标题：防止股市与宏观经济循环下滑

    今年初，温家宝总理在谈及宏观经济时作了一个概括，称“今年恐怕是宏观经济最困难的一年”。宏观经济的困难使得2008年也成了中国股票市场最艰难的一年。从上半年来看，这种艰难至少表现在三个方面：市场持续大幅下跌、投资者普遍亏损、很多上市公司去年制定通过的融资计划已无法实施。

    股市如此艰难，主要是投资者普遍存在四个担忧：

    第一，对宏观经济和从紧货币政策的担忧。从这几个月的数据来看，拉动宏观经济的三驾马车：出口、投资、消费都存在高位回落的风险，经济下滑的风险正在累积。而宏观调控则是机构更为担忧的一个事情，尤其是从紧的货币政策。我们估计，奥运会后，如果通货膨胀和外汇储备高速增长的势头仍然持续，政府可能会出台更加严厉的宏观调控措施。

    第二，担忧企业盈利无法实现高速增长。2006年和2007年上市公司利润高速增长，支持了股市快速走强。但是，2008年，随着综合成本不断上升，劳动力、能源和原材料价格、环境等多项因素综合发力，人民币升值导致收入锐减，价格控制导致石化、电力等行业出现利润大幅下滑，上市公司的利润可能会不断受到挤压。

    第三，担忧大小非解禁。从统计数据来看，下半年大小非又将迎来一个解禁高峰。目前，虽然证监会、交易所都已经出台规则来限制大小非解禁，但规则的出台反而导致大小非在政策允许的范围内加快出货，从而使得市场出现了严重的担忧心理。

    第四，担忧国际市场再度大幅下挫。近几年，中国股市和国际市场的联动性越来越明显。目前，市场预计美国的次贷危机很可能继续恶化，如果恶化，美国股市将重现下跌，从而可能带动香港和内地股市的下跌。

    在以上因素当中，目前大家最担心的还是宏观经济，而像企业盈利、国际市场这两个担忧其实跟宏观经济也是密切相关的。因此，我们认为宏观经济已经成为制约中国股票市场走势一个最为显著的因素。如果下半年股市持续下滑，那将对中国宏观经济产生严重不利影响，这种影响至少有投资紧缩效应和财富紧缩效应两个方面。

    股市现在已经成为企业重要的融资场所，而且在股市获得的资金都是资本金，这部分资本金完全能够撬动更大规模的债务资金，从而使得社会出现更大的投资。但是，由于市场下跌，企业在股票市场的融资越来越难。2007年，中国企业在A股市场融资7792亿，如果市场低迷导致3000亿融资无法实现，假设这3000亿能够撬动6000亿的债务资金，那么，9000亿的投资就没了。这些消失的投资再以其乘数效应将对宏观经济产生比较大的紧缩效应。

    从各国股票市场的经验来看，股市确实存在财富效应，但是，反过来，如果股市下跌，那么也将出现财富紧缩效应，导致投资者减少当期消费。这在今年已经成为现实。在巨大的损失面前，很多投资者会选择紧缩消费，从而影响社会总需求，最终影响宏观经济。这种影响到底有多大，现在还无法判断，但是股市下跌确实使得流通股股东数万亿的财富灰飞烟灭。

    现在最令人担忧的是宏观经济和股市之间出现恶性循环，即宏观经济不好导致股市下跌，而股市下跌又反过来导致宏观经济更加不好。这种局面如果一旦恶化，那么很可能就会出现市场危机，这是我们必须尽力避免的。为此，我们一方面要保持灵活的宏观经济政策，防止宏观经济出现大幅回落，目前大家最为期待的就是财政政策走向扩张。另一方面要采取措施维护投资者信心。（陈启清/中央党校经济学部）