时近3月，2006年底2007年初发售的
银行理财产品陆续临近到期日，令不少投资者失望的是，他们的收益远低于此前预期。继去年底浦发银行（600000.SH）“汇理财2006年第九期F2计划”人民币理财产品出现零收益后，近期又有多家银行的结构性理财产品出现或有可能出现零收益状况，银行理财开始涌现零收益潮。
一向被认为风险较低的保本银行结构性理财产品，为何频现零收益？银行理财市场将如何调整？投资者应何去何从？
零收益之困
去年底开始，各家银行陆续公布去年推出的各款理财产品收益。在去年资本市场整体向好的形势下，多家银行的挂钩型理财产品收益率却为零。
2007年12月24日，浦发银行公告
“汇理财”2006年第九期F2计划到期收益率为零，该产品挂钩建设银行（0939.HK）、中国人寿（2628.HK）、招商银行（3968.HK）、中银香港（2388.HK）4只
港股；深圳发展银行（深发展A 000001.SZ）“聚财宝”飞越计划2007年1号（
股票篮子挂钩型）人民币理财产品2008年2月1日到期，日前也公告收益率为零。该产品同样挂钩港股市场的建设银行、工商银行（1398.HK）、中国银行（3988.HK）3只股票。
同样是去年底到期的东亚银行美元6
个月期汇率挂钩型产品，其投资收益与英镑兑美元汇率挂钩，该产品看好美元兑英镑升值，不料市场
行情正好相反，到期收益率同样为零；今年1月到期的中国银行汇聚宝0703B理财产品，产品收益挂钩美国西得克萨斯原
油价格；但由于原油收盘价超过产品设定上限，产品最终收益也为零。
“挂钩型理财产品的零收益，直接的原因是其挂钩产品的条件没能得到满足，所以产生了零收益。”中国银行理财师廖伟华说。
产品设计之惑
令投资者无法释怀的是，资本市场向好，一些挂钩资本市场的银行理财产品却达不到预期收益，甚至出现零收益，问题到底何在？
记者发现，几例零收益的挂钩港股市场结构性产品，产品设计都颇为类似。
例如浦发银行上述产品的收益率计算公式为：收益率=最大值[16%-（最好的股票表现值－最差的股票表现值），0%]；前述聚财宝飞越计划2007年1号的计算公式为，理财收益=Max[0%,15%-(最好股票表现-最逊色股票表现)]。
“产品设计时是考虑到挂钩股票同为金融股，股价波动具有一定联动性，最好股票与最差股票表现应该不会相差太大，因此实现部分收益的可能性较大。”对上述产品收益公式，银
行业内人士解释。
西南财大
信托与理财研究所研究员李要深分析，从收益计算公式来看，投资者获得的收益率不与单只股票走势相关，而与挂钩股票的整体表现相关。“因此要实现最高收益，只有当挂钩股票涨跌幅完全相等时才能实现。这个概率显然很小。”
按照产品设计，产品到期收益取决于挂钩股票从起始日到到期日间的涨幅，涨幅最高者的涨幅－涨幅最低者的涨幅，如果为正，则有收益；如果为负，则收益为零。
而最终结果是，F2产品涨幅最高的是招商银行，为96.25%；涨幅最低的是中银香港，为-2.62%。由此计算：16%－（96.25%+2.62%），最终收益为零。而在“聚财宝”飞越计划中，涨幅最高的建设银行为
19.22%，中行涨幅最低为-17.09%；根据公式，最终收益也为零。
对于这种结果，商业银行的普遍解释是市场因素为主要因素。由于从去年底到今年，港资金融股调整颇大；而在次级债危机影响下，中行股价与其他银行股价的差距较大，导致与中行挂钩的产品最后收益为零。
东亚银行结构产品部高级经理林嘉惠表示，由于2007年港股过山车般行情出乎预料，2006年发售的银行理财产品，在趋势判断上出现偏差。而在这种市况下，挂钩金融股的理财产品收益率普遍较低。
而李要深则表示，这种产品设计，以到期日股价和起始日股价来确定收益，不是很合理，风险较高，实现最高收益的机会更是渺茫。
资金运用之疑
投资者的另一个质疑是，在挂钩型理财产品的资金运用中，商业银行是否存在问题？
