标题：金矿对冲操作对金价的影响

　　国际金价从2007年9月的670美元/盎司涨至今年3月17日的1032美元/盎司，在大多国际投资公司从中获取高额利润的同时，一些大型的金矿公司却因为多年前的错误选择而白白吃亏。目前，为了应对未来金价下跌的风险，多数金矿公司采用固定价格出售未开采黄金的方法实现保值的目的。但自从黄金2007年9月迎来牛市第三阶段的行情以来，越来越多的金矿公司需要付出巨大的代价以解除之前签订的合约，其中部分价格比公开市场报价低数百美元。

　　对冲（hedge），又被称作套期保值，是指通过在期货市场交易与现货市场种类、数量相同，方向相反的头寸来抵消现货市场交易存在的价格波动风险。对冲或者预售尚未开采的黄金一直是锁定收入流的好办法。但随着金价攀升，金矿投资者不愿意限制未来可能获得的更大利润。全球金融市场低迷，黄金避险功能凸显，使大型黄金生产商反对避险，导致其对冲操作骤减。但在解除对冲部位的整体趋势下，某些时候对冲操作仍然有增加的趋势。同时，为了避免金价突然大幅下行带来的信用风险，作为信用机构的银行也会要求各金矿公司加大对冲操作。但这种行为主要来自于小型生产商，各大型矿业公司都无意增加此类操作。去年，澳大利亚纽克雷斯特（Newcrest Mining Ltd）公司首席执行官伊安·史密斯曾表示，公司不可能为其全球金矿和铜金矿再进行对冲操作，目前的黄金对冲操作将定于2013年6月停止。而自2006年11月大型对冲操作调整以来，黄金对冲在年产量中所占的比重不到40%，当年12月这一比例下降到了14%。

　　据GFMS和Investec银行集团报告，全球避险操作的净未平仓部位从2004年的1804吨降至2006年底的1428吨；但2007年有所上升，这主要是黄金突破1980年的纪录高点后，价格出现了大幅快速拉升，让金矿商对金价的高位运行产生了恐惧心理，他们为防止获利了结造成价格短线逆转所进行的操作。但与此同时，对冲操作的减少既有利于对黄金市场形成支撑，又可以让目前正处于调整中的金价底部变得更加稳固结实。

　　数年来，投资者一直大量买进金矿类股票，希望从金价上涨行情中获益。据权威统计，从长远来看，黄金类股票的回报率比金价涨幅要高出30%至50%。但这种关系在上世纪90年代被打破，原因之一就是对冲。为了说明这种情况，下面我们举个例子。

　　费城证券交易所的黄金白银指数（XAU）与金价没有完全的正相关关系。今年，XAU从1月的190.35跌至2月的184.61，但金价却从865.80美元/盎司上涨到907.90美元/盎司，涨幅接近5%，同时XAU与黄金的比例从0.22下降到0.20。这种不协调一方面是由于金价本身处于一个积累期，短期内可能由于投资者的谨慎心态产生了变化；另外一方面则是因为当时金价较高，下行风险加大，为了保值，一些黄金机构短期内增加了对冲操作。而如今，随着金价屡创新高和金矿业对未来金价的乐观预期，大多数公司放弃了对冲，因此有分析师预计，黄金类股的收益又将超过黄金本身。但短期来看，笔者对此持怀疑态度。因为目前金融市场恶化使黄金的避险功能再度体现，而近来油价高企使人们对黄金市场的考量因素重新回到通胀之上，所以黄金本身的表现会大大好于其他相关资产。全球经济的现状必将推动金价进一步上涨，黄金的表现也将好于黄金类股票。在经历了近期金价的大幅振荡调整之后，国际大型金矿在对黄金未来看好的情况下，将继续减少其对冲操作。

　　放眼国内市场，由于黄金相对高昂的价格，很多投资者不愿意投资黄金实物，而是将目光放在了黄金类股票上，如A股的山东黄金(600547行情,股吧)、中金黄金(600489行情,股吧)和紫金矿业(601899行情,股吧)等，而黄金股票的确也和国际金价走势一样，经历了一段大幅拉升的行情，使国内投资者纷纷选择大量买入黄金类股票。殊不知，这二者之间是有差异的。首先，虽然国际市场不断有新的开采技术出现，但由于资源匮乏、设备老化等问题，金矿开采的成本仍然高居不下，国内金矿企业未来面临较高的成本风险；其次，国内股市仍然处于相对封闭的状态，往往会受到国家政策和经济发展的影响；再次，有关黄金行业的法规、措施和政策上的变动都会影响黄金类股票的价格。所以，投资者不能简单地将金价和黄金类股票等同起来。

　　在这种情况下，国内部分投资者会选择将资金有条件地投向海外市场（如QDII产品），但投资者也要综合考虑全球主要经济体增长减速以及美元贬值加剧等因素；再加上人民币升值的汇率风险，以及目前国内一年期存款利率远远高于海外主要资本市场，这些隐性成本都是投资者需要考虑的问题。