标题：债市继续走牛 股市仍在筑底

今年的A股行情在波动幅度上呈现逐渐收敛趋势，虽有利好政策不断喊话，但市场主力资金却仍在犹豫经济政策走向，操作上保持着相对谨慎态度，行情在2000点附近反复也成为一种常态。

　　微调力度有望加大

　　从宏观经济表现看，今年国内经济形势并不太乐观，虽然5月份汇丰PMI出现了连续第三个月回升，但依然处于50荣枯线以下，说明小微企业仍面临经营困难。此外，长期以来驱动中国经济增长的房地产市场在经历疯狂表现后也出现了拐点信号，呼吁政府救市的声音越来越多。“放”，资金可能进入房地产市场；“收”，则意味国内企业经营又面临资金紧张困境。如此纠结的局面让政府在政策倾向上出现了前所未有的谨慎，而这也引发了经济学家们对“定向”还是“全面”降准的热议。

　　上周五，国务院会议讨论了金融对实体经济支持的问题，直接点出要求降低社会融资成本，虽然此前也有相关论调，但被放大到如此直接、重要的位置，是第一次。此前，尽管央行已喊话1个多月，但有关商业银行房贷收紧局面仍未得到明显缓解，或许这次会议后有所改观。

　　对于当前的政策，机构给予了较为正面的评价，不同于2009年的“四万亿”，在保持经济适度增长需要的货币量下，降低长期资金价格水平，能够实现类似金融危机后美国经济刺激的效果，至于市场所担心的6月“钱荒”问题再现的可能性较小。6月份的1个月质押回购利率在5%左右，长期回购利率稳定在3%，没有出现大幅攀升的迹象，货币政策的长端和短端均有适度放松的动作，这些因素都呈现出利多痕迹。

　　利好政策虽托底，但观望气氛依然浓厚

　　伴随着新国九条的出台，2000点“政策底”已成为了大家的共识，但从历史经验看，政策底都不是最终底，2004年1300点国九条是政策底，之后998点才是市场底，2008年1895点“四万亿”是政策底，随后的1664点才是市场底。市场底与政策底之间的偏差大小取决于市场情绪。目前的盘整格局，打破的关键点在于：要么政策发出明确救市信号，要么经济结束下滑，持续回升直至扭转观望情绪。对于前者，在本届政府明确表示有别于以往大规模刺激措施下，短期内不敢有较大奢望，但局部微调政策已在路上，其效果正在逐步显现中。对于后者，经济数据也有好转苗头，市场对中国经济或已企稳的乐观预期正在升温。瑞银证券称“中国经济失速这种最糟糕时刻已经远去。”

　　今年以来的微刺激见效虽然缓慢，但对经济增长却起到了一定的托底效果，中国5月工业及服务业数据正展现出近几个月以来最靓丽的一面。野村证券将2014年二季度中国GDP同比增速预期调升至7.4%，三季度调升至7.5%，四季度调升至7.6%，2014全年中国GDP增长预期从7.4%上调至7.5%。同时，野村还将2014全年固定资产投资增速调升至18%，工业增加值调升至9.1%。野村预计：“中国将在第三季度进一步放松政策。”

　　“最近几个月中国经济正在企稳，但说触底还为时过早。”汇丰大中华区首席经济学家屈宏斌认为，销量下滑、融资难度加大令中国房地产行业疲态显现，4月房产价格增速降至11个月最低，5月新房均价为2012年1月以来首次下滑。中国房地产行业贡献了15%的GDP，且对超过40个不同行业产生影响。很多分析师将其视为中国经济增长引擎的最大风险点。摩根士丹利大中华区首席经济学家乔虹认为，楼市短期内剧烈震荡、价格大幅下滑(超过20%以上)的机率虽然较以前有所上升，但仍处于较低水平。如果房地产投资减弱，政策调控力度可能会强于2013年的水平。

　　市场预期地方基建的加速会在一定程度上对冲房地产投资的迅速下降。本轮刺激更注重结构，绝非一刀切。在定向降准先行后，若后续同业、信托、理财业务进一步规范、资金错配情况缓解、社会融资成本有效下降，全面降准也是可以期待的。

　　债市先于股市走牛一幕再度上演

　　同时，政策微调以及调准预期的升温在债券市场已经显现出效果。自今年1月21日债市见底以来，目前许多高收益债涨幅超过10%，高信用债的涨幅也达到5%以上。通常债市与股市的关系是，债市于股市往往提前一年见底，例如2004年5月债市见底、2005年6月股市见底，2007年12月债市见底、2008年11月股市见底。因市场资金有限，初期新入市资金会选择安全稳定的债市，等纯企业债涨高后出现溢出效应，可转债开始升高，可转债会先于股市见底反弹，当可转债的转股溢价率拉开后，股市才会逐步开始行情。

　　对于后市的投资机会，风险偏好较低的投资者可以关注债券市场，尤其是可转债市场的投资机会。股票方面，国家的结构性微调势必带来结构性机会，机构普遍青睐成长类股票，如银河证券认为，根据历史经验，市场环境趋稳后成长类股票涨幅更大，配置上，以新能源汽车、机器人、智能穿戴为方向的典型成长股及医药、食品饮料等稳定增长的成长性行业。而IPO的重启，新股高估值或市场习惯性炒新将带动二级市场同类股票表现。

　　一般来说，经济处于衰退期，市场整体重心下行概率较大，成长科技是配置首选，期间部分处于景气周期的如油服、汽车和电力设备也是不错的选择。不过，主题成长类投资的缺点在于整体估值较高，股价经过炒作后在市场弱势的环境下很容易出现补跌走势，这点需要防范，以打短为主。

　　此外，紧跟政策导向也是把握机会的关键点，政策微调的方向，比如部分地产股以及改革概念，石化能源、军工改革带来的机会。同时，考虑到债市资金的溢出，这部分资金进入股市会买入较为稳定分红的蓝筹品种，比如部分业绩成长较好的电力股和大型银行股，如国投、国电电力、工农中建等也值得关注。