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截至周五，沪深300股指期货上市已经超过三周，其活跃程度远远超出市场想象。但是，由于券商、公募基金、合格境外机构投资者（QFII）等特殊法人机构的“缺位”，目前沪深300股指期货呈现出“高成交、低持仓”的局面。
《第一财经日报》获悉，这些机构正在加快入场步伐，券商可能成为接下来股指期货市场新的“主力军”。
成交量超出25万手
持仓量仅1万出头
周五收盘统计，沪深300股指期货四个合约的总成交量已经超出25万手，创出上市以来的新高。而同样令人惊奇的是，昨日持仓量却出现大幅萎缩，比上一交易日减少近2000手，目前总持仓仅1万出头。
由于还有两个星期才进入交割，IF1005合约仍然是目前沪深300股指期货的主力合约，周五其成交量达到创纪录的240106手，同时，资金也开始在慢慢关注IF1006合约，昨日该合约成交量达到了15275手。这两个合约成交量的大增让沪深300股指期货的单日总成交量轻而易举地突破了25万手，达到256676手。这一数字已经是沪深300股指期货4月16日上市时成交量的5倍左右。
成交量三个星期翻了5倍，而持仓量却显得很“尴尬”。昨日收盘统计四个合约共持仓12114手，该数字不及昨日成交量的1/20。
“这说明目前参与股指期货交易的主要是短线投机资金，他们的手法是日内重仓操作，从来不留‘隔夜仓’。这1万多手持仓估计也是以套利资金为主，再加上部分中线做空资金。”一位券商人士昨日告诉本报记者。
他说，造成这一现象的主要原因是券商、基金、QFII等大机构尚未入场，因为这些机构参与股指期货主要是以套期保值为目的，而套期保值头寸会以隔夜仓的形式存在，这些“套保大户”将是未来股指期货持仓量的主要构成部分。目前它们的“缺位”造就了“高成交、低持仓”的局面。
指引文件已出台
券商、基金争相参与
事实上，套期保值功能应该是股指期货市场的主要功能之一，上述特殊法人机构入场参与股指期货交易将是必然。
4月21日， 证监会正式发布《证券投资基金参与股指期货交易指引》和《证券公司参与股指期货交易指引》。另据最新消息称，QFII投资股指期货相关规则征求意见稿近日已下发到QFII手中。
这意味着，上述机构参与股指期货交易的规则已经齐备，只待更具体的后续流程，股指期货真正的机构投资者时代已经不远。
5月4日，广发证券（000776.SZ）在上市券商中率先公告董事会已批准其证券自营和资产管理部门参与股指期货交易，且广发期货总经理肖成向本报记者透露，广发证券已通过广发期货席位向中国金融期货交易所（下称“中金所”）申请套保编码。
紧随其后，中信证券（600030.SH）于5月5日召开董事会会议，审议通过了同意参与期指交易的议案，提出了比广发证券更“激进”的参与规划——在股指期货交易业务初期，开展以套期保值为目的的交易业务；在获得监管部门的批准之后，可开展其他交易目的的股指期货业务。
此外，本报获悉，国泰君安证券、申银万国证券、东方证券等非上市券商，也在加快参与股指期货交易的各项准备工作。而来自基金公司方面的消息称，不少基金公司早已做好了发行“挂钩”股指期货的新基金的准备。
富国基金另类投资部总监李笑薇此前与本报记者交流时称，待股指期货推出后，将研究推出可以投资股指期货的新基金产品。此类产品在海外市场很常见，而在国内市场，此类产品参与股指期货主要是做套期保值。
基金参与资金有限
目前，在沪深300股指期货高达25万手以上的成交量里，私募基金扮演了最主要的角色。而在券商、公募基金、QFII等机构入场以后，谁将成为新的主力军呢？
国泰君安金融工程负责人蒋瑛琨对本报表示，在上述机构入场以后，预计券商会成为期货交易主力。这是因为，从各类机构的投资目的与意愿来看，券商对低风险套利、避险有较大需求，而追求相对排名的公募基金并不会全部参与，预计只有部分公募基金会参与股指期货。而在政策允许的情况下，QFII甚至保险资金也有参与股指期货交易的动力，但受制于投资目的或交易规模，它们的参与程度不会超过券商与私募基金。
