110家A股房地产公司一季度业绩要点
将2012年一季度110家A股房地产公司的财务数据与过去两个季度相比较,我们发现虽然总体财务状况较去年四季度大幅波动,但较去年三季度并未显著改善(请参见我们于2011年11月7日发表的报告“110家A股房地产公司三季度业绩要点”),截至今年一季度末,经营性净现金流仍为负值。负债率(净负债权益比)也从去年四季度的68%升至72%。只有现金余额占短期债务的比例稳定在去年四季度0.95倍的水平(前一谷底值是08年四季度时的0.9倍),现金余额占债务总额的比例从去年四季度的38%降至36%。
销售管理费用和财务费用大幅上升导致税前利润率恶化
尽管2012年一季度毛利率相对稳定(为30%),但税前利润率较去年同期下滑1个百分点(去年一季度毛利率与今年一季度处于相似水平),较去年四季度下滑3个百分点,我们认为原因在于今年一季度销售管理费用和财务费用大幅上升。
财务状况明显分化:大型开发商较好,中型开发商受影响最大
前15家大型开发商(在110家A股房地产公司总资产中占比约60%)的财务状况与过去几个季度相比较为稳定且相对较好,利润率下滑速度也慢得多。35家中型开发商(总资产占比约30%)财务状况和利润率的恶化程度最为严重。60家小型开发商(总资产占比约10%)的利润率最低,但与前几个季度相比较为稳定,平均负债率为35%,在三类开发商中也处于最低水平。
投资观点
我们认为,在财务状况未能显著改善的情况下,开发商(尤其是中型开发商)在二、三季度仍将面临较大降价压力。尽管如此,我们预计开发商降价和新盘推出仍将推动今年二、三、四季度销量实现环比增长,加之资本开支持续削减,我们预计未来几个季度总体财务状况有望显著改善。我们认为,那些首套房/改善性购房占比较高的开发商的改善幅度较大。我们的首选股(所有评级均为买入,位于强力买入名单):
恒大地产、
中南建设和
鲁商置业。主要风险:意外的政策变动和宏观经济硬着陆。