标题：谢百三：从6124点大跌以来的经验教训

　　从6124点大跌以来的经验教训

　　--兼谈学习毛泽东军事思想及经济理论之重要性

　　复旦大学金融与资本市场究中心主任谢百三教授

　　本周三，美国股市大涨400点，香港股市大涨1000点；而沪深股市大盘虽然似乎止跌，而个股中90%依然大跌不止。(上海89%股票下跌，深圳92%下跌)，且这次是大、中、小盘股一起跌。本周四，股市创下这次下跌的最低点--3271点，然后翻身向上，走出了反弹行情。(究竟反弹的力度和高度是多少，还有待于进一步观察。)现对这次制度变革性大跌市以来的情况进行一次反思：

　　一、这次"熊市"是开设股市以来最严重的一次

　　从去年10月16日中国A股(沪)创下6124点以来，仅仅五个半月，中国股市已大跌46%以上，而有不少股票已跌掉一半，甚至三分之二；如中国平安 (601318股吧,行情,资讯,主力买卖)从149元跌到48.3元，云南铜业 (000878 )从98元跌到28元；中国石油 (601857 )从48元跌到16.7元……

　　中小盘股近期也在大跌之中，如：独一味，从29元跌到16元；联合化工，从30元跌到14元……

　　无论是"二"，还是"八"，谁也不能幸免，可谓是伤痕累累，人人亏损。

　　可以说，这是1990年-1991年沪深股市开设以来最严重的一次，实际上是一轮不知不觉中发生的制度变革性大熊市。人们必须引起高度重视、警惕，必须反思经验教训，付出了沉重的代价总要总结出一些规律性的东西。

　　前一两个月，笔者看到电视里、报纸上一些专家建议大家不要轻易"割肉"的评论，实在很为之不安。其实高位割肉、果断止损止赢，实质上就是牺牲小部队，保护大部队；就是"狼牙山五壮士"；就是"八女投江"。少数部队的牺牲，掩护了几万主力部队的安全转移。

　　虽然很悲壮，但是值。

　　二、中国股市肯定还不是实体经济的晴雨表

　　一些学者、股评人士在分析股市时，多次谈到：中国经济是好的，以此作为证据，来劝慰人们。不错，这是理由之一，但很勉强。因为中国至今人民币不能自由兑换，相比之下国内资金仍比海外多；平均股价就会高一些。此外，至今为止，A股还是股权分置的。满打满算，最多只有一半股票出来了；还有一半还未流通。这样，就出现了中国内地大多数股价高于香港、美国的情况。(当然，最近有少数A+H股价倒挂，)如南方航空 (600029 )，这里14-15元，香港金5元多港元(还应乘以0.9)；中国铝业 (601600卖)在内地为20元，在那里是12港元(等于10元多人民币)；除了招商银行 (600036)、中国平安等少数优质大盘蓝筹股沪港比较接近外，大多数股价是这里比美国的、香港的高。还是A股比B股高。(目前，沪深港股有靠拢的趋势。)

　　中国股市在人民币不能自由兑换、股权分置改革尚未完全完成前，肯定还不能算是实体经济的晴雨表。如果不清楚此点，就会对市场作出不正确的判断。

　　三、A+H；沪深港股最后谁握定价权？

　　前已叙及，过去极大多数股票是香港比中国大陆的低，仅是沪深股票的二分之一到三分之一价。现在中国平安与招行在两地价接近了。但香港定价就一定对吗。其实香港股市在定价中，也有较大盲目性；他们对银行、保险等金融股与房地产股比较垂青(所谓的银楼与高楼)；因此，比欧美各国定价高。而对工业、有色金属、黑色金属等股则定价较低。

　　此外，香港同胞不太搞得懂什么叫"股权分置"、"大、小非"及"战略投资者"，因为那里没有这个问题。

　　此外，香港的股市与美元实行的是联系汇率，就是七分之一的美元。它那儿的货币政策很受美联储影响；美国降息它也降。与中国大陆迥然不同，他们不实行从紧的货币政策，只有三大工具(利率、准备金率与公开市场业务操作)。中国从去年10月以来实行十分从紧的货币政策，除传统的三大政策还加了一个"极紧的窗口指导"、"财经纪律"式的"额度制"管理。这就使得中国大陆目前的货币政策比美国、香港，甚至比1989年的日本及台湾(地区)还要紧，可以说是中国内地实行的是十分从紧、极度从紧的货币政策。

