标题：谈股论市请更多些实在的数据研究

    任何市场都需要同时有表达当前价格和未来波动率的交易工具，否则就永远难以避免大起大落的行情。我不能说波动率扩散与收敛与股市起落的关系研究是一把预测股市的金钥匙，但它至少能够使我们在判断股市趋势变化时，多了一层实实在在的数据支持。

    我曾经收到外资投行的一份研究报告，其中画了一个图表，显示的是道琼斯指数的走势和该指数波动率走势之间的关系。数据做得很详细，大概涵盖了将近10年的股价和波动率变动情况。从这些数据来看，股市见顶之前的一两周，指数波动率先见顶回落；而股市筑底之时，也是波动率逐步收敛的过程。从过去10年道琼斯指数的表现来看，两者的吻合程度相当高。

    如果这个规律是可以重复的话，我们无疑获得了一个宝贵的气象预报资料：波动率扩散与收敛。只是波动率并不能直接从市场上观测到，它隐含在指数或者股票的权证之中，我们需要用一个固定的布莱克舒尔茨公式，将权证价格和股票价格代入其中，倒过去测算出波动率的数值。如果波动率放大，说明市场对于未来一段时间股价走势的分歧在加剧，在股指本身已经处于高位的情况下，波动率扩散就是市场见顶的信号；如果波动率缩小，说明市场对于未来一段时间股价走势逐步取得一致看法，在股指本身已经处于低位的情况下，波动率收敛就是市场见底的信号。

    从经验值来看，波动率一般在20％至40％之间震荡，如果波动率低于20％，而且股指处于低位，就应该建仓；如果波动率高于40％，且股指创出新高，就该坚决减仓。这个办法的好处在于：我们没有办法事先知道股指本身究竟会涨多高，谁能够知道去年“5·30”时期的4300点不是牛市的头部呢？如果当时股指在4300点而波动率仍然处于30％的水平，就应该继续看多。需要说明的是，上述方法是用股市本身的信息来预告股市的走势，这么做，不是凭着信心、感觉或者经验在预测股指。

    上述方法固然新颖，但是在眼下的沪深股市却没有应用的可能，因为沪深股市没有指数权证交易，甚至没有ETF的权证交易，因此，我们还无法从市场上观测到波动率的变化。我最近邀集了几位好友，尝试共同来探索解决这个困境的另外一条思路。我们利用公司总市值应该等于其某款虚拟权证加上公司债价值的等式关系，把某上市公司当前的总市值减去该公司的公司债当前价格（假设该公司没有其他银行贷款），得到一个行权价格很低的权证价值，仍然利用布莱克舒尔茨公式逆向推算波动率，其结果是惊人的。我们发现在6100点之前一周，该公司的波动率达到65％，应该是抛出股票的时候。

    我们也许还不能高兴得太早，因为这个做法的困难在于，这款权证是我们用理论手段，虚拟地构建的“破产处置权证”，其原理虽然符合金融学的有关定理，却有着重大的缺陷：该款权证的行权价格应该是在公司净资产以下，而不是与公司股价相当的水平。其结果就是“波动率微笑”问题将彻底击垮我们的方法。从国外市场的情况来看，不同行权价格的权证所隐含的波动率差别极大，我们不能肯定“破产处置权证”此时此刻的波动率就代表市场对于价格高高在上的股票的波动率的判断。尽管如此，这款虚拟权证还是给我们一定的启发，因为其波动率在先于6100点大盘见顶之后，一直处于下降的过程中，至今仍然没有看到和大盘有相悖的走势。

    我虽然乐于和朋友们一起探索和研究股市的内在规律，但却不免在心里想着另外一些问题：大盘见顶的时候，那些著名券商的研究所在干什么？他们还在推荐股票，还在预测每股收益，还在说服大家接受市盈率估值方法。为什么没有人静下心来去做些真正有利于市场基础建设的工作呢？为什么大家都是那么急功近利，为什么我们长期以来，没有任何实实在在的数量化的工具来进行估值研究。所谓的市盈率倍数和每股收益预测难道不是主观性极强的个人化判断吗？为什么我们不重视对客观数据的研究？我看沪深股市上充斥着盲目的经验主义和主观主义的各类研究报告，它们也许能够使市场更疯狂，却未必能够使投资人了解更全面的情况。所谓保守的研究员，只是那些给出悲观预测的人，而无论这些预测是悲观还是乐观，从根本上讲，都是主观的。我们不需要保守或者激进的研究员，我们需要全面、客观的研究方法。

    而与此同时，我们这一竿子弟兄虽然不无那种克服困难去构建虚拟权证的方法所带给我们的征服感，却也时时感到这样的研究探索捉襟见肘。为什么我国市场没有权证交易呢？为什么我们不能更广泛地推广公司债呢？为什么股市总是为增发新股服务呢？这些问题在我们心头挥之不去。

    我曾经多次撰文呼吁沪深股市迫切需要有能够表达波动率的交易工具，为此希望公司债和ETF权证能够优先于创业板。可是我们总是看到股市在不断地扩容、增发，那些超大公司持续不断地大量圈钱符合国九条的精神吗？夯实市场基础难道不是我们任何时候工作的重中之重吗？任何市场都需要同时有表达当前价格和未来波动率的交易工具，否则就永远难以避免大起大落的行情，其结果是导致一大批中小散户的投资损失。

    当然了，我也不认为我们就此一劳永逸地找到了预测股市的金钥匙，以上这个方法仍然无法使我们精确地预测下一个交易日的走势，但它至少能够使我们在预言股市趋势变化的时候，多了一层实实在在的数据支持。