次级债危机以及法国兴业
银行、曼氏
期货公司的风险事件发生后，有相关人士将原因归咎于衍生品市场的发展。通过分析，我们可以发现，次级抵押贷款危机的根源在于流动性过剩和
房地产抵押贷款市场的信用缺失，且主要发生在场外交易市场；而法国兴业银行、曼氏期货公司的风险事件则主要是由于风险控制环节出现了漏洞，而非衍生品本身的缺陷。
在由于通货膨胀压力的影响，价格的不确定性进一步增强的前提下，随着我国经济的市场化和国际化程度的进一步加深，金融脱媒的进一步深化，企业的稳健经营对期货市场的价格发现和风险规避功能的需求会进一步增强。在规范场外交易市场的前提下，企业的生产经营和宏观经济的平稳运行呼唤衍生品市场的有力发展，衍生品市场在我国的经济发展中将起到举足轻重的作用。
次级债危机已将美国经济推向衰退的边缘
美国经济不确定的前景使2008年全球经济，特别是包括中国在内的新兴市场经济增加了不确定性。
一、危机的起因
究其实质，美国次级抵押贷款危机的根源在于信用的缺失、低利率政策及市场规则的不完善。
1．信用缺失埋下隐患
美国的信用体系一直是有口皆碑，也是我国信用体系建设的楷模。然而，就是这样一个严密的信用体系，却源于房地产贷款人不能按时还款而演绎了影响世界经济金融体系的次级抵押贷款危机。从一定意义上来说，美国次级抵押贷款危机是政府主导的，实际上是“用一个泡沫代替另一个泡沫”。2000年美国纳斯达克股市泡沫破灭之后，美联储一直保持相对宽松的货币环境，刺激了房地产市场的繁荣。房地产价格持续上扬，刺激了房地产信贷的快速扩张。金融创新使风险得以转移，使得贷款机构轻易降低住房消费者的市场准入标准，让一些无资格或没有偿还能力的消费者进入住房信贷市场。一些次级贷款金融公司纷纷降低“门槛”，甚至推出“零首付”、“零文件”等贷款方式，不查收入、不查资产，贷款人可以在没有资金、无需提供任何有关偿还能力证明的情况下购房。或者说，在次级抵押贷款发放的时候，美国的信用体系是不起任何监督和约束作用的。
衍生工具的快速发展，促使了风险承担者的分散化，全球化的金融市场加大了这种风险的传染性和冲击力。而衍生工具的信用评级机构对危机的爆发也负有重要责任。其实，在2006年年末，危机的苗头已经显现，而评级机构并没有及时评估抵押贷款市场存在的风险。直到2007年7月10日，穆迪和标准普尔才下调了抵押贷款
债券的信用等级，直接引爆次级抵押贷款危机。
2．低利率政策导致的流动性过剩为危机的爆发埋下了隐患
2001年，网络泡沫的破灭使美国的经济发生了衰退，为遏制这种衰退的蔓延，美国采取了低利率政策，刺激房地产业迅速发展。2003年，美国抵押银行家协会（MBA）抵押贷款指数达到了历史高点（见图1），房地产业一片繁荣。同时，低利率使得市场流动性十分充裕，低
融资成本使投资者们漠视市场风险，大量融资去购买高风险的产品。
图1 美国抵押银行家协会（MBA）抵押贷款指数走势（周
数据）
3．美联储的紧缩政策促使危机显现
宽松的货币政策导致了房地产泡沫，也加大了通货膨胀压力，因而从2004年开始，美联储在两年的时间内连续17次加息（见图2），导致房地产市场降温，贷款人无力偿还贷款，促使次级抵押贷款危机爆发。2007年下半年以来，次级抵押贷款危机在世界各地的金融市场蔓延，美国第五大投资银行贝尔斯登公司从爆出亏损到被摩根大通公司快速收购只用了9个月的时间。
图2 各主要中央银行目标利率
4．市场规则的不完善使危机由可能变为现实
