总体观点:
短期(2013年)公司业绩的提升将主要源于地产业务的扭亏为盈(站前街项目结算和办公楼租金减亏),我们预计明年地产业务将贡献利润5000万至1亿元(具体要试站前街项目结算比例而定);长期而言,公司的投资逻辑仍主要在于其白酒业务的稳健增长和市值低估;同时预计明年公司财务费用也会因为回款增长和利息减少而有所好转;我们不排除公司未来重启增发的可能性,但同时认为短期内不会实施。最后,大股东近期的增持也彰显了对
上市公司发展的信心。我们预计公司2012、2013年EPS分别为0.29和0.70元,目标价15.40元,对应2013年22倍的PE估值。
1)公司明年业绩的弹性将最主要来自其房地产业务:
公司目前地产项目主要包括:办公大楼(收租)、杨镇三期住宅项目、包头住宅项目、山东住宅项目、站前街商业项目、和下坡屯村(回迁房)项目等几大块。我们认为从利润弹性的角度来看,可以分成两类对待:
a)办公大楼和站前街项目的经营利润弹性相对较大:办公大楼的租金一直非常便宜(600元/平方米/年),难以覆盖每年的折旧,但明年这块有望大幅增长乃至翻番。不过即便如此,我们仍认为明年办公大楼项目难以直接扭亏为盈(同时2~5层商场的人气还难言高涨),但亏损的幅度将大幅缩减。至于站前街项目(约10万平米,主要是商业楼,另有少部分精品住宅,都直接出售,不出租,整个项目预估约5个亿的净利润),目前已经收到部分项目预收款,明年我们预计能够结算整个项目的20%(大约1个亿左右),具体要是项目的封顶进度而定。
b)杨镇三期、包头、山东和下坡屯这四个项目的经营利润弹性相对较小:杨镇三期目前的月均出售量非常少(不足10套)、山东项目的一期已经基本销售完(二、三期的开工视情况而定)、包头的销售也相对停滞(约300亩的范围,容积率1.6左右,以别墅和高档住宅为主)。当然,我们不排除公司在部分地区实施“瘦身计划”--转卖给第三方,并获得由此可能带来的一次性收益利润--的可能性。
2)白酒业务增速依旧稳健:
我们略偏保守预计公司2013年白酒净利润仍将保持20%以上的增速,同时中长期来看,随着销量基数的不断扩张,白酒利润的增速将逐步超过销量的增速(今年白酒的净利润率不算高,我们认为还是和吨酒均价没有明显的提升有关,再加上因为大力发展外埠渠道,费用也有所提升;与此同时,虽然公司中高端白酒在有意识的上量,但是低端酒的“自然”增长率还是比较快)。未来公司酒厂将不断深入优化产品结构,加强中高端产品销售,重点打造“百年红”系列产品,深度开发婚宴和礼品市场,产品竞争力不断提高。围绕构建“1+4+5”亿元市场战略布局(即以北京市场为核心,将天津、保定、呼市、唐山打造成4个亿元市场,将山东、河南、山西、内蒙、辽宁培育成5个省级亿元市场),加速对外埠重点市场的开发。
至于屠宰业务这块,上半年5.8%的毛利率在近几年中已属良好,我们认为主要是公司上半年在生猪采购的节奏上把握的比较好,同时成本控制的比较得力,因此虽然开工率不算高,但毛利率较为出色。
3)财务费用会因为回款和利息的减少而有所好转,预计增发短期内不会实施:
预计公司今年财务费用要超过2个亿了,利息支出尤其高得很,明年因为回款的增长,以及利息支出的减少,预计压力会减轻一些,也是一个业绩的隐蔽提升点。
与此同时,我们不排除公司未来重启增发的可能性,但认为短期内还是因为地产业务的束缚而不会很快实施。
4)
大股东增持彰显信心:
公司大股东北京
顺鑫农业发展集团于2012年12月4日和5日两天,累计通过深圳证券交易所证券交易系统增持公司股份4389780股,占公司总股本的1.001%(两次增持的均价分别为9.45元/股和10.03元/股)。本次增持后顺鑫集团合计共持有公司股份210483780股,占公司总股本的48%。同时公司计划在未来12 个月内根据中国证监会和深圳证券交易所的有关规定以及市场情况,增持不低于公司总股本1%的股份,不超过公司总股本2%的股份(含此次已增持股份在内)。
我们认为,2%的增持比例在近期各农业公司增持中已属较高,彰显了大股东对上市公司发展的信心。
5)盈利预测及投资建议:
总结下来,我们认为公司明年业绩的提升和弹性将主要决定于其地产业务,尤其是办公大楼的减亏力度和站前街的结算情况。长远来看,我们还是维持此前的观点,即两个角度看待:
1)市值角度,目前公司市值约55个亿,但其白酒业务若按25倍的市盈率计算,市值即可达到约58个亿,此外公司的土地资产较多,偏保守预估也值约40亿元,因此我们认为从市值的角度来看,有较广阔的提升空间;
2)估值角度,公司目前2012年PE大约在40倍,但如前所述,由于13年因地产业务的扭亏为盈,增速可能较快,我们暂预估明年公司的业绩为0.70元左右,对应13年19倍的PE估值,也具备一定程度的吸引力。我们预计公司2012、2013年EPS分别为0.29和0.70元,目标价15.40元,对应2013年22倍的PE估值。
6)风险提示:
生猪价格变动风险,房地产结算比例较低。