标题：券商谋变：业务模式乏新 一参一控两难

　　《财经》记者 王晓璐

　　去年火爆的股市行情，足以让上市券商交出一份亮丽年报。

　　截至4月19日，10家已公布2009年业绩的上市券商实现归属于公司股东的净利润合计215.96亿元，同比增长65.98%。

　　根据中国证券业协会统计，2009年全行业106家证券公司累计实现净利润932.71亿元，同比增长93.51%，表明非上市券商的业绩增长更快。

　　“不过横向比比，工商银行(4.47,-0.02,-0.45%)(601398.SH/01398.HK)净利润1000多亿元，整个证券行业加起来还没它挣得多，券商喊了这么多年‘做大做强’的口号，实际上做到了吗？”中信证券(28.94,0.00,0.00%)(600030.SH)一位高管人员直言。

　　从上市券商的年报中可以发现，其不俗业绩仍旧依靠传统的两项业务——经纪和自营。今年以来，伴随资本市场回归常态以及佣金费率不可逆转的下降趋势，券商要保持如此高速的成长显然不再轻松。

　　如何改善盈利模式，均衡各项业务发展，实现综合性券商的转变，一直是2005年后证券行业的主题。但《基金法》第五十九条、“一参一控”等求稳政策，在某种程度上成为券商谋变的障碍。

　　业务模式乏新

　　当蛋糕越变越大时，食客们会愈发贪婪，争抢的手段也会变得简单而有效。

　　2009年，上证综合指数(2821.349,-47.08,-1.64%)累计上涨80%；A股市场股票融资额5207亿元，同比增长51%；债券市场共发行债券4.88 万亿元，同比增长62%。

　　去年，各券商对经纪业务的市场份额争夺尤为激烈，其中，中小券商大打“佣金费率优惠牌”而受益匪浅。

　　西南证券(15.85,-0.77,-4.63%)(600369.SH)2009年净利润达10.07亿元，同比增长608.96%。招商证券(24.26,-0.56,-2.26%)(600999.SH)、光大证券(19.59,-0.63,-3.12%)(601788.SH)、宏源证券(18.17,-0.15,-0.82%)(000562.SZ)、国元证券(14.58,0.00,0.00%)(000728.SZ)的净利润同比增速均超过了80%。

　　原经纪业务排名前两位的中信证券与海通证券(12.90,-0.01,-0.08%)(600837.SH)2009年市场份额则有较大的下降。中信证券管理层在年报中分析称，新设网点审批放开之后，2009年全行业新增证券营业部600余家，其预计2010年还要增设300家到400家。中信证券的市场份额正遭受冲击，略有下降。

　　海通证券分析师谢盐介绍，大券商今年主动“降佣”的积极性比以往更高，这可能导致2010年券商代-理买卖证券的佣金率降幅达到12%－13%，略低于去年15%的降幅。

　　“一季度券商佣金率降幅环比扩大，平均佣金率在1.1‰。佣金率下降趋势将无法避免。”谢盐称。

　　一家中型券商驻北京的营业部总经理坦言，全国2000多家证券公司营业部，代客管理资产规模在10亿元以下的占到一半，如果费率跌至0.6‰，加上市场交易清淡，这些营业部很容易亏损。“现在已有部分券商给普通客户开出0.8‰，甚至更低的优惠费率了。”

　　券商盈利另一较为稳定的来源是证券投资业务，俗称自营业务。来自中国证券业协会的数据显示，2009年，106家证券公司证券投资收益(含公允价值变动)为231.73亿元，占全部营业收入的11.3%，仅次于经纪业务。

　　根据已披露的上市券商2009年年报，中信证券实现投资收益为34.79亿元，同比下降46.08%；招商证券实现投资收益9.93亿元，同比下降39.52%。而西南证券则因踏准市场节奏，实现了投资收益7.52亿元，同比增长率达到惊人的1078.74%。

