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主持人：王晶
嘉 宾：平安证券综合研究所投资策略部副总经理 罗晓鸣
步入2008年之后，市场颓势依旧，上证综指本周最低下探到3271点，面对“跌跌不休”的市场，平安证券综合研究所罗晓鸣博士在做客本报《财经对话》时表示，下跌是由“内忧外患”共同造成的，市场在3000点附近将会有一波反弹，但整体来看，调整并未真正结束，可能会延续至今后一两年的时间。
景气周期开始转势
主持人：大盘从6000点以上飞流直下，市场讨论的焦点也从两年前“黄金十年”变成现在的“第二次推倒重来”，是什么原因导致我们的市场在短短的半年间发生了如此大的变化？
罗晓鸣：我认为这是多种原因共同作用的结果。第一，股市前期的涨幅远远透支了这几年经济增长应有的涨幅。这几年我们的经济确实比较好，但并不支持在短短两年时间上涨5、6倍的幅度。第二，经济本身和外围环境都有所变化。从周边环境来看，美国出现了次贷危机；从国内自身来看，这两年经济增长比较快其实是有过热成分的。从外围经济情况和我国的宏观调控措施等因素综合考虑，我们国家经济本身的增长速度也将会回落。
主持人：从1、2月份的数据看，中国经济有放缓的迹象，您认为这是一个暂时的现象还是一个景气周期开始转势？
罗晓鸣：我认为这是转势的现象。经济跟股市没什么区别，都是有周期的。一位学者曾经说过，一个国家长期平均的GDP增长应该是潜在增长。那么我们的潜在增长率这几年以来是9%-10%之间，如果超过了10%就说明经济肯定会过热，如果连续超过10%的话，那未来就肯定会出现连续不到10%的现象，来弥补在过去已经透支的潜在能力，就一定会以低于10%的增长率来回补透支。基于这个原因，再结合境外的经济状况，我认为经济肯定会回落，而且这个回落不是由调控造成的，到了这样的一个程度即使不调控经济也会回落。
另外我很担心今年下半年会出现出乎大家预料的出口急剧放缓的情况，因为有这样几种因素在下半年会共同作用：一个是去年我们有很多调控出口的措施，由于滞后性，可能会在今年下半年显现出来。另外一个是人民币升值，人民币升值会影响出口，而美国经济放缓、全球经济放缓会影响需求。还有通货膨胀，通货膨胀以后成本提高了，迫使很多小型企业面临倒闭的困境。前段时间东莞、温州都有大量的小企业关门，我估计这种现象下半年会集中表现出来。我们讲出口带动了就业，就业带动了基础建设和房地产，如果出口下滑的话，就可能会影响到固定资产投资以及很多基础配套设施的需求。在经济三驾马车里最重要的是投资和出口，如果这两个出了问题的话，我相信经济回落的压力是相当大的。
还要注意，经济回落的影响不是一年半载就能结束的，我认为至少需要一两年的时间。现在很多人拿我们股市目前的情况跟当年的台湾来比较，当时台湾也是在升值期间由8000点跌到4000点，然后又一口气涨到了一万多点。但我不认为我们能走出这样的走势，尽管这次跌得比较多，但市场至少会低迷一两年的时间。
主持人：1-2月份工业企业盈利增速仅为16.5%，主流观点都认为企业盈利最好的时期已经过去，下半年企业盈利增速会不会出现更明显的下降？
罗晓鸣：我认为在未来一两年内，企业盈利会出现比较明显的下降。一个企业、一个行业都是有自身的潜在增长率的，如果一个行业增长的太快，除非它是一个新兴行业，否则必然会导致未来几年增长很慢，这就是周期。所以未来一两年我们国家的上市公司业绩是不容乐观的。
市场估值仍然偏高
主持人：沪深300指数一季度跌了将近30%，您觉得这个跌幅是否已经充分反映了市场对于宏观经济的预期？
