标题：从激励机制解决当前基金发售难题

张大伟 制图

　　6月和7月发售的股票型基金共有9只（含有一只QDII），混合型基金共有7只。另外，广发基金管理公司旗下的第9只基金产品，即广发核心精选股票型基金日前获得证监会批准，并将于6月12日正式发售。工银瑞信基金管理公司旗下的工银大盘蓝筹基金也已正式获批，将于近期发行，该基金属于股票型基金。股票型基金中，宝盈资源优选(行情,净值,基金吧)提出了120亿份的募集目标；富兰克林国海深化价值(行情,净值,基金吧)和新世纪优选成长均提出了100亿份的募集目标。混合型基金中，泰信优势增长灵活配置也提出了100亿份的募集目标。

　　今年以来，管理层通过不断地提高开放式基金的发行力度以稳定股票市场。然而自3月份以来，市场对基金的投资热情却快速降温。根据万得资讯，3月份有3只股票型基金和8只债券型基金募集完毕，其中3只股票型基金共募集155亿元，平均募集份额为51.7亿份。4月份有5只股票型基金和7只债券型基金募集完毕，其中5只股票型基金共募集70亿元，平均募集份额为14亿份。5月份5只股票型基金共募集34亿元，平均募集份额为6.89亿份；5只混合型基金共募集39亿元，平均募集份额为7.78亿份。从上述募集情况来，无论是基金募集总额还是平均募集份额都呈严重下滑的状态。另外，在募集周期上，2007年许多基金在募集的第一天就呈现超额申购，而目前有些基金却不得不延长募集时间。

　　那么，造成这种局面的原因何在呢？关键在于投资者对基金投资的信心不足，这种信心不足来源于以下四个方面。第一，未来我国宏观经济面临通胀的压力，使得A股未来走势不明朗。自从我国2001年加入世贸组织，由于我国劳动力富余、土地、资源价格相对较低以及内需增长相对较低使得我国出口呈现强劲增长并推动了我国经济在低通胀的环境下强劲增长。尤其是2004年以来，我国贸易顺差迅速增加，外汇储备也快速增长。2007年由于美国次贷危机，美联储开始不断减息，而我国为了避免经济过热在不断升息。2007年底人民币利率超过美元利率，再加上人民币的逐步升值，这种利差收益以及汇率收益驱使热钱涌入我国，从而导致流动过剩。由于流动性过剩以及近期国际市场食品、能源和资源类商品价格连续大幅攀升，加大了我国通货膨胀的压力。虽然政府对粮食、成品油、电力、天然气等产品和服务的价格实施价格管制，目前的通胀水平尚未完全显现，但这种通胀压力依然较大。最近金融管理层强调反通胀是目前货币政策最重要的目标。央行自2007年12月将一年期贷款利率升至7.47%后，由于担心中美利差过大等原因，一直到目前尚未进一步的加息，而是不断提高人民币存款准备金率。我国人民银行宣布在2004年4月25日人民币存款准备金率由7％提高到7.5％以来，随后不断的上调人民币存款准备金率，直至2008年4月25日存款准备金率升至16.5%。虽然央行还可以通过公开市场业务减少货币供给量，但央行须承担较高的操作成本。未来有可能会进一步通过提高存款准备金率以抑制通胀。第二，开放式偏股型基金在2008年1月初（或自2008年1月后成立之日起）至5月底的平均复权净值下跌了22.5%，下跌幅度较大。基金净值的损失使得基金投资者面临损失，从而打击了投资信心。第三，自去年第四季度以来，尤其是今年第一季度，基金的投资虽然产生了损失，但基金管理公司却取得了较高的收入，这无疑使得基金投资者的情绪受到了影响。第四，一些明星经理向私募等跳槽以及基金经理的年轻化使得基金投资者对基金产生了不信任感，这也降低了基金投资者对基金的投资热情。

　　我国基金表现不稳定，抱团取暖，甚至对大盘助涨杀跌的问题根源还在于基金的激励结构上。对于基金的激励，基金经理不但面临显性激励还面临着隐性激励，显性激励来自于基金管理公司事先决定的费用提成计划，目前的费用提成计划是基金经理按照基金的净资产额提取一定的比例，这是一种线性激励契约，这是事先确定的。投资者更大的权力体现在事后的隐性激励上，他们往往根据经理的定期排名表现决定是申购还是赎回，从而影响着基金经理和公司的收益，甚至基金经理的续聘和基金的生存，因此隐性激励比显性激励更具有影响力。由于基金经理只承担有限责任，因此，基金经理在激烈的排名竞争中有激励通过加大投资组合的风险来获取投资组合的预期收益。在期初，基金经理采取的投资策略是任意的，但是到一定时间以后，他们采取的投资策略就不是任意的，尤其是临近考评期末时，排名领先的基金经理往往采用低风险投资策略以保持成绩，而排名落后的基金经理则会采用高风险策略，力图博取更高的收益以提高排名，这反过来也会激励排名领先的基金经理采取高风险投资策略，这无疑抬高了基金的投资风险，一旦股市回调，必然会给投资者带来投资损失。为了改善这个风险过度的激励问题，首先，对基金采取较合理的激励计划，降低以基金资产规模提取管理费的比例，提高基于风险调整的阿尔法的奖励比例。由于阿尔法反映的是剔除了贝塔因素的基金投资组合超额收益率，因此，可以更合理地反映基金经理的选股能力；其次，对基金的投资组合设立风险阀值，避免基金的过度冒险行为；最后，基金管理公司继续完善治理结构，把投资者的利益放在首位，因为基金毕竟是受投资者的委托的。