金融机构将一系列住房抵押贷款打包向二级市场发售的房地产支持证券等信用衍生产品，以及购买机构以信用衍生产品充当自己的资产再发行的衍生产品，将实体经济的危机放大到信用衍生品市场，推广到全球金融市场，并加速了危机的蔓延。这些交易主要在场外交易市场进行，缺乏相应的监管者和规则约束，因而具有较高的交易风险。
因而，综观美国次级抵押贷款危机爆发的全过程，无论是美国的个人信用体系，还是金融资产的信用评级机构，都没能在危机的预防和危机的蔓延方面起到应有的作用，没有给市场应有的约束与警示。始作俑者是美国政府，而金融市场上的利益集团对风险的漠视是此次次级抵押贷款危机爆发的重要原因。最终，为抑制市场过热，美联储出台的紧缩政策促使危机发生。
二、危机导致美国经济面临衰退，全球经济受到冲击
图3 世界各主要经济体GDP增长率
随着次级抵押贷款危机的进一步演化，美国经济正面临衰退的风险。美国去年第四季度经济同比增长2.5%（见图3），环比增速仅为0.6%。进入2008年以来，金融机构越来越多的次贷损失被披露出来，美国2月份非农就业人数比上月减少6.3万人（见图4），2月份的新屋开工率下降了0.6%，营建许可申请大幅下降了7.8%，多数经济学家认为，美国经济已经陷入衰退。美联储2月20日再次下调了美国经济增长的预测，由先前的1.8%—2.5%下调到1.3%—2.0%。随着危机的进一步恶化，达到这一增长目标也面临严峻的挑战。
图4 美国非农就业人数变化
而受次级抵押贷款危机的影响，欧元区和日本等经济体的经济增长也处于下降的通道中，2007年第四季度，欧元区GDP增长率为2.3%，环比增长率仅有0.4%；日本GDP增长0.7%。欧盟委员会2月21日下调了欧盟经济增长的预测，由先前的2.4%下调到2.0%，同时还下调了欧元区经济增长的预测，由先前的2.2%下调到1.8%。次级债危机影响的人群已经不限于低收入群体，正在向正常甚至高收入人群蔓延，与此相应，正常房贷、车贷、信用卡等传统的信贷领域违约率也开始上升。
能源和食品价格上涨使各经济体同时面临严峻的通货膨胀压力。美国1月份消费者物价指数（CPI）与1月份核心CPI指数持续飙升，其中CPI同比上升4.3%（见图5），核心CPI同比升幅为2.5%；2月份相应数据分别为4.0%和2.3%，仍处于高位运行，这表明石油、食品及大宗商品价格的高涨已经渗透至其他商品及服务领域。欧元区今年1月份按年率计算的通货膨胀率创下历史新高，达到3.2%的水平，大大超过欧洲央行将通胀率控制在2%以内的目标。日本1月份CPI上升0.7%，去除价格变动较大的生鲜食品后，核心消费指数同比上升0.8%，该指数已连续４个月上升。
汽油和食品价格上涨是推动日本核心消费价格指数上升的主要因素。
图5 世界各主要经济体CPI涨幅比较
一旦经济陷入通货膨胀与增长停滞并存的所谓滞胀局面，宏观政策将面临无计可施的尴尬局面。如果实施扩张性政策，必然会加大通货膨胀压力；如果实施紧缩性政策，又会打击本已不振的经济。近来美国和一些欧洲国家的央行已进入这种政策抉择的两难境地。次级债危机已开始影响经济基本面，但同时能源、食品等商品价格又大幅上升，央行只能采取微调或观望态度，目前美国通胀率高于经济增长率的现象说明滞胀正在由可能转化为现实。
三、救市措施及竞争性的利率下调将为未来的流动性风险埋下伏笔
为了应付次级债危机及可能产生的经济衰退，美联储与各大工业国央行联手多次向市场注资，美联储从2007年9月19日至2008年3月18日连续多次降低利率，在不到半年的时间内利率下调了3个百分点，至2.25%。市场预期美联储可能还会继续降息，以应对美国经济可能到来的衰退。虽然面临严峻的通货膨胀压力，但美联储可能还是会牺牲通货膨胀目标，降低利率，进而促进经济的增长。