关于银行:提到银行的主要内容还是宏观审慎政策框架,新内容不多。重点是在央行货币政策目标、操作工具这两部分的变化。
第一,在货币政策目标体系中,提到了“更加突出价格稳定目标,关注更广泛意义的整体价格水平稳定”,翻译过来,前半句的意思是,关注通胀是央行的首要目标,经济增长和防范金融风险两大任务地位下降,而后半句的意思是,除了通胀之外,资产价格将成为央行的重要政策目标。价格稳定重要性提升,实际上非常好的解释了近来货币政策思路的一些变化:虽然经济还在下行,但在房地产价格和通胀率压力加大时,央行选择关注后者,从而停止降息和降准。为什么说更广泛意义的整体价格水平指的是房地产?实际上央行货政司司长张晓慧在09年8月就指出,由于通胀率的滞后性,为了提高货币政策的前瞻性,资产和初级产品价格、特别是房地产价格应该纳入货币政策的关注视野。使货币政策更加关注资产价格和初级产品价格变动的影响,从根本上有利于提高宏观政策的前瞻性和有效性,有利于促进经济的长期平稳发展。因为资产价格对经济运行和公众预期变化更为敏感,资产价格持续上涨可以作为一种判断流动性过剩的早期和直观预警。从操作的可行性上看,考虑到房地产价格的变动趋势相对稳定,且与经济周期变化较为吻合,可首先探索将房地产价格变动纳入整体物价指数中,加以监测。这次在金改规划中明确,相当于正式将房地产价格变动纳入货币政策目标范畴,对房地产市场中长期前景的影响巨大,这也许是市场尚未关注到的。(关于这部分的详细阐述,投资者可以读一下张晓慧司长的这篇文章。)第二,在操作工具上,提到了“推进货币政策从以数量型调控为主向以价格型调控为主转型。加强存款准备金工具与公开市场工具的协调配合”。结合我们上周四和国开、农行、中行几家银行资金管理部门的交流,我们认为,央行正在通过不断延长逆回购产品的投资期限,逐渐完善在短期公开市场操作工具的利率曲线,形成以逆回购为核心的的公开市场操作工具,从而推进货币政策从以数量型调控为主向以价格型调控为主转型。短期来看,由于逆回购资金价格(3.35%-3.6%)显著高于银行2.2%左右的平均资金成本,更高于法定准备金利率1.62%的机会成本,边际上升高的资金价格和不断提升的存款竞争压力提升了银行体系的边际付息率,从而改变了银行对利率下行的预期,因此银行业开始逐步退出前期配置较多的长久期资产,近期房贷打折的取消,中长期债券收益率上行,实质上都是银行资金成本上升预期的结果。“加强存款准备金工具与公开市场工具的协调配合”,这句话可能的涵义是,准备金还是会降,但一般用来解决中长期问题(新增外汇占款下降、季初月份财政存款净上收),短期资金问题则主要由逆回购来解决。因此我们预计,下一次降准的时间窗口可能在财政存款上缴量较大的10月,时间窗口可能是中下旬。
虽然以上政策都没有给出较明确的时间表,从前期央行货币政策转型实际速度来看,超出市场预期,我们认为十二五期间,逆回购利率将成为货币政策的操作工具。(申银万国证券)