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标题：警惕成长股中四大常见“问题信号”

1楼

方寸发表于：2010/4/17 13:42:00

　　国泰君安策略部
　　策略研究员在思考很多公司问题时，最终多落到一点上：如何知道你所描述的上市公司光明前景确实靠谱？这个问题对于专门覆盖中小市值股票的分析师来说确实致命。一方面，横跨多行业的分析师对每个行业的专精程度肯定不及对口行业分析师，而股票数量的快速扩容，又迫使我们判断对于哪些公司的研究值得花更多精力；另一方面，中小市值股票很多所属的某个细分市场对行业分析师来说可能是全新的。在此情况下，获取信息的可靠程度如何判断就是个很大的挑战。
　　所幸对于选股型的跨行业分析师来说，有时候问题的重点或在于能剔除掉有问题的公司，对于专注于中小市值股票的投资者来说同样如此，所以我们就抛砖引玉地谈谈我们总结的一些值得产生警惕的公司信号。
　　一、上市前账面现金完全能够满足募集资金的投向要求，而公司却长期没有实施。比如W公司在2006-2008年期间进行利润分配就用掉了将近2.5亿元现金，账面上还始终趴着一亿多，而从2006年开始公司产能始终饱和，却仅一次通过技术改造小幅增加了一点产能(25%左右)，募集资金仅用3.5亿就一下子能把公司的产能翻两番(其中还有一半是投在了房产建设上)。如果连企业的所有者在盈利丰厚的情况下对扩大再生产都有迟疑，那怎么能说服投资者呢？
　　图一：作为一家盈利丰厚的成长性企业，W公司的历史分红率过高了
　　二、靠应收账款带来的扩张。这个标准需要定性判断，有的行业出于结算差别，可能对营运资金的占用本来就比较高，这是可以理解的。但是如果应收账款扩张的速度大幅超越收入增长速度，甚至对公司的正常经营带来很大风险，那么公司的成长性就应该打折扣。比如H公司在2006-2009年期间，应收票据/应收账款/其他应收款三项合计增长了763%，和营业收入增长的幅度差不多。但问题是：公司连续4年经营现金流量都是负数，更可怕的是在2009年三季度前，公司账面上趴着的现金始终只有三四百万元，这对于一个营业规模平均上亿、拥有大量应付项目、且快速扩张的公司来说是非常有风险的。尽管公司通过上市渡过了流动性难关，扩张期采取的激进策略也不足以掩盖公司处在一个好行业的事实，但这仍然值得我们在追踪公司长期成长性时对公司可能采取的竞争策略多留个心眼。
　　图二：H公司的货币资金和应收项目的增长不成比例，主因是经营性现金流长期赤字
　　三、固定资产多且利用效率不高。同样这也是个偏重于行业内定性的比较，所幸的是由于中小市值股票扩容速度快，可以提供不少行业内比较的机会。比如最近上市的有3家公司就是如此。M公司的固定资产和无形资产无论是绝对金额，或是相对营业收入的比较都远远高于另两家。以2008年为例，M公司的折旧和摊销费用为984万元，随着2009年新工程的落成，费用上升到1172万元，而同期L公司的可比费用规模基本保持不变，约600万元左右。尽管M公司的产品定位要比L公司自主生产的产品定位高不少，但并没将高档产品定位转化到毛利率上，不断攀升的折旧摊销费用是一个重要因素，另外两家公司折旧和摊销费用的差距差不多相当于M公司营业利润10%左右的增幅。
　　图三：营业收入/(固定资产+在建工程)，L公司固定资产利用效率远高于M公司
　　四、非经常性损益构成净利润的高速增长。这个问题发生的频率更高，限于篇幅，在此就不展开了。
　　以上只是讨论一些较常见的警惕信号。需要补充的是，由于我们的视角在于精选出那些能够取得长期成长性的上市公司，因此我们会对可能显示公司存在问题的信号更为敏感。这并不等于公司短期不存在投资价值，但那就完全是另一种分析思路了。

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