标题：银行股洗净铅华吗

净利润同比增长近16%；6倍PE，1倍PB——没错，这两组数据，说的都是银行股。

银行股看上去很便宜，但真正出手的人却寥寥。大家都在担心什么？本期，招财猫邀请到了瑞银证券财富管理研究部主管、首席中国投资策略师高挺和本报金融市场观察员唐学鹏，为大家透析资本市场，答疑解惑。

上周最新的PMI指数重回荣枯线以上，是否可以理解为实体经济开始好转了，在股市的投资策略要做什么调整？我也在考虑要不要投为几家企业提供过桥资金的信托产品。

三季度银行股的整体业绩很好，人人都知道现在银行股便宜得不得了，但为什么还是不受市场待见？你们在担心什么，不良双升么？我反倒感觉现在银行的不少风险，都去“影子银行”了。

确实，最新统计局和汇丰的中国制造业PMI都有所回升，前者回到50上方，这说明经济出现了一些好转的迹象。9月的许多经济指标也有些反弹。你可能会接着问：一个月的数据是否可以解读成趋势？即便经济好转，力度有多大？考虑到外围经济的疲弱和国内投资拉动的持续性，我的基本看法是经济增长开始企稳，但反弹力度有限，复苏呈“L”形。

基于这种判断，从去年四季度开始的上市公司业绩同比大幅下滑应该已告一段落。经济企稳、去库存影响减弱、基数效应等将使上市公司四季度盈利同比增速回升。但考虑到上市公司收入增长依然疲弱，业绩环比改善程度可能较弱。因此，相比三季度，我认为对股市看法可以乐观一些，但还不到激进时，可适当增加一些周期股的配置，如保险、证券、地产、电力、黄金相关板块和个股。不要忘记分散投资的基本原则，一些固定收益的稳健产品仍有吸引力。

你说得对，银行板块业绩不错。在三季度业绩同比增长达15.8%，而整体A股同期利润同比下降3%左右。用市场预期的2012年业绩来看，整体板块估值大约为6倍市盈率和1倍市净率，处在历史最低位。

可是，市场为何对此不买账呢？有几个原因。首先，业绩增速虽高，但却逐季下行，反映了盈利能力的下降。尤其在未来经济较低增长的环境中，银行依赖规模扩张来驱动盈利的模式会受到挑战。第二，由于最近两年经济持续下行，信贷质量的风险增加。资产质量问题的出现往往有一定滞后，未来一段时间可能继续看到。更重要的是，银行现有的盈利模式将受到未来金融系统改革的冲击。究竟改革步子迈得多大多快，目前不确定。这也成为银行股挥之不去的阴影。总体看来，银行板块很可能与大市同步，却难有更为突出表现。

马云曾经说过一句，企业的好坏本质上同经济学家嘴上的经济周期是没关系的。这看似反智但却包含着深邃的意义。一个活生生企业的价值，应当放在长远的背景下考察，就像好股票总能经历牛熊混乱而洗净铅华。所以，用PMI指数来理解某几个具体企业是否值得投，是非常短浅的。PMI指数好，不能推导跟该企业有关的信托是否值得投，不好也不能说它不值得投，大势之下也有完卵。如果你觉得企业足够好，它就是本质，宛如时间的玫瑰。

决定股价的，不是当下的价值，而是未来可预期的价值。如果银行已获得了前所未有、以后难有的业绩增长，那么它未来的空间就没了。因为人们开始思考的不是高利润，而是经济减速带来的不良贷款的反弹。一旦这个阴影确凿，市场将不会用利润下降的幅度来调整股价，而是以远比这更猛烈的幅度调整股价，这就是股市特有的“边际调整”方式：当市场发现某种拐点时，即使从财务数字上看，它是非常微小的可预期下降，市场也会以股价猛跌方式来显现它。

往往在这时，银行的利润还处于“次顶峰”的辉煌状态，于是，PE前所未有的低，从PE角度看，企业似乎显得非常低估，似乎很有投资价值。这是“低PE幻觉”——这种低PE相反是没有任何投资价值的信号。因为接下来，企业的利润会开始非常显著甚至狰狞式下降。但有趣的是，这时股价的下跌不再以比利润下跌更惨烈的方式发生。

在市场捕捉到高利润不能持续，预期有微小下落时，股价会猛跌，而利润在“次高峰”，PE会显得不可思议地小；当市场确凿了高利润消退并恶化，PE会不可思议地增大。后一种情形的投资机会并不比前一种机会差。我们用动态预期来理解PE时，高PE不见得就没有投资机会，而低PE往往不代表有投资价值。