标题：把脉中国资本市场六大症结

    经过十几年的探索，中国资本市场不断发展，其对国民经济的支持作用也不断增强。股权分置改革的顺利进行，也使得中国资本市场的各项制度更加完善。但我们也必须清醒看到，目前中国资本市场的基本特征仍然是“新兴加转轨”，整体发展水平仍然处于初级阶段。具体而言，体现在以下六个方面：

    市场规模和结构有待扩大和完善

   经过十几年的探索，中国资本市场不断发展，其对国民经济的支持作用也不断增强。股权分置改革的顺利进行，也使得中国资本市场的各项制度更加完善。但我们也必须清醒看到，目前中国资本市场的基本特征仍然是“新兴加转轨”，整体发展水平仍然处于初级阶段。经过10多年的发展，中国的资本市场已初具规模，但与西方成熟市场及一些新兴市场相比，中国资本市场在规模和结构等方面仍然存在较大差距。

   经过十几年的探索，中国资本市场不断发展，其对国民经济的支持作用也不断增强。股权分置改革的顺利进行，也使得中国资本市场的各项制度更加完善。但我们也必须清醒看到，目前中国资本市场的基本特征仍然是“新兴加转轨”，整体发展水平仍然处于初级阶段。首先，资本市场整体规模偏小。截至2007年9月底，中国资本市场资产总额占金融总资产的比例为37%，这一数字低于2006年底美国的82%、英国的71%、韩国的75%和日本的62%。

   经过十几年的探索，中国资本市场不断发展，其对国民经济的支持作用也不断增强。股权分置改革的顺利进行，也使得中国资本市场的各项制度更加完善。但我们也必须清醒看到，目前中国资本市场的基本特征仍然是“新兴加转轨”，整体发展水平仍然处于初级阶段。其次，股票市场可流通股份的比例偏低。截至2007年底，中国股票总市值达到32.7万亿元，相当于GDP的比值为132.6%，但实际进入流通的股份比例偏低，仅为上市公司总股本的28.4%，尤其是大市值上市公司实际进入流通的股份比例过低。

    第三，证券交易所的竞争力还有待提高。这表现在我们的交易品种和数量还不够丰富；交易机制还有待完善；收入模式比较单一等多个方面。

    第四，公司债券市场发展滞后。截至2007年底，中国债券市场资产总量为8.37万亿元，仅相当于当年GDP的35.3%，这一数字远低于美国的188.5%，也低于韩国的125.1%。

    第五，商品期货和金融衍生品市场有待发展。2006年全球期货、期权成交量为118.6亿手，其中美国45.7亿手，而中国3家期货交易所共成交2.2亿手，约占全球总成交量的1.9%，这一数字低于中国GDP占全球GDP总额5.5%的比例。

    市场机制和效率有待健全和提高

    尽管近几年中国证监会推动了一系列市场化改革，但在市场经济体制不完善、社会信用体系不健全的背景下，中国资本市场尚未形成真正的资本约束机制，市场效率也有待提高。

    首先，发行体制不合理。目前的股票发行核准制行政色彩较浓，市场中介的作用不能充分发挥。对债券而言，其审核主体的差异性，也在一定程度上阻碍了债券市场的发展。

    其次，交易机制有待完善。目前的中国股票市场没有做空机制，其市场发现功能有待进一步提高。与成熟市场相比，中国股票市场交易成本较高。另外，银行间债券市场、交易所债券市场及银行柜台债券市场相互连通不够，效率较低。

    第三，登记结算的法规制度和风险管理体系亟待完善。由于历史原因，目前上海、深圳证券交易所的登记结算技术系统仍然相互独立，而这也增加了跨市场创新产品推出的技术难度。

    第四，市场分割降低了资本市场的有效性。目前中国股票市场分为A股市场、B股市场、香港红筹股和H股，债券市场分为银行间债券市场、交易所债券市场和银行柜台交易市场。

    上市公司整体实力有待提高

    首先，上市公司对国民经济的代表性不足。2006年下半年以来，银行、保险、铁路等行业的一些大型企业陆续在境内发行上市，这在一定程度上改善了股票市场结构，但总体而言，目前中国股票市场上绩优大盘蓝筹股仍然偏少。

    其次，公司治理水平有待提高。这表现在部分上市公司的控股股东直接干预上市公司事务；公司治理结构流于形式，部分国有上市公司所有者缺位，部分上市公司高管勤勉尽责意识淡薄等。

    第三，市场化筛选机制有待完善。一方面现有退市制度缺乏足够灵活性，退市标准过于单一，这不利于多层次资本市场的形成。另一方面，市场化的收购兼并机制还有待完善。

    证券公司综合竞争力较弱

    2007年，尽管中国证券行业实现了较快增长，但与国际大型金融机构相比，其差距还是相当明显。首先，整体规模偏小。截至2007年底，中国全部证券公司管理资产总值821亿元，这一数字不但无法与摩根士丹利的6万亿元相比，甚至远远落后于爆发危机的贝尔斯登。

    其次，盈利模式同质化严重。现有证券公司经济业务占比过高，直接投资、并购财务顾问等业务尚未有效开展。

    第三，行业集中度不足。据统计，美国前10大证券公司资本总额占全行业资本总额的比例由20世纪70年代的1/3上升到21世纪初的3/4，反观中国证券行业仍然高度分散，中小公司很多。

    第四，证券公司内控机制不完善。一些公司的部门之间没有形成有效的相互监督和制约关系，一些公司的总部对分支机构也缺乏严格、有效的管理。

    第五，整体创新能力不足。一方面，证券公司创新活动受到体制和市场环境的制约，影响了创新的动力和投入；另一方面，部分公司缺乏控制风险的能力，在一定程度上增加了创新的成本。

    投资者结构不合理

    长期以来，中国资本市场的参与者以中小投资者为主。近年来，由于证券投资基金的快速发展，这一结构有所改变。但整体而言，投资者结构仍然不尽合理。

    首先，个人投资者比例偏高。而这一特征，决定了中国股市的换手率比较高，缺乏真正的长期投资者。

    其次，机构投资者整体规模偏小。保险资金、养老金在股票市场的投资规模仍然较小。而且现有各类机构投资者在投资理念、投资标的等方面显示出较大的同质性，也不利于市场的健康发展。

    第三，私募基金发展不规范。部分私募基金的运作模式、内部控制、风险管理、资金托管等方面还有待进一步完善。

    法律、诚信环境有待改善

    首先，法律体系和法律制度需要健全。由于中国资本市场“新兴加转轨”的特点，市场的一些体制性问题依然存在，而这些都需要随着法律法规的完善加以解决。

    其次，监管能力还需加强。这表现在市场监管仍要依赖行政手段，监管队伍的建设落后于资本市场的发展，监管协调机制也有待完善，执法的有效性亟待提高等等。

    第三，自律监管不足。我们的行业自律组织虽然在业务培训、人才培养方面起到一定作用，但其改善行业发展环境以及推动行业创新等方面的作用也有待进一步提高。

    第四，股权文化建设有待加强。健康的股权文化是资本市场持续发展的重要基础之一，而由于中国资本市场的发展历史较短，因此还存在相当普遍的上市公司管理层不尊重中小股东的行为。