事实上，券商在股指期货市场可能的异军突起，在其相关的参与规则和部分券商公布的参与规划里已经露出端倪。
本报记者比较了4月21日发布的两份指引文件，发现监管层对基金公司参与股指期货市场的态度更加谨慎，不仅在持仓量规模上对基金公司提出了限制，而且在成交规模上也作出了严格规定。比如在持仓规模方面，要求“基金在任何交易日日终，持有的买入股指期货合约价值不得超过基金资产净值的10%；持有的卖出期货合约价值不得超过基金持有的股票总市值的20%。”而在成交规模方面，要求“基金在任何交易日内交易（不包括平仓）的股指期货合约的成交金额不得超过上一交易日基金资产净值的20%”。
值得注意的是，指引提出的限制单位是股指期货的“合约价值”，而非保证金数量。由于股指期货是高杠杆产品，按照目前12%的保证金水平计算，真正参与的保证金金额是合约价值的八分之一。比如，按此规定，以一只100亿元规模的公募基金为例，其持有买入股指期货头寸占用的保证金金额将不到1.5亿元，卖出头寸保证金不到3亿元。按照目前一手沪深300股指期货需10万~15万元保证金计算，一只100亿元规模的公募基金实际能持有的股指期货头寸（隔夜仓）一般不会超过1000手。
更重要的是，由于还存在上述单日成交金额不得超过上一交易日基金资产净值20%的限制，意味着公募基金在股指期货建仓的过程里，一般很难在一天内完成，只能分配到多个交易日完成，这也在某种程度上限制了公募基金对股指期货市场的参与活跃度。
本报记者采访多位基金人士还了解到，现在要计算公募基金对股指期货市场的参与量，不能以已有公募基金的存量来计算，而得用新发行的公募基金（且需在契约中标明要投资股指期货）的规模来计算。这是因为，由于以前政策的限制，“老基金”的契约里并没有规定可以投资股指期货。而在当前，“老基金”若想交易股指期货，按照相关规则的要求，需要召开基金持有人大会讨论表决，程序会很繁琐，估计愿意修改契约的并不多，基金公司更愿意通过新募集基金来参与股指期货。
此外，还有基金人士表示，由于公募基金只能在季度报告、半年度报告、年度报告等定期报告和招募说明书（更新）等文件中披露股指期货交易情况，包括投资政策、持仓情况、损益情况、风险指标等，这不能满足每天都需公布的基金真实投资损益情况的需要，使基金净值出现“失真”。故在大盘出现下跌风险的情况下，减持股票仍然是基金交易的首选策略，其次才是通过股指期货对冲风险，这也会减轻公募基金对股指期货的参与程度。
券商或成主力军
显然，基于上述原因，公募基金尽管规模庞大，但真正投入到股指期货市场的资金会很有限。而券商则拥有着相对更宽松的空间。
中信证券的规划已经显示：“在获得监管部门的批准之后，可开展其他交易目的的股指期货业务。”显然，这个规划为券商自营资金参与股指期货打开了除套期保值以外的功能诉求，即可以合法地开展套利、单边投机等交易。
更值得一提的是，在券商参与股指期货的规则里，特别提到了“证券公司定向资产管理业务、限额特定资产管理业务参与股指期货交易的，在任一时点，单一客户或单一计划持有股指期货的风险敞口不得超过客户委托资产净值或计划净值的80%，并保持不低于交易保证金1倍的现金及到期日在一年以内的政府债券”。
一位券商人士对本报表示，这条规定相对于公募基金来说，至少把资金使用效率放大了十倍。比如一只10亿元的特定资产管理基金，只要把现金及债券金额维持在6亿元以上，便可以拿出约3亿元的资金作为保证金参与股指期货交易，这已经相当于一只100亿元的公募基金对股指期货市场的参与规模。
该人士说，在将来，限额资产管理业务可能成为股指期货交易的主要参与者，因为其资金利用率可以更高，且由于参与门槛在100万元以上，表明参与者属于具备一定抗风险能力、对股指期货市场的风险有明确认识的投资者，券商也愿意募集这种“操作灵活、机制透明”的“小基金”，此类基金或许会成为中国内地“对冲基金”的雏形