标题：国泰君安：上海土地无偿收回为个案

　中国的土地产权和房屋产权是分离的,政府拥有国有土地产权,通过批租的方式让渡一定年限的使用权,房屋所有人拥有的权利为房屋所有权加上一定年限的土地使用权。

　　按中国现行的土地招拍挂制度,住宅、商业等经营性用地到期后均为有偿续期,即权利人在土地使用权到期后

补缴地租。“土地使用权到期后自动续期”是中国内地房地产估值体系的最重要基础。

　　如果土地使用权到期后无法续期,而是由政府无偿收回,则将对房地产的价值产生重大影响。房地产价值由两部分构成,不断增值的土地使用权和不断折旧的房屋所有权。如土地使用权为到期无偿收回,则该处房地产的现值仅等于该处物业在土地使用权年限内的租金贴现。

　　上海本次出让的“罗店新镇A1-3”地块相对特殊,一级开发商将获得土地出让金的大部分。我们判断,本次上海试点的“土地使用权到期后无偿收回”,有主动平抑地价房价地价过快上涨压力的意图,也是上海政府对国有土地使用权出让制度改革的一次尝试。由于一级开发商获得土地出让金的大部分,政府的财政成本非常低。

　　我们判断,本次上海的罗店地块是极为特殊的个案,不可能大面积铺开。如大面积铺开,则地价将会一次性下沉,并将对政府当期的土地收益产生重大负面影响,是地方政府“不能承受之重”。

　　调高准备金率还不会中止本次阶段性反弹行情。但调高准备金率是决定本次行情为阶段性反弹性质的负面因素的累积。09年货币大跃进最受益的行业是房地产行业,11年货币收紧,房地产行业肯定将受到较大的负面影响。正面影响显现快,负面影响显现慢。

　　行业投资策略:短期维持12月21日以来坚定看好的阶段性反弹行情观点,板块反弹高度11年13倍PE、25%涨幅(预计板块指数还有10%左右)。中期行业维持中性评级和标配建议,反转或超配行情需等基本面向下调整或基本面盘整时的政策面落地和回归正常。反弹行情下个股推荐逻辑是:销售业绩超越行业、保持快速增长的快速周转公司