标题：民族证券：三大黄金股成色大比拼

　　民族证券

　　国际黄金价格自去年末开始反弹势头，从12月22日1074美元/盎司的局部低点至今，涨幅已逾8%。近期公布的美国非农就业数据大幅低于市场预期，国际黄金价格受此提振再度上行至1155美元/盎司，并刷新了五周以来的新高。
　　最新数据显示，美国去年12月的失业率仍高达10%。持续两年的严峻就业趋势依然未改，就业市场总体上还是疲软的，这对于经济复苏是至关重要的。失业率历来都是美国货币政策最重要的参照指标。我们将1970年至今的美国联邦基金利率与失业率进行了比较，历史数据表明历次加息周期的开始都是在失业率下降趋势确立之后，考虑到现在失业率居高不下、经济复苏仍不稳固等因素，加息预期骤然降温，进而推高了投资者投资避险情绪，对黄金等大宗商品价格形成有力支撑。我们认为，当前全球范围内的流动性仍在堆积之中，黄金乃至黄金股仍是投资者在当前背景下抵御通胀、寻求资金避险的首选。
　　我们认为，长久以来黄金股对金价保持着较高的敏感性，尤其是在金价突破关键点位后，股价就会有一个过度反应。随后股价就会进入盘整期，直至下一个关键点位，股价才会再度出现突破。因此，在金价高位震荡、公司业绩改善的背景下，投资者仍可积极关注黄金类股票的投资机会。目前，国内A股市场中从事黄金采选、冶炼及生产的上市公司主要有三家，分别是紫金矿业(601899)、山东黄金(600547)、中金黄金(600489)。在黄金牛市进程中，三大黄金巨头谁的投资价格更胜一筹？我们将从公司黄金业务的基本面对其进行比较分析。
　　一、黄金资源比拼
　　黄金生产企业所拥有的黄金资源储量是未来企业盈利的基础。目前来看，三家公司黄金资源储量各不相同。紫金矿业排名第一，其权益黄金储量为783吨；中金黄金位居第二，其权益黄金储量为326.98吨；山东黄金排名第三，其权益黄金储量为170吨。可见，紫金矿业在黄金资源储备方面的竞争优势非常明显。
　　二、矿产金产量比拼
　　紫金矿业的黄金资源储量优势为其矿产金产量提供了坚实的基础。从2008年的产量来看，紫金矿业28.48吨，排名第一；中金黄金11.63吨，排名第三；山东黄金15.55吨，排名第二。其中，紫金矿业的矿产金产量分别是中金黄金的2.45倍，是山东黄金当年产量的1.83倍。
　　三、克金生产成本比拼
　　除考虑资源储量及产量外，生产成本也是影响公司盈利能力重要指标之一。当前，紫金矿业的克金成本优势最为明显，大约在70元/克。山东黄金生产成本比紫金稍高，大致为110元/克左右，而中金黄金则达到138元/克左右。从毛利率来看分析，紫金矿业矿产金毛利率也是最高的，为65.5％；其次是山东黄金，毛利率为53.8％；中金黄金则为48.0％。我们认为，三家公司的黄金生产成本存在差异主要是由于矿山规模不同、金矿品位不同以及开采方式不同所造成的。
　　四、长期发展潜力比拼
　　公司的长期发展潜力主要体现为黄金资源储量的增长情况，而这就要依靠公司的探矿能力和未来资产注入的可能。目前，紫金矿业拥有探矿权163个，面积总计5294平方公里；采矿权33个，矿权面积50.2平方公里。探矿权和采矿权合计账面价值16亿。中金黄金探矿权面积343平方公里，采矿权面积21.2平方公里，采矿权账面价值1.02亿元，探矿权账面价值3100万元。山东黄金采矿权价值1.32亿元，探矿权价值900万元。
　　就资产注入而言，中金黄金的控股股东中国黄金集团一直在给上市公司注入矿山资产。今年以来集团公司分别是为上市公司注入了秦岭金矿、金厂峪金矿、河北黄金、夹皮沟矿业、前河矿业，合计增加黄金资源储量40.67吨，年增加黄金产量 4.74 吨。目前，中国黄金集团未注入上市公司的保有黄金储备大约在700吨左右。山东黄金的大股东山东黄金集团尚未注入上市公司的保有黄金储备约500-600吨，是其已上市黄金资产的3倍多。相比之下，紫金矿业的资源优势仅限于上市公司层面。面对中金黄金和山东黄金国有大股东源源不断的矿山资产注入, 紫金矿业也不示弱，将目光瞄准海外。近期公司出资33.7亿元人民币购买了澳大利亚Indophil 股权，其间接拥有了菲律宾南部世界级铜金矿床———坦帕坎(Tampakan)铜金矿的部分股权。这方面三公司不相上下。
　　五、估值水平比拼
　　从二级市场表现来看，受股东大量减持的负面影响，紫金矿业股价自7月以来一直处于盘整期。与之形成鲜明对比的是，中金黄金与山东黄金轮番领涨黄金板块，其中山东黄金复权后的涨幅近7倍之多。从估值角度来看，紫金矿业约为36倍，山东黄金约为67倍，中金黄金则高达100多倍。比较而言，紫金矿业在黄金股中仍属于一个价值洼地。随着公司负面影响的消除，紫金矿业的投资价值将得到理性回归。
　　无论黄金储量及矿产金产量，还是克金生产成本、矿金毛利率，紫金矿业都具有明显的竞争优势。山东黄金的发展相对稳健，但其黄金资源储量不占优势；中金黄金盈利能力相对较弱，但其母公司拥有巨大的黄金资源储备。因此，我们认为，三大黄金巨头中紫金矿业最强、中金黄金最有爆发力、山东黄金最稳