标题：宏观调控两难 A股不确定性放大

　　市场对有关政策和外围因素存在误解和过度反应，夸大了一些负面影响。目前中国宏观经济和上市公司业绩整体良好，存在着支持股市持续稳定向好的基础。未来各项经济刺激政策即便要退出，也只可能是温和小步走。管理层现在特别需要注意综合考虑宏观经济政策出台对资本市场的影响，防范政策退出信号的混乱，防范利空消息的叠加作用。

　　今年4月以来，A股市场的表现位列今年全球股市最差榜单第二名，仅稍好于债台高筑的希腊。是何原因让全球经济形势最好的中国，股市却经历如此罕见的急挫之势？这是否反映了我国宏观经济的基本面？昨天是1999年5.19科技股行情11周年日，人们期待着A股能扭转颓势，反身向上。遗憾的是，除了科技股集体飙升外，行情依然不振，投资者的希望再度落空。

　　笔者认为，此轮暴跌是内外利空因素交织的结果，是市场投资者对政策理解产生偏差、对未来过度悲观的体现。中国经济的基本面并未完全变坏，“二次探底”的可能性不大，没有必要对未来失去信心，没有必要对中国股市过分看空，没有必要对中国经济前景过度悲观。

　　笔者的分析基于以下几点。

　　其一，股市低迷并非由于市场担心中国经济是否在今年能够实现快速增长，而是对经济持续增长的信心不强，是对宏观经济未来趋势不甚明朗的提前反映。当前宏观调控的两难局面使得未来政策方向面临较大不确定性，加剧了市场的担忧情绪。这从近期的宏观经济数据可看出端倪： 4月以及今年1至4月工业增加值同比增速均出现一定回落，实体经济特别是第二产业正面临严峻形势，增长下滑的特征十分明显。二季度GDP同比增速还有可能显著下滑。4月份以及1至4月份城镇固定资产投资也面临增速回落，政府对于房地产调控的坚决态度，也预示着未来投资动力有限。考虑到近期的欧洲债务危机，而欧盟是我国第一大贸易伙伴，欧元较美元大幅贬值等事实，出口对经济的拉动能力将会减弱。基于此， A股市场提前反映了对二季度宏观经济态势的担心，也是符合市场规律的。

　　其二，房地产行业直接影响到钢材、水泥、玻璃、家居、家电等多个上下游行业，进而又波及银行。从时间窗口来看，股市的转折刚好发生在房地产政策密集出台的4月中下旬，接连出台的严厉调控政策重创了地产和银行类股票，成为拖累大盘下跌的导火索。管理层对控制房价的决心很大，但至今全国性的房价下降现象还未出现，大多城市楼市呈现成交量下跌而价格滞涨的势态，市场普遍担忧管理层会出台更为严厉的房地产调控政策。

　　其三，全球股市阴霾笼罩，对市场形成巨大外部压力。由于担心欧洲主权债务危机将持续扩散和蔓延，并拖累经济增长，欧美股市上周均走出罕见暴跌走势，欧元兑美元(1.2332,-0.0054,-0.44%)汇率一度跌至1.2232美元，创38个月也就是次贷危机以来的新低。亚太股市全线下跌，无一幸免。现在看来，欧洲债务危机远比人们想象的复杂，解决起来绝非一朝一夕。外汇市场上避险情绪的蔓延致使美元指数创出新高，令国际大宗商品下跌，如原油价格一度跌破70美元，黄金价格大涨创出历史新高。这都在一定程度上打击了国内股市，投资者显然被这种悲观气氛所感染：全球性经济危机是否真会再来，欧元区的危机是不是会再度压倒“尚未痊愈”的全球经济。

　　其四，股指期货交割日效应初步显现。股指期货自4月推出后，大盘就掉头向下。在股指期货推出前，公募基金、社保基金、保险资金等机构投资者大幅减仓，采取了低位持仓观望的策略，这对股市影响极大，其实是在变相做空股市。结果他们减仓观望却恰恰帮助了空方，加剧了市场的下跌。股指期货5月合约将于本周五到期交割，市场担忧做空力量会继续打压股指从而实现获利了结。

　　其五，市场供求关系阶段性失衡。据统计，今年以来IPO融资接近1500亿元，已超过去年全年的七成。再加上存量股份的增发，年内融资已超过2500亿。另外，中国农业银行即将招股挂牌，估计A+H股融资规模在2000亿元左右，有望成为全球最大IPO。反观资金供应方面，资金入市步伐并不快。目前基金手中可用资金不过3000亿，股票型基金平均仓位在80%，让其继续加仓的可能性很小。加之今年央行已经3次提高了商业银行存款准备金比率，市场流动性总体是不足的。

　　其六，眼下市场信心已处于极为脆弱的状态，对外界的利空打击高度敏感。连续的下跌似乎正在把市场的理智逐渐跌掉，投资者的判断存在“矫枉过正”，不仅散户不敢买股票，在市场情绪未稳定的情况下，很多基金也转向轻仓策略。

　　综合来看，市场对有关政策和外围因素存在误解和过度反应，夸大了一些负面影响。目前中国宏观经济和上市公司业绩整体良好，存在着支持股市持续稳定向好的基础，未来各项经济刺激政策即便要退出，也只可能是温和的小步走。中国股市的前景还是使人乐观的，没必要盲目、过分看空股市及中国经济。近日最高人民检察院联合公安部在严厉打击证券市场违法行为。短期看，这条消息在一定程度加剧了大盘的震荡和个股的分化，而从中长期看，它表明了管理层对于保护中小投资者利益和规范我国证券市场的良苦用心。

　　笔者以为，现在特别需要注意的是，当经济刚刚开始转好但还未稳固之时，如果刺激政策过早退出，市场流动性会发生逆转，进而打击还十分脆弱的市场信心。眼下，管理层应注意综合考虑宏观经济政策出台对资本市场的影响，防范政策退出信号的混乱，防范利空消息的叠加作用。 (作者系中国国际经济交流中心研究员)