8月的最后一周，不少人的微信朋友圈被申银万国研究所的一篇TMT报告刷屏了。该报告被戏称为世上最“神”研报，从70后、80后到90后、00后的代际推演看文化产业消费变迁，报告中大量引用90后扎堆的百度贴吧的图片和词条，让投资圈的老学霸们科普了一下什么叫“二次元”、“弹幕”等青春亚文化。
这篇报告在股市里的80后和90后们看来是边“脑补”边欢乐，而许多70后则大呼看不懂。互联网时代的文化消费代际是否真的严重断层并出现新趋势是个大命题，不过A股投资圈的老学霸们今年看不懂的还有很多。
年初以来，不止一位资深投资人感叹：今年的投资无逻辑、无框架、找不到上涨的“主旋律”。当80后担任基金经理还是新闻话题的时候，毫无疑问，A股投资圈子里占主力的还是那些70后、60后们。
这些感叹相呼应的最直接表象是，今年这些70后、60后掌舵的大多数公募基金不赚钱。股票型和混合型基金年初以来的平均收益率约4.3%，与上证指数3.77%的涨幅差不多持平，许多老牌私募也是如此。
但是另一方面，谁说A股没有赚钱效应。在大盘指数窄幅波动的同时，有80多只股票涨幅翻倍，一半以上的个股市值超过了2007年牛市最高点时的市值。
红8月即将结束，2200点上方的A股依然是人心思涨的节奏。但是经济转型下的新常态到底是什么样子？在这个换挡期内，那些老老实实看着宏观、微观经济数据做投资的“守正派”依然找不到很好的“框架”支撑现在的局面。
寻找新常态
老张是地道的投资系出身的70后基金经理，在A股中风风雨雨很多年，即使经历了2008年的金融海啸和2011年的创业板大熊市，他都未曾觉得像今年这样，找不到主旋律！
2012年底，权重股发力引领行情；2013年全年，TMT板块带动创业板走出成长股牛市；2014年，权重指数迷失，也没有整体板块的轮动，个股却鸡犬升天。生存在股市里的老张一直是积极主义者，每年都能抓住赚钱的机会。当牛市再来的声音一再响起时，老张却觉得，在传统框架下，现在还是看不到牛头所在的位置。
回过头看一切都好解释。今年上半年债券市场的反弹在有经验的投资人看来都是可以预期的：经济下行趋势驱动收益率向下，同时去年过紧的资金面“非常态”得到修正，债市修复性反弹。
然而股市方面，权重指数史上最窄幅的波动或显示了这些主流投资人的纠结所在。基本面、政策面、资金面、投资者情绪是许多人判断股市的逻辑大框架。2014年这半年多来，利率市场化还没有带来资金价格的下降，无风险利率未如期下降；库存一再去库存化，但预期中的主动补库一直没有到来；经济下行、通胀平稳，刺激政策却来得遮遮掩掩。虽然市场担忧的信用危机并没出现，但基本面、政策面、资金面都没有给股市带来真正的积极信号，投资者情绪却很亢奋，让各种主题投资乱舞。
交银施罗德权益部副总经理王少成也坦言：“回顾今年以来的A股市场，给我造成最大的困惑是常识感的丢失，不管什么样的守正投资策略基本都被打脸，而不论多么拙劣、出奇的投资策略其效果似乎都还不错，以往可以依赖的经验和常识，不仅没有营养而且开始变得有毒。”
种种迹象让王少成觉得主题投资或将不仅仅是阶段性繁荣，但对于这些以往习惯于传统基本面投资的人来说，最大的挑战是如何获得主题投资的新信仰。
老张最大的困扰在于：第一，今年的政策走向不明朗，进而投资圈对宏观经济前景的预期有些混乱；第二，市场的结构表现与传统的市场节奏不一致，主流板块根本没有牛市的特征，但个股已经鸡犬升天。
