标题：李晓东：通过金融工具间接投资房地产成为主流形式

凤凰网房产讯 房价一路攀升高居不下，调控向左向右举棋不定。7月23日至26日，由21世纪房地产主办的博鳌论坛再次在海南三亚拉开序幕，本次博鳌论坛将就房地产行业的协调发展与多元结构性转型进行多个主题演讲与高端会谈，与会嘉宾聂梅生、秦虹、任志强等将代表房地产各方人士参与论坛讨论，在三亚的碧海蓝天[最新消息 价格 户型 点评]下，畅谈关于房子的“家国梦”。

大会的“地产金融变局与创新主题论坛”环节，建银精瑞资本管理集团董事长李晓东的发言实录如下：

李晓东：尊敬的各位嘉宾，昨天经过一天思想的盛宴，我们听到了很多宏观经济学家和房地产界的领导，包括聂会长精辟的分析，对房地产的宏观形势以及最新的金融形势的判断。刚才又听到钟彬秘书长，简短的致辞，每一个观点是精辟到位的总结。

轮到我发言，我就没有太多的东西可以跟大家进行深入的分享。今天是房地产金融的专场，还是有一些缺陷和缺憾，钟彬秘书长提到了银行、信托，尤其是去年下半年又冒出了很多新进这个行业的券商、私募基金、公共资金的管理公司，今天还是私募基金比较多，这是一种缺陷。我今天跟大家分享的就是大资管时代的到来，群雄并起。

做房地产的各位应该对这些趋势有所了解。今天讲两部分的内容，房地产投融资分析趋势，第二，房地产投融资趋势进行简单的对比。

过去十年房地产快速的增长，基本上保持了稳健增长，特别是最近各行各业不景气居多的情况下，房地产可以说是一枝独秀。

上一届政府始终强调房地产调控，为什么在最近很多的金融机构反倒是大举的进入房地产融资的领域。前几年中国经济导致各行各业非常的繁荣，房地产的稳定和健康发展未吸引众多的投资，现在房地产一枝独秀的时候，对他们的吸引是非常大的。过去十年长期的宽松，也助推了房价的快速上涨，房地产成为老百姓抗通货膨胀、保值增值的重要的领域。

M2过去十年增长了将近6倍，这是非常快的增速，在这样的情况下，房地产成为老百姓投资的首选。可以看得到过去A股市场10年起起伏伏，A股上证指数过去10年基本上没有变化，2000点到2000点，曾经上涨到6000多点，又回落了。但是房地产价格不断的上涨，全国的情况是大同小异的。

多种因素的共同作用下，投资房地产是首选的。投资房地产有不同的形势，前期的10年中，7、8年大家是通过炒楼，流行的就是温州炒房团到全国各地购买房屋。有多套住宅的人，在中国的富裕阶层不是少数，随着调控的进行，房地产的贷款出现了困难，很多地区出现了限购。海南遇到这样的问题，海南很多的地方并不限购，因为没有在海南交过社保，在无法再海南办贷款，投资房地产既可以保值增值，还存在杠杆的作用，目前在限购限贷的情况下，直接投资房地产的模式现在逐步的淡出，现在房地产的买家绝大多数是刚性的买家和改善性需求投资性的需求已经萎缩。并不是说这些买家对房地产的投资就转移了，取而代之的是房地产金融工具，通过金融工具间接的投资房地产，成为最近的主流形式，例如房地产信托，从2008年非常小的市场份额，大概几百亿，到目前为止，房地产信托将近2万亿元，整个信托的产品达到了10万亿元。最近几年刚刚发展起来了房地产私募基金，通过房地产的股票和债券、权证等等进入房地产行业，渐渐的成为主流，中间最大的支撑是我国资产管理市场需求的庞大。

去年居民存款余额将近44万亿元，数量是庞大的，因此形成了近30万亿元资产管理的总额。资产市场过去十年的变化，说明房地产信托成长是非常迅速的。在2004年的时候，信托跟保险和公募年公共基金相比，数量保险非常小的，但是过去十年信托的资产管理总量在以每年50%以上的增长速度在迅速的增长。在2010年的时候，信托超过了公共基金，2012年的时候，信托超越了保险，现在成为仅次于银行的第二大资产管理的工具。

从去年下半年开始，随着证监会关于公共资金子公司、卷商子公司管理办法的出台，保险加入资管市场，现在进入大资管市场的资金越来越多，而且将房地产作为重要的投资渠道。

参与到其中的金融机构，他们的情况是怎样的，有怎样的特点。因为博鳌·21世纪房地产论坛还是房地产开发商居多，但是大家跟各种各样的信托联系很多，但是之间的区别，不是每一个人都了解，我利用今天的时间跟大家进行分享。

房地产信托、房地产私募基金、券商、公募基金、保险资管进行对比。用网络的语言形容，首先看一看房地产信托，我认为房地产信托应该是“高富帅”，特别是这几年受到大家热烈的追捧。刚才说到房地产信托行业的快速成长。2012年底达到了7万多亿元，今年上半年将近9万亿元，今年年底跨越10万亿元应该说是没有任何的悬念。年增长速度，最差的一年都达到了50%，最高的年份达到了200%到300%，如此增速的行业，在中国所有的金融行业中是绝无仅有的，我参与了前半段，2008年之前我在信托公司当总经理，当时信托还不是高富，而是屌丝，我从即将成为高富帅的行业，转变到私募行业。2008年之后，房地产信托进入了高速增长期。

