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沪深A股市场2014年下半年券商投资策略报告——
·2012年以来经济增长进入平周期的新常态，股市呈现新特征：①虽然增长波动小，但大类资产表现，验证投资时钟仍在轮动，2014年上半年处于衰退早期的债券牛市。②全球中资股结构变化体现股市对经济转型的晴雨表作用。
·下半年市场有望拨云见日，股市将从“危”走向“机”：①投资时钟望从衰退早期步入后期，类似2011年第四季度到2012年第一季度，进程取决于地产链基本面和政策变化。②指数平淡、个股活跃特性强化。
·衰退期盈利困扰下市场仍有波折，下跌中伏击布局一线成长和地产，二者均有早周期特征，而弱市环境中并购主题是亮点。
回顾 问诊新常态下的股市
2012年后经济增长进入平周期的新常态，股市波动率大幅下降，市场晴雨表功能和经典投资时钟似乎双双失灵。事实上，从大类资产轮动和全球视野更能看清新常态下的投资时钟转动和股市结构演变。
1、股市的晴雨表功能有效吗？
经济增长波动小，股市波动区间将呈现收敛特征，2012年以来GDP同比在7.5%上下波动，上证综指波幅收窄到25%以内。传统的宏观策略研究基于对经济周期波动分析判断股市趋势、行业轮动，然而过去两年多平周期的新常态似乎让传统研究框架陷于失灵。
2、立体思维：投资时钟仍在轮动
平周期下仍有大类资产轮动。2012年以来的平周期下，经济增长和通胀的波动幅度缩小，从工业增加值和CPI上难以刻画“复苏→过热→滞涨→衰退”这四个传统周期区间的特征。但回顾大类资产的表现，可以发现轮动规律仍然明显：如2011年下半年（衰退早期）债市走牛，2012年上半年（类“衰退后期/伪复苏”）股市表现较好，2012年中-2013年中（类“过热期”）房地产市场表现最好，2013年下半年（类“滞涨期”）利率产品表现最好。
（1）2011年下半年：衰退早期，债券牛市。2011年下半年经济加速下滑，市场预期不断下修。资产表现上，2010年期国债收益率从4.1%下降了70个BP到3.4%，走出了一波牛市行情；而上证综指、房价则持续下跌，理财产品收益率维持在6%以下的水平。
（2）2012年上半年：衰退后期/伪复苏，股市有机会。2012年上半年经济在稳增长政策下出现了企稳迹象，传统的淡季也表现出“淡季不淡”特征。债券牛市仍在延续，但内部由国债向信用债轮动；股市企稳，早周期的地产、汽车、家电表现较好，但没有向中上游周期品传导。部分成长龙头股开始启动，如歌尔声学、大华股份、碧水源等。
（3）2012年中-2013年中：类过热，房价上涨，股市现结构性机会。虽然经济回升幅度不显著，但CPI同比明显上升，大类资产表现上，房价上涨突出，70个大中城市房价同环比均明显上升；股市结构分化显著，代表新兴产业方向的成长股持续走牛，而上证综指表现平平。创业板指数连创新高，2013年上半年涨幅达到40%以上。
（4）2013年下半年：类滞胀，利率产品最优，成长龙头估值见顶。2010年期国债收益率攀升到了2005年以来的历史高位4.7%；股市中成长股龙头公司估值逐步见顶，如碧水源、歌尔声学、蓝色光标分别在7月、8月和10月估值见顶回落；而货币类产品则表现出色，1年期理财产品预期年化收益率上升到了5.5%的水平。代表性事件是“余额宝”在2013年6月份推出，到2014年1月15日，天弘基金规模接近2600亿元，跃升为基金一哥。
（5）2014年上半年：衰退早期，债券牛市，其他资产疲弱。2014年以来经济增速和CPI又双双回落，经济表现出典型的衰退早期特征。各类资产表现明显向债券倾斜，2010年期国债收益率从年初的4.6%下降60个BP至4.0%；股市无论是上证综指还是创业板，都表现出震荡格局；而房价和理财产品收益率都应声下落。
3、全球视野：股市的转型晴雨表功能明显
平周期特征下，转型仍在进行。虽然经济是平周期，但经济结构的调整却是正在进行时，这表现在股市上就是结构市特征。特别是如果将眼光从A股框架中跳出就可以发现，优质的国内公司早已吸引了国际眼球：近期京东在美上市大获成功，阿里的上市也备受期待，其他诸如腾讯、百度早已是国内在海外上市的标杆公司。
A股+中资股才是真实的经济晴雨表。估算美国、新加坡、我国香港市场中资上市公司市值已达7.3万亿，如计入AH公司市值达10.6万亿，对比A股27.2万亿的总市值已经很可观，而且这个趋势还在强化。若将这些标的纳入考察，将海外上市中资股中的12家代表性公司计入增强型沪深300，则目前点位比沪深300高400多点。此外，如果将海外中资股计入，科技类公司市值占比达16.3%，超过工业的14%，而2010年底时二者分别为5.6%、17%。