在“以时间换空间”的新调控下，一方面，老张要自我否定经济继续下行就有强刺激的惯性逻辑，另一方面，他又坚信A股依然是弱势有效的市场，按照传统的“守正策略”，及时的观察微观调研和宏观经济数据依然可以赚到钱。
6月份的PMI等宏观先行数据和表内表外齐增速的货币数据让A股的大多数人相信，微刺激下经济有底了，大盘指数终于开始反应。然而7月份无论是信贷数据还是固定资产投资增速都拐头向下，又是当头一棒。
在经济调结构的换挡期，政府高层强调了“新常态”之后，又提“底线思维”，新常态下的“合理增速”在哪里，明年经济还要不要“保7”，成为老张传统框架里的关键所在。
事实上，在一些二三线城市，商业银行的地方支行依然惜贷，他们宁肯把贷款以月息9厘贷给眼中优质的关系户，眼看他们在当地放着高利贷，也不愿降低利率把钱贷给更小微的企业。现阶段调结构的定向刺激和行政式的降低融资成本能否真正发挥作用也是关键所在。
7月的宏观数据超出预期的难看，但股市并没有就此回调。有人喊出了“开弓没有回头箭”、“新常态也要加杠杆”的声音，博道投资的首席经济学家孙明春还测算，2014-2018年，中国固定资产投资总额约在350万亿元人民币。但这些显然并不是经济转型的人心所向。
8月份的数据会好起来吗？老张觉得，估计很难，宏观经济或将再度进入一个焦灼期；降息？也许吧。总之，接下来的债市依然还不会赔钱，按照安信证券首席经济学家高善文的说法，A股已经走出熊市，但是离牛市还有多远？2014年接下来几个月的确定性机会又在哪里？
股市病了，还是我们醉了？
现在是经济转型的换挡期，又或是微观向好、宏观向差的过度期。新常态下，投资的逻辑是否需要换挡、又该如何换挡？
有人把投资说成艺术，也有人把投资说成信仰，那是2007年一位信奉基督教的公转私的基金经理，后来他遭遇清盘危机、淡出江湖。现实点看，其实可以简单点，投资也是一份要认清现实、接受现实的技术活。一定程度上，在股市里，即使“世界是荒诞的，存在先于本质”。
王少成反思：常识感丢失的原因，一方面可能是市场主流人群的更替，新的人群有自己的传统和常识，例如过去一年以来不断涌现出来的成功的市值管理案例和更多处于进行时的市值管理行为，都预示着二级市场决定性力量的迁移；另一方面可能是，转型背景下二级市场现有投资者整体完成了一次适者生存的文化突变——已有的常识已被颠覆，而拒不接受新常识的个体将会被逐步淘汰。
这些聪明的学霸们即使大声吐槽那些坐火箭的个股“没节操”，也不可能对“赚钱效应”这件事视而不见。
去年的成长股牛市中，主逻辑是看增长，环比增长明显的股票会享有更高的估值溢价；其实老张也看到了，今年，那些股价飙升的个股也都有一个共同特点：资产注入。这类股票通常盘子不大、长期横盘，但一个新经济概念的资产注入计划直接刺激股价大幅上涨。
不得不说，今年A股的投资环境和证监会出尔反尔的新股发行制度改革息息相关。在注册制遥遥无期、新股发行重回计划经济的现状下，整个A股的所有上市公司都成为“壳”资源。
截至8月底，有420家上市公司发布了未实施的增发预案，预计募集资金超过6100亿元，加上已经实施增发实际募集的3200多亿元，今年A股的再融资计划超过了过去几年历年平均值近3倍。而就在证监会颁布并购重组新规之后，并购式再融资预案更是如潮水般涌来，总体看来A股里超过总量1/4的上市公司都抛出了并购等再融资方案。
