标题：次贷危机下美国对于金融监管的最新反思

　　随着美国居民次级房屋抵押贷款债券危机(以下简称"次贷危机")的不断蔓延，此次危机已经逐步演变成为自1997年亚洲金融危机以来全球最为严重的一次危机：它给全球金融市场和金融机构造成的直接损失已经超过千亿美元；它的影响也已波及到美国的实体经济，消费和就业出现比较明显的衰退迹象。这场危机最终会给全球金融体系带来多大的损失以及造成怎样的深刻影响，仍有待于进一步观察。虽然美联储、欧洲央行以及英国、加拿大、瑞士等多国央行先后采取行动，向银行间短期拆借市场巨额注资，以缓解信贷紧缩问题，但国际社会至今并没有找到真正有效地阻止危机蔓延、恢复金融市场信心的良方。各大国际金融机构纷纷出现股价暴跌、资产缩水、资本充足率跌破8%最低要求的情况，而关于它们增加损失拨备、高管引咎辞职等消息更是接踵而至。与1997年亚洲金融危机不同的是，此次危机发源于市场经济和现代金融市场最为发达的美国，因此对于其背后原因的分析显得尤为重要。对于包括我国在内的新兴市场国家来说，这是分析现代市场经济发展过程当中可能遇到的风险和问题，避免金融市场改革开放当中出现"中河失船"的最佳时机。

　　在众多原因之中，金融监管成为受关注的焦点之一。究竟在金融市场和产品复杂性不断增加的同时如何提升监管能力，或者说，如何建立一个适应金融市场发展水平和风险状况的有效金融监管制度环境，成为重点思考的内容之一。

　　次贷危机孕育过程中的不同声音

　　美国次贷危机最早显现迹象是在2007年2月，当时汇丰控股最先发出警告，称由于大批低收入房贷客户无力偿还贷款，公司为其在美国的房屋按揭业务增加18亿美元的坏账拨备。需要指出的是，当时市场上很少有人注意到问题的严重性，但实际上这是一个已经孕育了很久的危机。早在2000年，美国经济学家、前美国联邦储备委员会委员爱德华·葛兰里奇就已经向当时的美联储主席格林斯潘指出了快速增长的居民次级住房抵押贷款可能造成的风险，希望美国有关监管当局能够"加强这方面的监督和管理"；在2002年，他再次拉响警报，认为"一些次级房屋贷款机构没有任何监管，它们的贷款行为最终会危及美国人实现拥有住房和积累财富的两个美国梦想"；到2004年5月，他更是明确地指出，"快速增长的次级房屋抵押贷款已经引发贷款违约的增加，房屋赎回的增多以及不规范的贷款行为的涌现"；在他2007年9月逝世不久前发表的文章里，葛兰里奇揭示出美国的金融监管存在着严重的空白和失控问题，"次级房贷市场就像是狂野的美国西部，超过一半以上的这类贷款由没有任何联邦监管的独立房贷机构所发放"。

　　今天我们再次重温葛兰里奇的文章时感到非常遗憾，葛兰里奇的警告并没有得到美国主要货币和监管当局高层的重视。究其原因，有很多因素，其中非常重要的一点就是葛兰里奇的绝大多数同事过度相信市场的自我调节作用，相信任何从事放贷的金融机构都有能力控制它们的风险。正如格林斯潘在他2007年的新书《动荡年代》(The Age of Turbulence)里所阐述的那样，"政府干预往往会带来问题，而不能成为解决问题的手段"，"只有在市场自我纠正机制威胁了太多无辜的旁观者的那些危机时期里，监管才是必要的"，他们认为监管往往或者总是会妨碍市场的发展和创新。

　　美国金融监管体系的特点

　　美国金融行业和高科技行业是其在全世界最富竞争力的两个行业，尤其是美国的金融体系，一直被视作成功典范，被形容为是利于金融创新和富有韧性的金融体系，是美国经济自1995年以来保持高速增长的重要原因之一。由于金融监管体系是一个国家金融竞争力的重要构成因素之一，因此，美国金融行业能够领先其他国家和地区，表明它的监管体系和框架基本适应当时的市场需求，符合市场实际。

