品的绝对价格在下降，但下游的价格较稳定，我们认为，经济快速回落、出现通缩的可能性还不大。

个人应规避风险资产

主持人：在这种背景下，投资机会又在哪里？对个人投资者而言，该如何调整其资产配置，是否要增配股票减持债券？

魏凤春：在正利率环境里，大的投资方向是规避风险资产，增持安全资产。风险资产如字画古董和黄金等，泡沫化程度依然严重；房地产价格虽不排除小幅向上的可能，但投资者依然会面临有价无市的变现风险；股票相较过去虽然便宜，但在宏观经济未见企稳复苏的情况下，整体趋势不会明显，这将考验个体投资者的选股能力。

投资者可以将个人财富多配置在债券基金、信托计划或者1年期以上的理财产品，或许可以规避利率继续下行的风险。

杨玲：一个时代的终结往往代表着另一个时代的开始，新的投资机会正在孕育之中，对于投资者，提前发现周期变化端倪，提前布局调整资产配置方案，需要的不仅仅是眼光，更要有耐心。

在这个背景下，投资机会出现在两个方面：一是降低高价位资产的比例。像“亿元时代”的收藏品，就很难继续维系在历史高位上，假若在相对高位抛空，将收益落袋为安，就如同当年在6000点股票空仓一样。事后看，比低点买入还要重要。二是，等待在经济低迷的时候买入低价位资产。比如股票，已经经历了长达5年的调整。我们预估最多再过一到两个季度，就会迎来整个市场极度悲观的时刻。那个时候手中持有大量现金的投资者，将有机会廉价吃进“挥泪大甩卖”的大笔资产。

张芊：对所谓的“债市牛尾巴”的说法，我是这样看，在利率中枢下降、绝对水平不高的背景下，期望债基能像上半年那样获得5%甚至10%以上的收益率不太可能了，目前10年期国债收益率已经降至3.5%的历史均值之下，上涨空间确实在下降，但是并不意味着所有固定收益类产品相对吸引力会下降。我们判断利率产品，即非信用产品三季度风险不大，我们会维持比较积极的态度。至于四季度，不排除债券市场会有一定波动。

对是否要减持债券，我的看法是，投资者要清楚自己投资债券的资金性质、目的以及愿意承受的风险水平。如果是短期资金、零花钱，又不愿意承受大的风险，我觉得还可以继续持债券或拿着债基。而如果是通过资产转换以获取某个阶段的最大收益的话，则可以根据情况来配置，不过，个人投资者自己来判断某一类市场的高点和低点其实并不容易，主动操作还是有一定难度的。其实，基金经理在市场变化的时候也会主动操作，比如，如果再降息，或进入通缩周期，就可能配更长期的品种。另外，一些可投资可转债的债基，在股市上涨的时候，也可分享到一定的上涨收益。