　　此外，有的(A+H)股票中国内地权重大，香港权重小；有的则相反；因此，谁主最后定价权，从长远看还不一定呢。投资者也要高度关注、警惕这个问题。四、做好股票一定要认真学习理论

　　"学习、学习，再学习"，我发现，凡是股票做得较好的人，都是认真学习理论的。

　　中国有一句股谚就是"股市无专家"(笔者也是边做边学，如履薄冰，经常有错。)就是说股市如战场，变化太大太快了；三天不看报，不研究就会恍如隔世。

　　韩国也有一句类似的股谚："做十年股票的人水平与做一年股票的一样。"其大意也是股市变化太快了。做十年股票的人有老框框、老思想，难以适应新形势。而做3-6个月的又经验太少了，因此做一年的人水平和做十年的人不相上下。

　　笔者每天早上第一件就是买《中国证券报》、《上海证券报》、《金融投资报》《晨报》、《21世纪经济》、《国际金融报》。每周六又买一大堆报刊读报1-2天。虽然一年花了几千元报刊费，但日积月累，学习了无数大家奉献的理论知识，也尽可能地防止了股市、债市的大亏。

　　比如，从适度从紧的货币政策到从紧的货币政策(当时一见中央提出此政策，就该把股票全跑光)；这里虽然只有两字之差，但结果却差得很大，这个问题，首先必须弄懂货币政策、弄懂"三大工具"与"额度制"，弄清楚中央及央行是在什么情况下，作出这种决策的。要弄懂央行害怕、反对通胀的原因及平抑决心。(注意：至今没有松动迹象，这从银监会主席刘明康近日关于从严控制第二套房贷款的讲话，就可以看出，他们的态度依然坚决、坚定不移。)

　　又比如，什么是准备金率，去年提高了多次，它的乘数效应到底有多大。

　　实际上，这轮由人民币升值、流动性过剩，加之股权分置改革第一阶段(10：3送对价)引起的1000点到6000点的大牛市，就是从实行极度从紧的货币政策将流动性过剩带来的大量资金基本锁定，以及"后股改时代"的悄悄到来，大量的"大、小非"解禁而不知不觉地转变成熊市的。

　　此外，还应学习财政政策、汇率政策；学习西方经济学及各国经济史。看看日本、德国、韩国、台湾(地区)是怎么样走过这一段货币升值的历史的。

　　现在看到很多下岗工人、白发老人也在做股票，却连报纸也舍不得买，也不上网刊新闻，(这在大牛市是无妨的，在震荡市中和熊市中就危险了。)

　　这就宛如不懂电的人在修高压电，不会水的人在好望角的狂风巨浪中游泳。风险实在太大了。

　　五、毛泽东军事思想比巴菲特、索罗斯厉害得多

　　从6124点到3272点，这次教训是极其深刻的。现在看来，巴菲特式的价值投资，长期、超长期投资法，在中国现阶段肯定是不适应的。

　　如果是04-05年1000点时买的盐湖钾肥 (000792)、万科、招行等等是可以长期放几年的。但这次到了6124点，很多股票涨到100元了，有的涨了50-60倍了；看着它眼睁睁地跌去46%，其实也是很可惜、很心痛的。一度出现过的高价与高市值，其实就是你一度拥有的财富。怎么能容忍它一天天地缩小、离去呢--要好好学习毛泽东的军事思想，具体情况具体分析，灵活机动的战略战术。

　　认真学习，感觉毛泽东的军事思想其实比投资大师巴菲特、索罗斯厉害得多，如：

　　1)紧紧抓住主要矛盾及矛盾的主要方面的思想。本轮股市前、去年大涨的主要原因是货币升值、资金泛滥及股改10：3送对价。向下大跌则是实行十分从紧的货币政策及成本极低的1元及1元以下的"大、小非"及战略投资者在源源上市兑现而造成的。前后主要矛盾发生了重大变化，股市也就由牛转熊。

　　2)具体情况具体分析的思想。如日本、台湾(地区)货币升值，股市、房市大涨五年；而中国从2005.7-2007.10只涨了两年半；其主要不同就是中国有日本、韩国、德国及台湾(地区)的货币升值时的经验教训可作前车之鉴；加之中国又是个强有力政府调控经济的国家，"额度制"管理比日本、台湾(地区)当时货币政策的举措严厉的多，中国股市被釜底抽薪是地把"气"放掉了。而日本当年由于两党制，也不敢实行过严的调控政策，此外，当时的日本经济学家、政府官员大部分人也沉醉在一片歌舞升平之中。(估计中国实体经济将来受影响程度也会小于日本)。

