标题：华创债券国债期货专题:CTD券转换对期货投资者的影响

在周二公开市场下调逆回购利率之后,10年国债收益率顺势下行到3%以下,为此近期市场所关注的10年国债期货CTD券发生转变的可能性进一步增加,那么CTD券发生转变之后会对不同的期货投资者带来什么影响和交易机会呢?目前,期货市场的主要投资者可以分为三类,分别为投机者、套利者和套保者。由于投机是趋势性交易,且投机者并不持有国债现货,CTD券转换对其影响不大,我们主要分析对套利和套保的影响。

一般来说,大家普遍认为当市场到期收益率大于标准券票面利率3%时,久期越大,越可能成为CTD券;当市场到期收益率小于标准券票面利率3%时,久期越短,越有可能成为CTD券。这是因为当所有可交割券的到期收益率均为3%时,各个可交割券的转换价格都为100,此时所有可交割券都是CTD券;当收益率上升到3%以上时,长久期国债跌的更多,相对短久期更便宜;反之,当收益率下到3%以下时,短久期国债涨的更少,相对更便宜。

通过对5年期国债期货CTD券转变过程分析发现:当收益率下行到3%以下,CTD券从长久期转变成短久期时,长久期国债的基差变大,短久期国债基差减小;若收益率继续下行,基差将不断扩大;反之,若收益率反弹,CTD券又从短久期转变成长久期,长久期基差减小,短久期基差增大。

目前来看,由于10年期国债期货的IRR都低于资金利率,净基差为正,买入基差持有到期交割不能获得正收益。而提前平仓需要对基差走势进行判断,若预期收益率将继续下行,CTD券由长久期转换为短久期,则可买入原长久期国债、卖空期货待发生转换之后,基差进一步扩大再平仓。若预期收益率在3%附近震荡,CTD券不断切换,则可在CTD券切换之后买入新的CTD券,待下次切换后平仓。

随着10年国债期货CTD券由长久期转换成短久期,5-10年价差可能会有所走扩。

一方面,CTD券久期变短之后,国债期货价格涨幅相对于现货将有所下降。另一方面,期权价值增加,基差将扩大,套利盘增多,同时套保盘需要调整套保比例,一定程度上都会压制期货价格上涨。此外,央行双降以及下调逆回购利率之后,中短期国债收益率将下降,过平的收益率曲线有望修复,届时投资者可以选择多5年、空10年的套利策略来赚取价差走扩的收益。

随着CTD券由高久期转变成低久期之后,市场中的套保持仓量将在原有的基础上增加34%。由于我们不知清楚目前总的持仓量中套保盘的比例有多大,所以无法精确知道套保盘将增加的量,但34%的比例并不低,在一定程度上会压制期货价格的上涨。