标题：股票市场现在充满机会

2012年的股市会如何？“2012年可预见的事情，可能只有其本身的不可预测性了”，债券投资巨头太平洋(601099,股吧)资产管理公司首席执行官和副总投资官穆罕默德·埃尔-埃利安（Mohamed El-Erian）在最近的《华尔街日报(博客,微博)》的社论写道。这也是许多华尔街和大众的共同看法。

　　众所周知，市场讨厌不确定性。最近几年由于美国股票市场波动巨大，并且越来越难以预测，导致很多资金流出美国股市，转移到安全性更高的美国债券上。对美国投资者信心带来更大打击的是，活跃的股票基金在2011年已经连续两年跑输大盘指数。著名投资者唐纳德·亚克曼（Donald Yacktman）在1992年创立了亚克曼资产管理公司。现在他和他的儿子史蒂夫·亚克曼（Steve Yacktman）管理着两个共同基金：亚克曼基金和亚克曼核心基金。它们在以美国市场为投资目标的基金中名列前茅，由于这两只基金自创立以来明显跑赢市场指数，它们均被晨星评为五星优质基金。

　　亚克曼将其投资理念表述为一个三角形。三角形的底部指相对低廉的价格，另外两边分别指优秀的经营业务水平和以股东利益最大化为导向的管理。亚克曼专注于寻找、投资并持有具有三角形特征的股票。另外远期回报率是亚克曼重点关注的。他会观察企业正在产生的现金流收益，并关注其未来增长速度，通过分析得出其远期回报率。

　　举一个简单的例子，比如可口可乐，该公司自由现金流占净收入比重较大，假如在当下股票价格基础上，该公司的年收益率大约为5.5%，加上未来3%的通胀，并假设未来公司业务增长率为2%，那么投资可口可乐公司估计可以为投资者带来年均超过10%的远期回报率。

　　最近亚克曼接受了采访，谈了他对美国市场最近的看法。与其他许多同行的观点不同，他认为现在美国股票的价格非常低廉，现在市场上充满着机会。我们将其中部分内容摘录如下。

　　独特的投资阶段

　　亚克曼：我已经做了40多年的投资，我认为当下市场上有很多盈利和现金流充裕，质量非常好的股票，并且它们相对于整个资本市场的价格优势可能是我在投资生涯中从没见过的。例如，美国30年期国债的利息比许多公司的红利要低，也就是说，由于公司股票价格低廉，投资于一些公司的股票比投资于国债其实更划算，比如百事可乐公司、强生公司和宝洁公司。这的确是一个很独特的时期。

　　问：那么其他股票的价格又如何呢，比如处于11到12倍的平均市盈率的标准普尔指数的股票，以历史的角度看，它们也很便宜吗？

　　亚克曼：现在标准普尔指数里包含的股票中，有很多公司的股票价格和2008年秋季的时候几乎是相同的，比如宝洁公司。要知道，这些公司在过去三年的时间里业绩是在一直增长的，未来的现金流收益也要更高，因此它们比2008年时更有价值。

　　我的基金的目标是保护投资者的本金，并且长期的收益率要超过两位数。如果你想在一个长期完整的市场周期中，击败市场指数，我认为现在的确是投资入市的好机会。

　　像买债券一样买股票

　　问：您所说的一个完整的市场周期大约是多少年？

　　亚克曼：它并不是很固定。我一般是用10年时间的视野来看待自己的投资，因为10年中基本将包含任何其他周期。然后，在长期的时间视野中，我将计算股票的未来风险调整后的远期回报率。这听起来很复杂，但其实就像是买入债券一样来买入股票。当你计量了股票的远期回报率后，你再根据公司的质量将不同的股票评为不同的质量等级。现在市场上的情况是，一些像可口可乐和百事可乐这样的3A级股票，相对于其他投资品，有着非常高的收益。这些股票有着如此好的风险回报，人们为什么还要去投资垃圾债券呢？难道只是因为它们是股票？