房地产信托为什么如此快速的发展，首先是制度优势，2012年下半年之前，拥有最的投资领域，如果将投资划分为四个象限，上市和非上市，股权和债券进行划分的话，唯一在四个象限进行投资的就是信托公司。银行和基金公司可以做上市的债权，也可以做非上市的债权。场内的交易，基金和公募基金，这里讲的基金是指公募基金，是指有金融牌照的公司是不能进入的。银行只能做债权类的，信托是唯一跟实体经济联系的金融通道，成为社会其他必须借助的通道，因此信托基金制度优势使其成为快速发展重要的原因。大家分析信托资产的结构也可以看得出来。10万亿元规模中有2/3是通道类的业务，仅有这些就够了吗？

制度优势为什么在前几年为什么没有发挥出来，另外一个词就是刚性兑付，这是美丽的神话。2003年以后，房地产信托行业有两个重要的监管思路：经资本管理，刚性兑付，全世界范围内找不到比信托更好的产品，10%的年回报，几乎是无风险的产品，

刚性兑付对应的是经资本的管理，实际上是将信托的管理跟银行的管理相当程度上的等同起来。因此信托多年来变成了高利贷的机构，不再是资产管理，投资者不需要承担风险，金融的风险是应该由投资者承担风险，管理机构收取管理的费用，但是在中国已经异化了。因为刚性兑付的原因，不仅仅是房地产信托，其他的信托产品都没有出现大的兑付的问题。自从2006年德隆信托出现问题以后，再也没有听说任何的信托产品出现问题。而且8500万的信托产品是由银行出面进行刚性兑付，这样就极大激发了大家对购买信托产品的热情。

刚性兑付中间有一个前提，中国经济在过去十年，基本上还处于发展的阶段，一旦经济形势有了变化，刚性兑付必然会被打破，按照全行业的情况，信托行业是60家左右，资本金大概是1000亿元，全行业10万亿元的规模来说，资本金之只占1/10，也就意味着，出现1/10的波动，兑付能力是美丽的童话，某种情况下，刚性兑付是刚信托的兑付后置，现在的风险和兑付的隐患，很多都是在真正暴露之前，通过各种手段隐藏。天津某个信托项目被转了三手，从最初的17亿元，到现在已经发行了30多亿元。我演讲的时候，想了想，用了美丽的童话，本来是想写骗局的，但是这个童话会被打破的，也不符合金融的规律。

信托行业也存在各种各样的隐忧，最大的问题是制度优势再弱化，原来独家隆重的业务现在有很多新的机构进入市场，也可以利用制度的优势赚钱了。利用牌照和制度赚钱是不太正常的现象，资金来源也无法支撑行业快速的成长，当规模很小的时候，每年增长50%不是一个问题。增长到10万亿级的时候，未来的资金就无法满足快速的增长，一旦新的增长渠道不快，靠滚动和典型的借新还旧就会出现问题。现在很多的项目本身无法产生收益，兑付前面借款，往往是靠后期发行再延续前面的还款。这样的话，未来一定会面临很大的挑战，房地产信托还好一些，问题最大的会出现在政府平台。刚性兑付的记录在不远的将来会被打破，对信托行业带来的冲击是难以预计的，项目的来源就难以长期的持续。

房地产私募基金的情况是怎样的？跟有牌照的金融行业相比，私募房地产基金起步晚，规模小，发展是最困难的。因此我用了屌丝来形容，因为是最草根的一种方式。

因为是新兴的房地产信托基金，人民币房地产信托基金是在2008年出现的，因为2007年重新修订的合伙企业法修订后，才有了人民币房地产信托基金，包括建银精瑞也是2008年最早做房地产私募的，2010年之前，整个市场只有20多只，100亿元的规模。2010年之后，房地产基金开始蓬勃的发展，2010年当年私募的基金是41只，募集的规模是110亿元，2011年是房地产私募基金井喷的一年，新募集的基金是91只，资金超过了1000亿元。2012年发展趋于平稳，当年的募集金额也超过了1000亿元，特别是房地产基金的数量发展非常快，从2008、2009年的时候，全国不到10家的基金，现在房地产基金的数量超过了1000家，大量的持有一、二只基金的房地产基金是数不胜数，很多是来自于开发商，或者是原来是房地产开发商，最后转变为搞基金，这种方式占了很大的比例。房地产基金中以独立品牌占了一半左右，管理的基金占了50%左右，外资基金虽然是以管理美元为主，现在也有少量进入了人民币基金的市场，例如铁石门等等都募集了人民币的基金，但是占有的份额不是特别的大。跟房地产公司相关联的GP占有了一部分，还有跟金融相关的GP数量是有的。到现在为止，房地产基金还是蹒跚起步的局面，占开发资金总规模的比例不到2%，相对于6万亿元的房地产投资总额是微不足道的数额，未来有一定的成长空间，但是房地产基金受到房地产信托以及新入市机构对房地产基金的冲击，而且是非常大的。因为他们在很多方面具有房地产基金、私募基金没有的制度上的优势。