标题：期债调整略显过度 市场谨慎情绪较重

　周二，国债期货在周一调整后继续大跌，10年和5年期国债期货仅勉强站在7月振荡平台的底部。受偏悲观情绪带动，短期国债期货可能依旧存在下行风险，投资者需谨慎。

　　7月货币金融数据显示，M2同比增加13.3%，新增人民币贷款1.48万亿，两者均高于预期和前值，社融规模7188万亿，低于预期和前值。较高的新增人民币贷款以及M2同比增速或影响投资者对经济企稳的预期以及货币宽松政策的转向。同时，央行下调了人民币对美元中间价1136点，人民币出现了接近2%的贬值，这增强了市场对人民币的贬值预期，进而引发资本外流以及限制货币政策进一步宽松的预期。在两者的共同刺激下，加之上周获利盘回吐，国债期货周二继续下跌，TF1509下跌0.51%，T1509下跌0.49%，市场较为悲观。

　　不过，我们认为，市场可能反应过度，金融数据只是看上去很美好，而汇率贬值亦或难持续。

　　从金融数据上看，M2的大幅上升与前期政策相关度较高。为了稳定股票市场，证金公司采用借款以及发债等形式进行了融资，这均会派生出大量的货币。从人民币贷款数据看，我们注意到非银金融机构贷款大幅增加，而居民和企业的短期贷款、企业中长期贷款均下降明显。

　　考虑到由于上半年股市收益较好，居民短期贷款大部分或流向股市，随着股市风险的提升，这部分贷款下行也在预料之中。企业中长期贷款多与企业生产经营需求有关，这些贷款的下行实际上意味着企业的融资需求依旧较为疲弱，社融数据环比大幅下行从侧面证明了这点。未来随着股市流动性逐渐稳定，这种临时性因素对派生货币以及贷款的影响会逐渐消退。

　　在汇率引导方面，央行在二季度货币政策执行报告中强调进一步完善人民币汇率市场化形成机制，加大市场决定汇率的力度，此次引导汇率贬值也是央行主动为之，意在弥补中间价与即期汇率之间的偏离，让汇率由市场定价。虽然当前我国经济确实较为疲弱，未来也存在汇率贬值的可能性，但是此次调整并不是贬值的开始，“保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定”也是央行货币政策的目标之一。同时，虽然汇率的下行会导致资本的外流从而干扰市场流动性的稳定，但是如果外汇占款出现较大回落，央行或通过降准等数量型货币政策工具以维持市场资金的稳定，对资金紧张不必过于担心。

　　基本面上，我们认为更应该关注的是通缩风险。上周公布的CPI同比上升1.6%，不过PPI同比下降5.4%，环比下降0.7%，降幅均继续扩大，PPI同比跌幅创2009年以来的最低。近期大宗商品价格继续走低，国内需求亦疲软。而7月我国进口和出口同比分别下降8.6%和8.9%，贸易顺差收窄10%，出口下行主要源于人民币汇率强势以及全球经济复苏乏力，进口下行也显示出国内需求不振。从这个角度看，此次汇率中间价的下调或与此有一定关系。

　　此外，货币政策执行报告提到了收益率曲线陡峭化，说明央行注意到目前长端利率偏高的现象，未来或进一步强化货币政策从短端到中长端的传导途径，降低长端收益率。

　　中长期看，目前基本面通缩风险较大，资金面未来依旧会保持稳定，货币政策年内不会转向，债市慢牛的根基并没有动摇。同时，虽然目前市场对金融数据与汇率贬值的反应过度，但是考虑到当前的技术面偏空以及市场谨慎的情绪，短期风险仍需提防。建议投资者关注市场对投资、消费等即将出炉的经济数据的反应。