罗晓鸣：其实有时候股市和宏观经济不是太同步的，不能把股市的下跌完全归咎于宏观经济。其实即使今年经济还是像去年那么好，也还是要跌，只不过可能会跌得少一点、慢一点，因为从历史上看，没有哪一个国家能支持股市的平均市盈率在60倍，所以下跌是必然的。
如果完全从估值的角度来考虑的话，我认为目前依然没有跌到位，估值仍然偏高。目前的动态市盈率可能还有25倍左右，但我们不能拿动态市盈率作为考量标准，因为动态市盈率是行业研究员的预测，最近市场一跌，他们都开始往下调了。人们对经济的预期和股市不一样，股市好的时候，大家预期也比较高，上市公司把业绩使劲往上做，当股市一不好了，公司又开始收，所以说股市和上市公司的业绩说不好哪个在前，哪个在后，有时候涨的好有很大的调控成分，为了增发或为了其他的目的，当股市不好的时候它又开始收了。因为我们都是基于去年的环境对今年进行预测，所以在今年的环境下用过去的心态预测今年的业绩，并且作为动态市盈率的标准，我觉得肯定偏差很大。2007年的年报也都公布得差不多了，我认为更合理的考量标准应该是用静态市盈率。不能按照去年收益的水平去预测今年的收益，同样，对上市公司的业绩也不能用去年的增长来预测今年上市公司的业绩状况。
主持人：目前市场最为担心的就是限售股解禁对市场的冲击，您对这个因素怎么看？
罗晓鸣：我觉得这个压力是比较大的。其实看中国平安最近的走势就知道了，放量连续跌，那没有别的原因，很大一个因素就是非流通股股东在不断地抛售。其实今年的压力可能还小一点，到明年压力还要大。在这么高的估值水平下，非流通股股东的持股成本又很低，所以他们肯定会卖的。
目前市场的下跌，其中有三成的原因是由于限售股解禁。比如说从6100点跌到3300点，跌了2800点，这2800点里面的30%是大小非引起的，另外70%是获利回吐。毕竟我们的市场涨了差不多5、6倍了，平均市盈率最高达到差不多60倍左右，任何一个市场都不可能长期在这么高的估值，加上外围经济又不好、中国经济增速回落，所以必然会造成获利回吐。
金融、地产领涨反弹
主持人：针对目前的市场情况，投资者在未来一段时间内应该如何去操作？
罗晓鸣：尽管现在指数跌到3300点以下了，跌幅也不小了，但如果把这一轮调整看作是一个熊市的开始，我不认为3300点是这一轮的底部，调整可能还会继续几年，至少我认为会有两年的调整。不过，从1000点涨到6000点不是一口气就涨上来的，所以下跌也不会是一口气下跌。现在普遍的共识是下跌会在3000点左右告一段落，然后会有一个比较大的反弹，可能会在3000点附近或者从现在开始这样一个位置结束大A浪的调整，之后会有一个比较复杂的大B浪的反弹过程，可能会延续三个月到半年的时间，这个反弹可能会到4500点以上，也刚好用这个反弹来迎接奥运会。但由于美国经济的影响和明年的全流通，反弹到4500点之后会出现C浪下跌，我认为这个下跌一直会延续到09年，要消化限售股解禁的压力，这是一个非常痛苦的过程。
主持人：现阶段可以重点关注哪些行业？
罗晓鸣：从现在的调整结构来看，一个牛市总是有一些板块在领涨，涨到最后大家发现基本上所有的股票都涨。同样的道理，在这样一个大的调整时期，除了个别股票以外，很难有哪个板块、哪个行业能够幸免于调整的。这一轮调整，刚开始杀跌的是大盘股，特别是银行股、金融股和地产股，所以最早见底的可能也是这几个。前段时间银行股已经不随大盘下跌了，金融和地产股已经提前在止跌了，所以我认为一旦市场真正走稳，领涨行情的还是金融和地产。