　　美国当前金融监管的最大特点是存在多种类型和多种层次的金融监管机构。在美国这个崇尚自由的国家里，美国人政治和文化上都崇尚权利的分散和制约，反对权利的过度集中，这些都是美国金融监管体制形成的深层次原因。格林斯潘在《动荡年代》里阐述说："几个监管者比一个好"，他相信各个监管机构同时存在可以保证金融市场享有金融创新所必备的充分的民主与自由，同时，可以使得每一个监管者形成专业化的比较优势，它们之间的竞争可以形成权利的制衡。应该承认，美国的这套监管机制确实在历史上支持了美国金融业的繁荣。然而，随着全球化的发展和金融机构综合化经营的发展，随着金融市场之间产品创新的发展、交叉出售的涌现和风险的快速传递，这样的监管体制也越来越多地暴露出一些问题，其中最为突出的就是监管标准不一致，监管领域的重叠和空白同时存在，规则描述过于细致，监管对于市场的反应太慢和滞后，没有一个联邦机构能够得到足够的法律授权来负责看管金融市场和金融体系的整体风险状况，风险无法得到全方位的覆盖等等。

　　总结这次次贷危机所暴露出的美国在金融监管方面的主要教训，包括两点：第一，任何一个国家的监管体制必须与其经济金融的发展与开放的阶段相适应，不管监管体制如何选择，必须做到风险的全覆盖，不能在整个金融产品和服务的生产和创新链条上有丝毫的空白和真空，从而最大限度地减少由于金融市场不断发展而带来更严重的信息不对称问题；第二，在现代金融体系里，无论风险管理手段多么先进、体系多么完善的金融机构，都不能避免因为机构内部原因或者市场外部的变化而遭受风险事件的影响，这是由现代金融市场和金融机构的高杠杆率、高关联度、高不对称性的特性所决定的，现代金融体系内的风险产生和传递完全呈现出了新的特征。从这个意义上来说，以格林斯潘为代表的一代美国金融家们所拥戴的"最少的监管就是最好的监管"的典型的自由市场经济思想和主张确实存在着索罗斯所指出的极端市场原旨主义的缺陷。

　　市场人士对美国金融监管的评价

　　应该指出的是，早在2002年，由于欧元启动以来的强劲升势和欧洲区资本市场的迅猛发展，欧元债券市场规模已经超过美元债券市场，特别是2006年香港和伦敦两地股票发行总量已经超过纽约的事实，促使美国开始重新审查其金融监管框架，并同意放宽安然事件以后出台的与萨班斯法案有关的企业财务报告规定。从2006年底开始，伴随着美国次贷危机的逐步爆发与扩大，美国金融业先后发表了四份重要的研究报告，对于美国监管体系的改革提出了各自的建议。一是2006年11月，格伦·哈伯德(布什总统前经济顾问)和约翰·桑顿(高盛公司前总裁)牵头的小组发布一份报告称，"美国市场可以通过放松管制和减少安全审查来增强其在全球的竞争力"。二是2007年1月22日，美国参议院查尔斯·斯库莫和纽约市长迈克尔·布隆伯格联合发表了具有开创性意义的报告，指出"如果美国不改变其公共金融政策，纽约将失去其全球金融中心地位"，提出的一系列政策建议，包括：建立"共享的监管原则"、推行"安全审查改革"和制定"更为现代化的金融服务法规"等。三是美国商会在2007年3月的报告称，"美国的金融市场的竞争力受到了限制，美国目前的监管框架是在上世纪30年代建立起来的，已经不适应全球化和金融创新的需要，美国政府应当考虑更加面向金融市场和参与者的监管改革"。四是美国金融服务圆桌组织在2007年11月7日发表题为《提升美国金融竞争力蓝图》的报告，指出美国的监管体系存在结构性缺点："监管机构的目标不同，多个联邦和州监管者的不同目标会带来潜在的监管冲突，导致监管套利问题。当冲突发生时，会延缓政策的执行，导致美国金融机构在与外国竞争者竞争时处于劣势。美国执行新资本协议就是典型例子。当欧洲已经开始执行，而美国至少还需要两年的时间"；"再比如，各个监管部门商谈一个新的有关抵押业务的指引花费了大约一年的时间，尽管该指引仅仅适用于联邦监管的贷款人，并不适用州政府监管的贷款人"；"还有多头功能监管体系的问题，例如控股公司的监管，对于不同类型的金融控股公司至少存在三个独立的监管者，再加上以州为单位的保险体系，这使得美国在国际保险领域或者其他领域里无法用一个声音讲话，因为没有一个联邦层面的监管者可以代表美国保险监管体系发表意见"。该报告还警告"美国的法律和监管架构可能阻碍外国资本，不能有效处理金融创新问题"，批评了美国规则导向监管下的过细规则，这种监管"造成新产品和新服务的推广变得越来越困难，过细规定降低了监管者和金融机构的灵活性"；报告认为"美国的监管成本是非常昂贵的。2006年，美国金融服务的监管成本高达52.5亿美元，大约是英国FSA6.25亿美元的9倍，据估算，美国监管成本占被监管的银行非利息成本的10%～12%"；报告还认为，改革美国的监管架构"不是要减少监管机构，而是要创造一种按照风险分配资源，以风险为本的监管"，并建议"美国全部监管机构都要建立原则导向监管的方法"。

