A股策略 | 新三板改革：任重道远，期待更多改革红利
中金公司研究部
来自微信公众号：中金点睛
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新三板迎来改革之风
12月22日，全国股转公司发布了新制定的《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法》（以下简称《分层管理办法》）和《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》（以下简称《转让细则》），主要涉及分层标准改进及差异化制度安排、完善交易机制、加强信息披露三个方面：
改进分层制度。2017年中创新层成分调整后，公司数从900余家上升至1300余家，提升幅度接近50%。为提升创新层的稳定性，防止“大进大出”，并适度优化创新层公司的质量，本次《分层管理办法》调减了净利润标准、提高营业收入标准、新增竞价市值标准、放宽维持标准。并在考虑公众化水平背景下增加了合格投资者人数要求。我们在2017上半年财务数据的基础上（更精确的测算需要2018年4月底的年报季数据）粗略估算在新的分层制度调整后，2018年中创新层公司有望从目前的1354家调整至1424家，变动幅度为5.2%，明显低于2017年。
完善交易机制，这是本次改革中力度较大的部分。主要包括引入集合竞价、优化协议转让、巩固做市转让三个方面。其中a）集合竞价方面原采取协议转让方式的股票盘中交易方式将统一调整为集合竞价，未来盘中时段将只有集合竞价与做市转让两种交易方式，集合竞价制度里创新层和基础层实施差异化的撮合频次；b）协议转让转为盘后协议转让（盘中申报、盘后成交）与特定事项协议转让两种交易方式，形式上会更类似A股的大宗交易；c）适度调整做市转让。
加强信息披露。在目前资本市场监管趋严的背景下，股转公司同样加大了对于新三板挂牌公司的信息披露要求，且重点是在创新层。未来创新层公司将要披露季报和业绩快报（目前是半年报和年报有强制披露要求，季报、业绩预警、业绩快报等可选择性披露）。信息披露的完善有利于投资者在万家新三板公司中“掘金”优质企业。
新三板发展任重道远，期待更多改革红利
2017年新三板市场略显低迷。继2016年后，2017年的新三板市场依然略显黯淡。从一级市场来看，2017年初至今新三板新增家数1479家，较2016年明显放缓（新增5034家），融资和并购继续降温（2017年初至今新三板融资1137亿元，低于2016年的1394亿元。并购交易共计89次，低于2016年的113次）；二级市场方面，三板做市指数在2016年下跌23%后，2017年初至今继续下跌11%，截止12月22日已经跌至987点，低于2015年初成立时1000点的指数基准值。交易活跃度也在进一步下降，整体市场年化换手率从5.9%下降至4.7%。三板做市指数近期的日均成交额仅在亿元左右水平，尚不及A股市场一个普通中型公司的成交。在新三板整体市值已经大体与创业板持平（5.1万亿元）、经济企稳后2017上半年新三板公司实现24.9%的净利润增长的背景下，这样的表现和流动性与市场基本面情况并不匹配，亟待改革。
2018年期待更为综合的改革红利。我们认为由于导致目前新三板市场流动性匮乏背后的原因可能是多方面的，除了交易形式之外，单个公司股东数量不足、交易门槛、目前可进入新三板市场的投资者类型、融资预期等都是制约因素。本次出台的《分层管理办法》和《转让细则》，尤其是完善交易机制部分对于新三板流动性的提升有促进作用，但是从单一制度上看效果可能有限，期待未来是否能有更为综合的改革措施的落实。