　　由于经纪业务跟市场表现密切相关，自营业务因各家券商投资策略不同，业务稳定性面临严峻挑战，这使得券商迫切需要寻找风险可控的高增长业务。

　　《基金法》之困

　　在券商中，“只挣名声不挣钱”之嫌的投行业务可能也面临着萎缩风险。

　　近期连续发生的两起券商因旗下基金持有发行人股票失去主承销商资格的案例，引发了券商对《中华人民共和国证券投资基金法》(下称《基金法》)第五十九条规定的反思。

　　该规定认定，基金财产不得用于买卖与其基金管理人、基金托管人有控股关系的股东或者与其基金管理人、基金托管人有其他重大利害关系的公司发行的证券或者承销期内承销的证券。

　　在此前进行的招商银行(14.07,0.04,0.29%)(600036.SH/03968.HK)配股交易中，中信证券因全资子公司华夏基金持有大量招行股票而放弃主承销商资格；近期，华泰证券(18.02,0.01,0.06%)(601688.SH)又因旗下南方基金持有交通银行(7.05,0.04,0.57%)(601328.SH/03328.HK)股份退出主承销商的竞争。而海通证券因将其控股的海富通基金所持交行股票出售，保留了主承销商的资格。

　　受访的中信证券高层人士谈及此事时颇为激动，“我们做这个项目，根本不能与华夏基金沟通，说了就有内幕交易的嫌疑。但华夏基金管理资金规模超过3000亿元了，一些蓝筹股是必须配置的，如果按照现行的《基金法》，以后中信将缺席多数优秀公司的再融资项目。”

　　该人士并称，以后A股市场的IPO项目将越来越少，投行部门将主要从事并购和再融资交易。由于《基金法》第五十九条的存在，像中信、华泰、招商这类控股基金公司的券商，要么选择出售基金公司，要么就是承担投行业务萎缩的风险，而这两种选择都与公司“做大做强”的目标相悖。

　　对《基金法》第五十九条的意见在监管层内部也未能统一。据接近监管层的人士介绍，证监会基金部坚持，此类交易中，证券公司不能作为发行人的主承销商，以防范券商与基金公司的内幕交易；而证监会发行部则认为，此类证券公司不可以做独立的主承销商，但可以做联席主承销商，因为配股交易中，发行人的财务数据公开，主承销商的主要职责在于销售。

　　上海一位券商高管表示，券商与旗下基金公司在此类配股交易中确实存在利益冲突，发生内幕交易的可能性高。但在成熟的资本市场上，遇到这类情况，监管层要求双方做好信息披露，操作必须留痕，一旦违规，将遭到严厉打击。

　　“一参一控”两难

　　妨碍证券公司做大做强的另一争议集中在“一参一控”原则上。

　　2008年，国务院公布《证券公司监督管理条例》，要求“两个以上的证券公司受同一单位、个人控制或者相互之间存在控制关系的，不得经营相同的证券业务，但国务院证券监督管理机构另有规定的除外”。

　　“一参一控”原则旨在规避同业竞争，杜绝母子公司间的利益输送。

　　据英大证券统计，当前与这一规则相冲突的券商有25家左右。其中，仅汇金公司及其全资子公司建银投资就掌握10家券商，而且其中不乏银河证券、国泰君安、申银万国等大券商。

　　中信证券、华泰证券、广发证券(45.65,-0.34,-0.74%)(000776.SZ)等券商也先后在发展过程中遇到过此类问题。目前，证券公司可以整合兼并或转让证券公司股权等方式达到“一参一控”政策的要求。

　　但被兼并的中小券商多有地方政府背景，大型券商在收购后，想撤销机构，裁撤人员十分困难。

　　另一条解决路径则是转让股权，但由于证券公司仍具有垄断利润，出售股权将拉低整个公司的收益率，原来的收购方基本均不愿出售。有券商高管戏称“一参一控”原则实际上是推动证券公司“做小做弱”的一条规定。

　　上海某大型机构的投研人员指出，“一参一控”问题需追溯至上一轮券商整合浪潮。当时兼并重组大多是一纸行政命令促成，没有从市场的角度去优化资源配置。监管层现在又想通过行政手段让收购方出售子公司的部分股权以达到“一参一控”，完全走非市场化道路，导致各家券商进退两难。