　　除去以上四份不同组织的报告，2007年11月，美国证券行业和金融市场协会(SIFMA)应美国财政部的要求对美金融监管体系发表了评论报告。该报告主张重整美国的金融监管架构，例如合并证券交易委员会和商品期货交易委员会。可见，如何规避多头监管模式下的监管重叠和监管空白问题已经成为美国金融界普遍关心的问题。2007年7月，由美"全国证券交易商协会(NASD)"与纽约证券交易所下辖负责成员监管、执行和仲裁的部分机构合并而成的"金融行业监管协会(FINRA)"，于成立后也一再呼吁改革美国金融监管制度。

　　另外，2007年6月11日，美国国会下属的独立的政府问责办公室总审计长戴维·沃尔克专门召集总审计长会议，研究如何改进美国监管体制问题。该办公室早在2004年10月就发表了题为《行业发展促使再思美国监管结构》的报告，指出"尽管美国各个金融监管当局也努力推行了一些金融监管方面的改革，比如20世纪90年代以来，对于大型复杂的金融机构，监管更加关注其高风险的领域，加强了美国各个监管者之间和跨国监管者之间的沟通，但总体而言，美国并没有顺应全球协调、统一监管标准的潮流和行动而采取根本措施，改变其金融监管架构，越来越多的人员开始质疑美国目前分散的监管体系是否适应今天的市场环境，特别是一些大型、复杂的金融机构采用并表方式管理它们的风险"；"尽管单靠完善监管架构本身并不能确保监管者能够实现监管目标，但架构本身的合理性确实有助于帮助或者阻碍实现持续、一致和全面的监管"。该报告主要的建议是"考虑在维持现有监管架构不变的前提下，进行监管整合，成立一个新的机构专门负责监管复杂的、国际活跃的金融机构"。

　　美国财政和金融监管当局的最新反思与行动

　　以上都是来自市场和监督部门对于美国金融监管架构的最新看法。实际上在次贷危机发生前后，美国一些财政和金融领域的主要领导者们也在逐步地重视这个问题。观察他们的言论，我们可以发现：

　　首先，美国新一代的财经领导人物在对于金融监管与市场自我调节的关系认识上，在原则导向监管和规则导向监管的关系上明显不同于他们的前任。美国货币监理署(OCC)新任署长约翰·杜根先生在2007年10月第二届中美监管磋商期间表示，"金融市场目前还处在波动之中，因此不宜对监管效果妄下评论，目前的情况并不意味着美国的监管方式是失败的，但确实需要引起监管者的反思，也许应更早地采取一些措施。"美国财长保尔森于2007年1月在乔治华盛顿大学演讲中提出，"我们也应该研究在美国采用更多原则导向监管的现实可能性和好处的问题"。美联储主席本·伯南克于2007年5月发表演讲指出："监管最好的选择就是用持续的、原则导向和风险为本的监管方法来应对金融创新。"他特别强调，"无论何时，只要可能，市场纪律的培育是防御的第一战线；为确保投资者和管理人员对其金融决策负责，监管者所采取的任何措施都是对于市场纪律的加强；依靠市场纪律不应该同自由放任政策相混淆，市场纪律通常需要政府监督的支持"。这些表述确实与极端的自由市场经济观点有着本质的不同，对于政府监管和市场纪律的发挥有了更加客观和平衡的态度，这对于美国未来监管体制的改革将会起到非常重要的指导作用。

　　纽约州保险厅已经发布了一项草案，旨在使该州成为第一个对保险业引入原则监管导向的州监管厅。负责人艾里克·迪纳罗表示，"纽约必须具备最好的、最有效率的金融服务以保持其全球金融中心地位，这就是意味着采用原则导向监管"。另外，从1975年成立之日起就采用了灵活的原则导向监管模式的美国商品期货交易委员会执行主席沃尔特·卢肯表示，"采用这样的监管方法使得委员会可以总是领先于监管问题出现之前来解决问题"。

　　其次，美国已经开始酝酿重大的监管改革行动。虽然美国目前并没有在改革其金融监