标题：美股评论：回归股息投资时代

　　现在的市场究竟是怎么了？

　　无论你是否相信，现在股市和债市的行情就是如此奇妙：除开2008年到2009年的深度信贷危机期间之外，1953年至今， 我们还从来没有见到过现在这样的局面，股市的股息收益率居然要超过十年期国债的利率。

　　比如说，道琼斯工业平均指数当前的股息收益率为2.8%，标准普尔500指数为2.2%，而十年期国债的收益率却只有2.0%。

　　第一眼看上去，似乎这也没有什么特别的了不起，然而实际上，这确实是件大事。今日活跃在市场上的投资者，大多数都是在1980年代和1990年代火炽的环境当中成长起来。按照他们已经习惯的逻辑，所谓股息，原本是近乎可有可无的东西，这个游戏的真正名目，在他们看来，就是股价的增值。事实上，今日市场上很多被广泛持有的股票，压根儿也不派发任何的股息。

　　然而，我们今天所看到的，很可能是个预兆，昭示着1958年之前时代的回归，在那样的时代，股市的股息收益率一直都保持在十年期国债之上。当时，长期角度看来，股票投资的回报，主要都是来自股息。相对而言，股价增值的贡献就比较小了，在一些股票那里甚至可以说是毫无贡献可言。

　　那么，股市又是为什么会迈出这回归历史的脚步呢？这方面最好的研究分析，我记得是十年前的事情，文章刊登在2000年3月/4月号的Financial Analysts Journal上，作者是阿斯内斯(Cliff Asness)，AQR Capital Management的创始人之一。

　　在对1927年以来美国股市和国债的收益率进行了详细分析之后，阿斯内斯得出结论，要理解这一现象，关键就需要理解投资者对市场相对波动性的预期。

　　阿斯内斯指出，1958年之前，投资者的预期是，股市的波动相对而言要大大超过债市。为了鼓励投资者接受更强的波动，股市就必须提供比债市更高的收益率作为补偿。

　　在那之后，大家的预期就开始发生变化了，因此哪怕是较少的股息，也足以吸引投资者进入股市。于是，股票的收益率开始低于债券，这种情况持续了几十年，直到不久之前。

　　阿斯内斯的理论确实有助于解释近期的情况变化。股市近期以来令人发指的波动确实让投资者很受伤，因此想要让他们继续接受股票，没有更高的收益率就不行了。

　　现在这样的局面将会持续多长时间呢？阿斯内斯的理论告诉我们，这是取决于投资者对相对波动性的预期，而投资者的预期，显然是很难预测的。

　　不过，阿斯内斯确实指出了，投资者的记忆一般都会保持很长的时间。比如说，当年的大萧条多少年后都不曾被人们忘记，事实上，股息收益率在1950年代之前很长时间都必须那么高，这就是重要原因之一。

　　至此，我们已经可以得出结论了：只要投资者对市场近期波动性始终是记忆犹新，那么，我们最好还是准备好迎接一段新的时期吧，在相当的岁月之内，对于股票投资者而言，股息都将成为重中之重。(玉祥)