　　问：是否是股市的巨幅波动吓坏了不少的投资者，您是如何看待现在市场上波动加剧的情况，现在是否更难投资了呢？

　　亚克曼：关于市场未来的波动性，如同预测整体经济之类的东西，是非常难以预测的。有很多事情是可以控制的，也有很多事情是无法控制的。所以，我试图把重点放在我可以控制的事情上。我所发现的具有较好的价值的大多数公司，都具有相对可预见的现金流。我再次想说，在这些收益基本很稳定、等级很高的投资上能获得较高的收益，投资者为什么还要投资于收益不确定、较低等级的投资品呢？

　　问：您认为自己的投资过程在未来仍然会是有效的？

　　亚克曼：是的，我觉得这个过程是可重复的。我们所做的其实很简单，就像一个学习投资者的大学生在课堂上所学到的一样，如果你在投资中有一个最低的可接受的收益率，那么你就去寻找那些能给予你这样的投资回报的投资品。在这些投资中确定质量较高的品种，然后将资本投入其中，并开始将注意力转移到该投资品与其他投资品的相对价值上。像我在2008年底所做的一样，当时我卖掉了一些优质股票，买入质量相对较差的股票，因为两者的相对价值差距已经非常大。当时的新闻集团（News Corp）和维亚康姆（Viacom），其实也都是质量不错的公司，我认为它们当时的市场价格能使得未来年均收益超过20%，因此我出售了宝洁公司，因为我认为当时宝洁公司的收益为年均10%多一点。

　　问：新闻集团和维亚康姆最近三年里有没有带来年均20%以上的收益呢？

　　亚克曼：我认为从长远来看，这是肯定的。在短期内，效果甚至更为显著，新闻集团已经从2008年低点上涨超过三倍，维亚康姆也差不多。

　　耐心，再耐心地等待

　　问：关于保护投资者资本金，我认为由于市场动荡异常，现在回避资本损失比过去更加困难，您是怎么看待这个问题的呢？

　　亚克曼：我不认为这是很困难的事情。其实我认为，市场波动是价值投资者的朋友，因为它创造了机会。你可以将它看成是降临于你所在果园的风暴。但狂风吹过，很多水果就会被从树上吹掉在地上，使得它显而易见，让你在果园可以俯拾皆是。这比你上树摘它们容易多了。

　　问：由于您是一个长期的投资者，您曾经说过，每年的换仓率是20%左右，这意味着您的亚克曼基金的平均持股年限为5年，而亚克曼基金的收益在过去十五年、十年、五年和三年期的收益均处于基金排名的前列。您是如何做到这一点的？

　　亚克曼：我非常有耐心，是属于超长期的投资者。从理论上讲，我们正在做的是买入被压在水面下的充气球，然后等待水位上升。如果一个人有足够的耐心等待，那么压力最终会释放，等待的时间越长，由于水位上升较高，反弹将更高。

　　另外一个重要的方面是，投资中要一直具有看到地平线的视野，这要求被投资公司未来尽量不要有太大的经营风险。我知道有很多的人想买入具有良好的价值的投资品，但是他们担心这些投资品种未来一个季度或者一年将出现风险。而我选择的投资品能一直看到“地平线”，我只愿意待在那里，因为我知道它们能经得起时间的考验。

　　问：宝洁、微软、思科、惠普公司在您最大持股行列中，持有这些公司有什么特别的理由吗？

　　亚克曼：嗯，理由就是，这些公司都是有着高利润，并且股票价格较为低廉。如果有人在2000年让我持有微软、思科和惠普，我会置之不理。然而，今天微软的股票价格不到当时的一半，思科相比于2000年股价只剩下20%，惠普相比当时也下跌了一半。

　　现在思考一下，12年过去了，这些公司变得更大，更有利可图了。只是由于它们之前被严重高估，于是没有人再愿意谈论它们，大家说，“我已经赔了钱。为什么你还想拥有它？”但这正是机会所在。现在，以客观的角度观察，并且基于这些公司的风险调整后的远期回报率，我认为它们具有很大的价值。

　　唐纳德·亚克曼（Donald Yacktman）的亚克曼资产管理公司旗下管理着90亿美元的总资产。截至2011年3月31日的过去10年里，亚克曼核心基金（Yacktman Focused Fund）和亚克曼基金（Yacktman Fund）的收益分别为243.03%和223.7%，而标准普尔500指数只上涨了38.28%