标题：沪股通实施“看穿式监管”有助提升监管有效性

■滕泰

上交所发布的沪股通《试点办法》中规定，上交所可以根据监管需要，要求联交所证券交易服务公司提供沪股通交易申报涉及的投资者信息。这一规定为沪股通中上交所及时获取申报背后的投资者信息及实施“看穿式监管”保留了空间。笔者认为，上交所这一安排非常必要，顺应国际证券市场监管趋势，符合A股本地原则，有助于提升沪股通监管有效性。

一、账户体系的沪港差异

目前A股市场交易是以看穿式证券账户体系为基础的，证券交易所和登记结算公司拥有所有投资者的一级账户信息。在该模式下，每一笔A股交易申报均应包括投资者的证券账户信息，交易所可以实时对投资者交易指令做前端检查，并能够实时发现投资者持仓违规信息。

而同境外其他成熟市场一样，香港股票市场采用二级账户管理体系，香港结算和港交所仅可以获得经纪商等市场参与者的账户和交易的信息，而无法直接掌握经纪商背后实际投资者的账户和具体交易、持仓情况，也就是说香港市场的交易是以非看穿证券账户体系为基础的。

二、沪股通中要求提供投资者信息的必要性

在沪股通开通后，香港市场无法“看穿”投资者账户的现实，有可能对上交所实施单个境外投资者持股比例限制等方面的监管带来操作上的困难。同时，在无法了解每个订单背后实际投资者的情况下，跨境执法的效果也可能受到影响。

因此，从长远看，要求联交所证券交易服务公司提供其交易申报背后的投资者信息，既符合A股市场“主场”原则，又有助于提升监管有效性，预防监管套利。

三、“看穿式监管”是证券监管的国际趋势

目前，在股票市场建立看穿式的账户体系及实施看穿式监管已经成为国际证券市场监管变革的重要趋势之一。2010年美国证券市场闪电崩盘事件（Flash Crash）后，美国证券交易委员会（SEC）充分意识到非看穿式的二级账户体系无法识别订单背后投资者的弊端，为提高监管有效性，SEC于2012年10月1日正式颁布法案，要求所有自律组织（SROs）包括各主要交易所与金融监管局（FINRA）合作建立综合审计跟踪系统（Consolidated Audit Trail），用来识别在全国性交易所上市的所有股票交易的下单、修改、取消、执行以及背后投资者的信息，便于监管机构事后跟踪交易订单信息，调查违法违规行为。

四、沪股通过渡期解决方案

鉴于香港市场的实际情况，要求联交所证券交易服务公司实时提供投资者信息尚需一定技术准备时间，因此目前仅针对个案调查要求联交所、联交所证券交易服务公司协助提供特定交易申报涉及的投资信息。但据了解，对于看穿式监管模式的建立，上交所已与联交所经多轮沟通达成原则一致，并在规则和双方的协议中作出了相应的安排。在沪港通运行一段时间之后，香港技术准备比较充分之时，预计上交所将要求联交所证券交易服务公司更及时全面地提供沪股通交易申报涉及的投资者信息，从而在沪股通中实现看穿式监管，提升监管有效性，维护市场运行秩序，保护广大投资者的合法权益。

（作者为万博兄弟资产管理公司董事长