与小麦、玉米等期货品种相比，早籼稻期货上市时间短，价格波动相对较大，市场参与主体仍处于快速增加的过程中。但在近半年中，早籼稻期货经历了09年新稻上市、南方旱灾和第一次现货交割，价格一度大幅波动并出现了一定的套利机会。为了更好地把握早籼稻套利交易的相关特点，本文将重点对早籼稻品种的跨期套利和期现套利机会进行分析。
一、早籼稻跨期套利机会分析
跨期套利（Spread），是指在同一市场利用同一种商品不同交割期之间的价格差距的变化，买进某一交割月份期货合约，同时又卖出另一交割月份的同类期货合约的交易行为。实际上，这就是利用同一商品期货合约的不同交割月份之间的差价的相对变化来获利。
跨期套利是最为常见的一种套利形式，其本质为内因套利，即当商品期货投资对象间价格关系因某种原因过分背离时，可以通过内在纠正力量而产生的套利行为。当远期合约的价格超过无套利区间的上边界时，可以从事正向套利操作；而跌过无套利区间的下边界时，可以从事反向套利操作。
1、早籼稻期价走势分析
从成交量与持仓量来看，目前早籼稻期货合约中，最为重要的合约月份是9月、1月和5月合约。由于早籼稻期货上市时间尚不足半年，前期仅9月和1月合约较为活跃。
图1：ER1001、ER909合约走势
图2：ER909、ER1001的价差（ER1001-ER909）走势
从上图可以看出，自4月20日早籼稻期货合约上市后，9月合约与1月合约期价走势的比较近接，两个合约的正常价差在20-60元之间。但进入交割月前一个月，即8月份以后，两个合约的价差急剧拉大，价差区间为120-160元。笔者认为，出现该现象的主要原因除了交割因素外，还在于早籼稻的季节性因素。我国早籼稻自7月份开始成熟收割，8、9月份开始大规模集中上市，由于今年我国连续六年增产，现货供应充足，目前现货收购价在国家最低收购价附近，随着交割月的临近，早籼稻9月合约自进入交割月前一个月开始，期货价格快速向现货价格收敛。而每年年底至春节前后为我国粮食物资的消费旺季，价格相对坚挺。因此，反映在期价走势上，表现为自八月份开始ER909和ER1001合约走势开始分化，两者价差快速拉大。
2、关于跨期套利机会
根据套利交易步骤，套利交易的第一步需要计算无套利区间，建立套利机会每日跟踪系统；第二步是当满足套利条件时，做市场有效性检验；然后再进行展期条件和展期收益评估，风险评估和风险预警措施制定；最后实施套利操作。
首先，我们看一下早籼稻跨期套利的无套利区间。通常情况下，农产品期货处于正向市场之中，远月合约因为持仓成本而期货价格高于近月合约。我们分析一下早籼稻的持仓成本情况：
相邻合约间跨期套利的持仓成本＝间隔期内的商品仓储费用＋交易交割手续费＋套利期内资金占压成本（贷款利息）＋增值税（（交割结算价－买入价格）×税率）
（1）仓储费：0.4元/吨•天，一个月为0.4*30=12元/吨，四个月仓储费为48元/吨。
（2）交易交割手续费：按交易所标准，交易手续费2元/吨，交割手续费1元/吨。
（3）资金占压成本：早籼稻价格以2000元/吨计算，目前短期贷款年利率为5.31%，四个月资金成本为2000*5.31%*4/12=35.4元/吨。
（4）增值税：（交割结算价－买入价格）×税率，此项暂不考虑。
四个月之间套利早籼稻的持仓成本＝48+2+1+35.4＝86.4元/吨
从上述的计算中我们可以知道，ER909、ER1001为四个月的跨期套利，其理论持仓成本在80-90元，理论上价差应该在85元/吨上下波动。但从前期走势来看，在八月份以前，早籼稻9月和1月合约的价差在20-60元之间，处于无套利区间之内。在八月份以后，9月和1月合约的价差快速扩大至120-160元区间，明显大于85元的持仓成本，因此，理论上，两份合约之间存在一定的跨期套利机会。
接下来，当套利条件不足时，我们应该进行市场有效性检验，分析市场容量、逼仓的可能性、交易群体调查等等。根据ER909的交易数据，八月上旬ER909日均交易量在3000手左右，中旬在1500手左右，进入下旬以后，成交量快速萎缩至几百手。虽然自八月中旬开始，两份合约的价差符合套利条件，但市场容量过小，且面临交割，并不适合进行跨期套利交易。
二、早籼稻期货套利机会分析
期现套利（Arbitrage），是利用同一种商品在期货市场与现货市场之间的不合理的价差进行的套利行为。与跨期套利类似，期现套利同样要考虑交易成本，当期货价格高出现货价格一定幅度的前提下，才可以进行正向套利。期现套利与跨期套利的主要差别在于，期现套利涉及交割环节，在计算交易成本时考虑的因素更多。
早籼稻期现套利时，计算无套利区间需要考虑的因素：
（1）交割整理成本：由于进入期货市场交割的商品对品质的要求更为严格，虽然接近90%的早籼稻现货都可以参与交割，但一般需要对现货市场的早籼稻进行整理之后才能达到期货交易所的交割等级要求，而且还需要考虑杂质、水份等不符合标准时的扣量成本。
（2）运输成本：将早籼稻从自有仓库运往交易所交割仓库的成本。
（3）入库成本：早籼稻入库分为汽车运输入为库和铁路运输入库两种方式。早籼稻汽车入库费用为每吨6元（散粮）、9元（包装粮），铁路入库费用为每吨26元（包装粮）。
（4）质检成本：早籼稻交割时的质检费用由交割仓库承担，可不予考虑。
（5）仓储成本：早籼稻交割仓库仓储费标准为每吨每天0.4元，每个月12元。
（6）交割手续费：交易所标准为1元/吨。
图3：ER909期价走势与九江、长沙早籼稻现货价格走势
图4：ER909与九江早籼稻现货的价差
从上图可以看出，早籼稻期货价格走势与现货价格走势基本一致，自上市以来，呈现出前期平稳运行，后期小幅回落的态势。而在期现价差方面，我们主要选取ER909合约价格与主产地之一的江西九江现货价格进行对比。在图4中，我们可以发现，在8月份以前，早籼稻期货价差在110-190元之间波动，尤其是6月中旬至7月份，期现价差维持在150元上方；8月份之后，期货价差有所回落，一般为100元左右，最低时仅80多元。
由于不同现货企业的运输成本、交割整理成本有所差异，导致其套利成本区间有较大差别。但从前期早籼稻的持仓和仓单预报情况，以及我们与现货企业沟通的情况来看，目前的期现价差为现货企业提供了一定的套利空间。
对于期现套利，当涉及交割环节时，有以下几点值得注意：
（1）非基准指定交割仓库存在较大的升贴水，比如武汉交割库贴水40元，而广东交割库升水150元。对于湖北地区的现货企业，在综合考虑运输费用的情况下，将交割地点选在广东可能会更有利。
（2）陈稻交割的问题。一是陈稻交割贴水40元/吨；二是在每年7月底，到期注销上年度的标准仓单，经检验合格可以重新注册，但非上年度产的早籼稻仓单，必须注销。
由于早籼稻期货上市时间较短，交易数据不足，深入地套利研究难以展开。从近半年来的数据来看，早籼稻期价运行较为平稳，跨期套利的机会较少，但期现套利的空间和机会较多，值得相关企业关注。