标题：博汇转债博弈强赎条款，留给正股股价的大考验

大智慧[-1.49% 资金 研报]阿思达克通讯社12月4日讯，距离博汇转债[0.01%]到期只剩下九个多月，一方面历史经验使市场投资者在触发强赎条款的预期下蠢蠢欲动，而其股价徘徊不振及行业低迷又为投资者的判断增添了诸多顾虑。随着博汇转债到期日的步步逼近，博汇纸业[0.79% 资金 研报](600966.SH)正股股价能否实现足够空间的上涨留给外界一个巨大的问号。

市场人士分析称，可转债若触发强赎条款迫使投资者转股，正股需在转股价基础上再涨130%，而一旦转股，则是发行方和投资者的“双赢”：一方面投资者享受到了正股大幅上涨的利润，另一方面发行方则无需偿还到期转债的大笔资金，何乐而不为。

**股价上涨－－转债发行人与持有人的双重胜利**

发行A股转债的上市公司大股东通常独具促使转股动机、化债权融资为股权融资的强大意愿，使得历史上绝大多数可转债最终以股价高于转股价130%而告终，可转债一般会带有强制赎回条款来刺激转债投资人来转股，转债投资人从中亦获利丰[-0.58%]厚。

以博汇转债为例，在转股期内如果本公司股票连续30个交易日中至少有20个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%，本公司有权以103元(含当期计息年度利息)的赎回价格赎回全部或部分未转股的可转债。

强制赎回条款刺激转债投资人转股非常有效，历史上绝大多数A股可转债最终都以触发强势赎回条款而解决还债问题。其中逻辑在于，当可转债触发强制赎回条款的时候，转债二级市场交易价格远往往高于130元，如果不转股就面临低价被赎回的风险。

猜想博汇转债在未来的细节路径，无非围绕着是否触发强赎条款来展开博弈。

遵循上市公司发行转债融资但千方百计“不还钱”的思维，博汇纸业目前正股价格远低于转股价格且价差较大，按照12月4日收盘价5.04元/股来计算，与募集说明书中6.11元的转股价格还有较大空间。如若转股，则需要在6.11的价格水平之上再上浮30%的水平，而其存续交易时间只剩下九个多月（止息日为2014年9月22日）。

而根据规定，可转债的转股价不得低于正股的每股净资产，博汇的每股净资产为6.12元，自此亦封杀了下调转股价的可能。以此逻辑推算（6.11*130%/5.04-1），为触发强赎条款让投资者转股，博汇纸业正股向上理论空间应在60%左右。

截至12月4日收盘，博汇纸业正股报收于5.04元，其转债报收于102.98元。　　

**行业普遍陷低迷，业绩能否支撑股价上涨存疑**

市场分析人士指出，当前造纸行业的低迷是未来博汇正股想要重振雄风的绊脚石。

申银万国[0.00%]印刷行业分析师周海晨认为，造纸行业产能在2011年逐步释放，造成现在仍存在产能过剩。国内白纸和白卡纸前景仍不乐观。

北京一基金公司从事可转债业务的资深交易员亦对大智慧通讯社表示，博汇纸业身处产能集中过剩的造纸行业，正股基本面并不支持30%的涨幅，“博汇(转债)套了好多人了，到触发强赎太难了，造纸行业产能过剩的厉害，一直没好过，造纸这行业没技术含量都大路货，白卡纸除了他们家，其他也在扩产能，这东西还不得折旧个20、30年的么？”

虽然行业普遍低迷，博汇纸业却在努力扩张，以期实现业绩上的增色。据公告显示，博汇纸业全资控股的江苏博汇斥资30余亿投建的75万吨高档卡纸项目于今年6月顺利投产，且该项目产品盈利能力远高于博汇纸业目前的主业。而为了此项目的建设，博汇纸业的大股东一年之前不惜将其持有的博汇纸业股权质押给了银行，为博汇纸业提供担保。

前述交易员表示，正是大股东以其质押的股权做杠杆投资，因为不涉及公司实体现金流投入，成本较低是大规模增资投产的重要动机。“不过都破净了，转债这块他也没啥招，所以僵尸一个了。”该交易员以看空的口吻说。

如果博汇纸业的股价持续低迷或下跌，不仅博汇纸业要背负还本付息的重担，大股东质押的股权甚至会因股价下跌而被银行拍卖。　

据博汇纸业三季度业绩公告，今年前三季度归属于母公司所有者的净利润为1241.65万元，较上年同期减67.62%；营业收入为38.81亿元，较上年同期增6.70%。

发稿：姜珊/古美仪 审校：周晓峰/王兴/孔驰

*本文信息仅供参考，投资者据此操作风险自担。