业绩低于预期:收入下滑主要源于科技园收入下降,前三季度母公司实现收入4.96亿元,同比增长7.8%,按此推算科技园收入下滑约5000万元。而前三季度管理费用3.12亿元,同比增长29%,主要是准备证券创新带来的人力资源投入增加,使得利润同比下滑19%。
坚持收入确认原则:销售商品、提供劳务收到的现金5.34亿元,同比增长13%,优于收入增速(-0.6%),显示公司并未因股权激励而放松收入确认要求。股权激励要求12年扣非后净利润同比增长20%,12年期权成本3200万元,预计科技园利润贡献下降约1000万元(按照20%净利率推算),则完成股权激励要求需要主业利润同比增长30%以上(不考虑研发费用资本化,
中威电子投资收益确定为非经常性损益)。我们认为证券业务收入确认是关键:金融业务软件投资具有刚性,在券商盈利下滑的背景下,“杀价”和延长付款时间成为券商应对创新业务软件投资的手段,尽管证券创新政策密集出台,但包括转融通在内的创新业务资质尚未颁发,而相关产品已陆续在客户处上线,使得公司收入确认滞后于订单,Q4回款是关键。
低市值抵抗性和巨大的金改看涨期权带来投资机会:在金融财富管理领域,媒体资源+资讯终端+投资交易系统=彭博+SunGard,这代表了行业发展方向,
恒生1.0业务在证券、期货、
基金、银行理财、信托、保险等行业都处于龙头地位,逐步控局投资交易系统领域,1.0业务本身价值就在100亿元以上,目前市值仅75亿元,具有低市值抵抗性。同时金融改革背景下,存款从银行流向金融财富管理领域和金融混业具有确定性,使得恒生手握巨大的“金改看涨期权”。
盈利预测与投资评级:维持12-14年EPS分别为0.49、0.62和0.82元,维持强烈推荐评级。
风险提示:Q4证券业务能否回款具有不确定性。