　　此外，股市下来了，房市呢？日本股市1990年1月开始跌的，日本房市是半年左右后跌的。中国房市呢？目前还有两种可能。对此，我们正密切观察。如果房市业大跌(现在除深、穗外，大多数城市未跌)，否则对实体经济冲击就大了。

　　3)弱势战场打游击，打得赢就打，打不赢就走。

　　毛泽东确实是世界上最伟大的军事家，他在第一、二次革命战争、抗日战争、解放战争及抗美援朝战争中指挥过的战役达239次，亲自撰写的军事论文、电报5000多篇，400多万字；打胜仗的概率为90%多，并且都是在常人无法理解的弱势状态下打的胜仗。这和中国股民在长期所处的弱势情况十分相似。毛泽东对战场形势总是洞若观火。为此，制定了"游击战"、"运动战"的战略；一次次告诫人们要"不打无准备之仗，不打无把握之仗"、"每次必须集中5、6倍之兵力歼敌"等等。

　　反观中国股市，很多人真以为股市是游戏，可以"潇洒走一回"，其实它是战场。应该坚决止赢止亏，打游击。这与美国老太太所处环境迥然不同。人民币一天不能完全自由兑换(5-8年内都不太可能)、股权分置改革一天未完成(大、小非问题未解决)；中国股市的系统性风险就很大。

　　其实当去年前年，人民币升值时，房价、物价都不能涨、不宜涨。唯一可以让它涨、可以作为货币分流的就是股市。当时将股市硬调控下来，必然发生今天的矫枉过正，必然会阶段性地失去融资、投资功能；太可惜了。六、当前的主要矛盾是"大、小非"解禁与股指期货问题

　　要特别说明的是，笔者本文只是对从6124点下跌以来的情况进行一次反思。丝毫没有对当前股市走势进行预测及建议。美国股市190多年了，英国股市200多年了，荷兰股市400多年了。无论搞得怎样，都不要灰心和绝望。红军长征到陕北时，从30万人减少到2万人，后来经过抗日战争后发展到200万人，到1949年解放时，发展到400万人。只要认真学习，反复总结经验教训，就一定会成熟。、成长起来的。

　　当前的主要矛盾，一是从紧货币政策(上海等地私人贷款似有松动；企业贷款依旧很紧。)二是"大、小非"、战略投资者解禁，主要是小非与战略投资者出逃；小非，2007年解禁兑现的是9%，2008年1月是28%，2月是39%。和中小散户一样，牛市中"小非"不急于跑，在震荡市及熊市中就急于兑现了。它们的成本仅1-1.2元，经过多次分红利；有的仅几毛钱了，因此，对二级市场是有大冲击的。至于大非减持比例少，恐怕不是不愿意，而是没办法。报上的分析是不对的；大非太多了，5%就等于小非的60%。但近日招商银行及中国平安在香港H股支撑下有走稳上行的迹象。对人们是一个安慰。

　　此外，股指期货何时推出，也已万众瞩目，估计为时不远了。

　　如果真的推出，对大盘蓝筹股(300指数中的股，尤其是前50-100家)，有稳定与保护作用。但对中小盘股则有资金分流及冷落作用。近日中小盘股补跌，恐怕与此有关。

　　当然，从长期来看，指数期货是中性的，股市该涨该跌还是取决于本身，但阶段性有较大影响。

　　七、写文章其实也是很难的

　　笔者再次强调，本文的反思、总结的不是对当前市场的操作建议。而是对前五个半月的经验、教训一个反思。

　　其实，写文章也是很难的。第一，每周四晚上常常只睡三、四小时；第二，文章不能写得太直白、太明显，以免对市场冲击太大。在模糊之中，股市本身会起长期风险短期化，集中风险分散化作用。大家都亏一点，痛苦就分散了。而讲的太直白，就不好了。

　　第三，其实，我们已经尽力了，从今年以来，把博客中原来的盛夏绿底色换成大雪冬天为底色，这已经有了深深的暗示。

　　第四，太忙太忙，笔者经常萌生歇笔不写之念。怕对形势判断不准，影响了市场和朋友。

　　第五，个人的看法一定会有很大的偏见，希望大家多看不同观点的。

　　(王歧山担任管金融的副总理，此人是个实干家，很有水平，对中国股市是一大利多。)

　　建议大家有时间去看看笔者写的新书，其中有几篇力作，对当前股市操作极有帮助。