另一个场景是，每逢批量新股上市，全市场几千亿资金蜂拥打新，这是投资通道的不通畅和资源配置效率的严重扭曲。
老张对今年的新股发行改革非常失望，面对A股里全民做并购的热潮，他深知，并不是所有资产注入都能给上市公司带来真正的增长，但也并不是所有资产注入预期都是炒作新经济的“概念”。在新股堰塞湖背景下，蓝色光标等公司市值大增的资本扩张术已经获得市场认同，资产注入主题的赚钱效应还会持续，甚至成为很长一段时间的主流。
“缺乏主题投资的信仰，沿用原有的方法，基本上是缘木求鱼，事倍功半。投资信仰上，骑墙也不是可行的选择，否则会被持续的焦虑和认知失调困扰，不断的在自我欺骗和心理崩溃的成本之间权衡。”王少成的选择是，在限定情境下拥抱主题投资。
“我们以往的基本面研究，习惯性的采取外部人、客观视角，并且经常暗自持有基本面研究的优越感和‘理论复杂性’的自傲。接受主题投资的信仰和方法，首先是选择几个严格限定的情景，比如行业终局展望最为确定的新兴行业；其次，在研究方法上，深入主题投资的场景和圈子，体会局内人的观点和感受，重视投资逻辑的重要性、可理解性、传播性，而不仅仅是可计算性；最后，找到每个主题投资个案控制风险的办法。“他总结道。
申银万国在今年不止一次提到A股投资的“平行世界”。这个词应该来源于一位美籍日裔物理学家曾经写过的一本畅销科学读物《平行宇宙》，在宇宙大爆炸理论基础上讲述了虫洞、超弦等理论的可能性，从而描述了一个平行多宇宙概念。
申银万国认为，转型大势所趋，旧经济和新经济鲜明分化，研究体系也呈现平行世界，呈现出从过去投资产业链为核心向更加重视消费服务产业链转变；同时，在存量资金博弈的平行世界，“品种博弈”轮动完成，资金的整体性迁徙导致的品种轮动和风格转换短期很难再现；风险偏好割裂，不同类型的投资者重点投资标的也呈现出明显割裂的态势。
在新旧的平行世界里，老张试图把握自己的平衡：一方面，他坚持对微观经济基础数据的研究和对企业主体经营的个案分析，坚持基本面流派的判断：在经历了四万亿后连续几年的去产能周期，即使高善文一度预期的新周期没有那么快到来，但是中游行业一些大中型企业已经大概率走出产能过剩的危机，正处于复苏之中，虽然宝钢、中石化等公司今年并不是引领行情的明星，但30%左右的涨幅已是“均衡回归”不错的检验。
另一方面，他也在新经济世界中不断甄选，海量并购市场总归会为真正有活力的实体经济带来新鲜血液，这是不可否认的资源配置的自发力量。
也有人说，在旧经济、投资产业链的旧社会里，投资框架搭建就像练气功，而新经济、并购产业链的新社会里，投资逻辑推演如同练轻功。
经济新常态的换挡期给人带来的失速或断片的感觉，也许就像读那篇最“神”研报，70后很难看得惯脑洞系、视觉系，也很难和二次元、非主流无缝对接。
不过像投资大师索罗斯所言，思维与现实的关系就好比射活靶，我们对世界的看法永远和真实世界不一致，又在改变着世界，开放的金融社会要承认并接受现实中的不确定性，感觉良好型无法长盛不衰。
仔细思考，老张觉得经济新常态、股市新局面也有内生合理的地方：政府高层试图以改革带动转型来稳增长，或许也在摸索需要用多大力气才能稳住经济，调控政策摸着石头过河，呈现挤牙膏式，投资也需要在适应这个过程；同样也需要适应现行的新股发行制度下的A股投融资现状。
信仰的切换，是此岸到彼岸的变化，不需要轻易改变或一跃而就，但需要不断接受和适应，还需要一点打破和建立的勇气。(.经.济.观.察.报 .赵.娟)