记者了解到，无论结构性理财产品挂钩何种产品，其运作机制基本相同。资金运用主要以基础资产和衍生部分两部分组成：其中基础资产部分投资国债、央票等最高信用等级的零息票据；衍生部分购买期权，另外银行还需要扣除利息税和银行中间业务收费。
以记者拿到的浦发银行“汇理财2007年第五期资金分配”为例，由于承诺保本，银行从银行间市场买入国债和央票，投入资金占资金总规模的97.37%，投资回报率为2.7%，这部分资金运作保证了到期客户保本资金的来源；同时，商业银行将这部分资金的收益用于投资期权；基础资产投资收益率高，用于购买期权的资金就多。
基础资产投资收益及产品总资产的另外一部分资金则投资挂钩港股的股票期权。在上例中，其期权投资资金是基础资产投资收益及募集资金的2%，而理财产品的预期收益全部来自这部分期权投资收益。与
QDII（合格境内投资者）不同的是，结构性理财产品的资金不能直接投资于境外市场股票，只是投资于期权，“以小博大”，高风险高收益。
“举个简单的例子来说，如果你买了看涨期权，如果到期股票涨，就可能实现部分收益；如果股票跌了，则到期收益可能为零，并损失期权费用。不过，通常商业银行购买的期权会较为复杂，可能是多个期权的组合，同时附加各种条件。”某商业银行人士告诉记者。
而在购买期权的资金中，通常分为两个部分投资。
例如在上例中，期权投资资金中的大部分是购买“核心收益”，“这一部分通常是较容易实现的期权”，但这部分期权费也较贵；期权投资资金中的0.2%左右则购买“包装纸”部分——期权费比较便宜，收益相对较高，但较难实现。“商业银行通过购买‘包装纸’部分，以小博大，可以大幅拉高预期收益率。这部分投资可以包装产品，使销售更容易，因此称为‘包装纸’部分。”上述商业银行人士告诉记者。
“这部分期权投资通常是产品最高收益的来源，但实现的条件较为苛刻。比如在上面的例子中，只有挂钩股票同涨同跌，就是说最高涨幅股票和最低涨幅股票涨幅相同，才能达到最高收益。”某银行人士对记者解释。
而期权投资面临的最大风险是，如果趋势判断错误，期权投资部分的收益有可能为零。由于结构性理财产品的收益完全来自期权投资收益，如果期权投资为零，整个产品的收益率也必然为零。
资金监管之难
那么银行资金运作过程是否规范？是否收到有效监控？资金是否存在被银行挪作他用等问题？
中国银行深圳分行理财师张杰表示，经营理财产品，银行的利润为中间业务收费，是一笔固定费用。以上例来看，银行的利润（或曰收费）约为募集资金的0.3%。即无论理财产品是否盈利，银行都可以得到这笔利润。
记者了解到，目前在商业银行理财产品
合约中，大多规定固定时段公布产品收益状况，客户如有需求，也可以对其具体投资状况进行查询。但记者在采访中发现，普通投资者要及时了解理财产品的详细投资情况，仍有相当难度。很多理财产品信息公布时间跨度长，而且相当简单，缺乏透明度。例如有些产品的到期收益率公告中，只列明公式中的数字，并无详细解释。
而根据记者收集的信息，目前银监会的商业银行个人理财业务管理办法中，并没有对资金监控有详细的规定。
记者采访的商业银行人士承认，理财产品资金运作，尤其是期权部分都是交由国际投行到国际市场上运作的。而李要深认为，由于内地银行在理财产品的定价权上没有优势，因此对于国际市场部分资金运作过程及结果，商业银行无法完全掌控。
而对如此复杂的产品，商业银行是否恰当提示了风险？
商业银行人士承认，在销售中确实存在风险提示不够，更强调收益率、尤其是最高收益率的现象。
某国有商业银行人士对记者表示，由于内地商业银行理财产品都购买自国外投行，操作也由国际投行负责，因此对于其中的期权结构，内地银行甚至不太了解，更谈不上向投资者尽风险提示之责。商业银行在购买国际投行产品时，对风险的判断也有待加强。
李要深建议，投资者在投资这些结构性产品时，最好自己对挂钩产品有所了解，有大致的趋势判读。而商业银行也应该对挂钩产品的销售门槛有所限制，目前5万元左右的门槛显然是过低，这部分投资者的风险承受能力不高。