Hello，大家好。白银价格历史上首次突破每盎司100美元大关，一年的时间涨幅超过44%，创下历史新高。这一剧烈波动背后，是白银市场连续多年且持续扩大的供需缺口。全球超过70%的白银产量来自铜、铅、锌等金属的伴生矿，其产量取决于主金属的投资周期，对银价变化反应迟钝。矿产银产量已连续第五年下降，短期内难以放量。与此同时，全球显性库存持续消耗，伦敦及上海交易所的库存均处于多年低位，仅能覆盖约1.2个月的消费量，远低于安全水平。实物紧张甚至导致伦敦白银租赁利率飙升至2.5%，反映出市场现货的极端短缺。当金价持续走高，白银往往会成为资本市场的次生焦点。不少投资者怀揣着“黄金领涨、白银跟涨”的惯性认知，将其视为错过黄金行情后的补位选择。然而，白银与黄金看似同属贵金属赛道，实则在价格驱动、市场结构、投资逻辑上存在本质差异。诸多流传甚广的认知误区，叠加白银自身的市场特性，使其成为远比黄金复杂的投资标的。关于白银最普遍的认知偏差，是将其视为黄金的“影子资产”，认为黄金上涨后白银必然滞后补涨，且因关注度较低而存在估值洼地。这种认知忽略了金银价格联动的同步性，更混淆了普通投资者与机构投资者的信息差。事实上，白银的上涨周期与黄金几乎同步启动，只是其价格变动被黄金的耀眼表现与通俗媒体的焦点滤镜所遮蔽，仅为普通投资者所忽视。数据足以印证这一结论：自2022年10月贵金属牛市开启以来，白银价格累计涨幅超170%，而同期黄金价格涨幅为160%左右，白银的上涨力度甚至略超黄金。机构投资者对这种金银联动逻辑早有精准把握，全球白银ETF持仓量在2025年全年增长超30%，资金配置热情持续升温。2026年初，印度市场的白银ETF单日交易量一度达到4784亿卢比，超越当地头部银行股与黄金ETF交易量，这一现象并非个例，而是全球机构资金布局白银的缩影。所谓“捡漏白银”的机会，本质上是普通投资者因信息滞后与认知局限，所产生的自我归因式幻想。当然了，其实很多人都强调白银的工业属性，认为白银的工业属性能为其价格提供“安全垫”，从而降低波动风险。一方面，白银具有无可匹敌的物理特性，它是导电性最好的金属，同时具有卓越的抗菌性，让它成为了现代工业，尤其是电子、光伏和医疗领域不可或缺的“工业维生素”。它的需求是真实、具体且不断增长的。但另一方面，它的定价权却并未掌握在这些实实在在的工厂和生产线手中。多数投资者坚信，白银兼具金融属性与工业用途，即便投机热潮退去，稳定的工业需求也能支撑价格中枢，避免出现黄金那样的剧烈震荡。这种观点看似兼顾了供需两端，却割裂了工业属性与金融属性的内在矛盾，更忽视了技术迭代对工业需求结构的颠覆性影响。白银的工业需求占比超过55%，广泛应用于光伏、新能源汽车、电子元件等领域，强工业属性确实是其区别于黄金的核心特征，但这一特征并非价格稳定器，反而可能成为加剧波动的催化剂。自2022年年中至今，白银价格涨幅接近3倍，持续走高的成本已成为下游企业的沉重负担。在光伏行业，银浆成本占组件总成本的比例从2024年前的不足5%，飙升至2025年末的29%，超越硅料成为第一大成本项，单瓦银浆成本因银价上涨抬升0.02-0.05元，大幅侵蚀企业利润空间。成本压力倒逼行业加速“去银化”转型，三条技术路线已进入规模化量产阶段，白银的工业需求依赖度正逐步下降。银包铜浆料作为当前最成熟的替代方案，通过“铜为芯、银为壳”的结构设计，将银含量降至10%-30%，已成为HJT电池的量产标配，华晟新能源甚至实现了银含量15%浆料的稳定量产；电镀铜技术被视为终极解决方案，爱旭股份的ABC电池在珠海10GW产线量产运行，单瓦银耗可降至1mg以下，降本幅度达0.05-0.08元；纯铜/高铜浆料虽仍面临抗氧化技术瓶颈，但聚和材料、帝科股份的产品已完成头部客户认证，银耗较传统银浆下降超50%。2026年作为光伏“去银化”的关键攻坚年，技术迭代将持续压缩白银工业用量，所谓“工业属性稳价”的认知，正在被产业现实逐步打破。简单来说，这都是价格和效率的权衡，而这种权衡最终只会让白银价格波动更剧烈，而非更平稳。当银价处于高位时，下游企业全力推进替代技术，导致工业需求被动萎缩；而当银价回落时，已形成的技术替代格局难以快速逆转，工业用量的持续低迷会进一步压制价格，形成价格下跌到需求萎缩的恶性循环。当然了，其实这一逻辑对于铜而言也完全适用，只是白银多少还有点金融属性，而所谓投资铜条完全就是一个笑话。而白银市场体量过小的先天缺陷，更让这种波动雪上加霜，这一点在巴菲特的白银套利案例中体现得淋漓尽致。1997年，巴菲特启动了其职业生涯中罕见的大规模商品套利操作，标的正是白银，整个操作周期长达9年，从布局逻辑、持仓管理到清仓离场，每一步都精准契合白银市场的特性，也为解读白银投资逻辑提供了全景视角。当时巴菲特布局白银的核心依据，是对全球白银供需格局的深度研判：1990年代中后期，全球白银年需求量稳定在8亿盎司以上，而年产量仅为5亿盎司左右，供需缺口持续扩大，全球白银库存处于历史低位且持续消耗。更关键的是，白银的供给结构存在天然刚性，超过70%的白银产量来自铜、铅、锌等金属的伴生矿，独立银矿产量占比极低，供给弹性极小，无法通过价格上涨快速提升产能，这种供需失衡的格局，为价格上涨提供了坚实支撑。在操作策略上，巴菲特采取了低调分批买入的方式，避免引发市场异动推高成本。1997年，他以约5美元/盎司的价格开始逐步建仓，通过伯克希尔·哈撒韦旗下的子公司低调吸纳白银现货与期货合约，既规避了大额交易对市场价格的冲击，也降低了持仓成本。截至1999年，伯克希尔的白银持仓量达到峰值，共计1.3亿盎司，这一持仓规模占当时全球白银可交易总量的25%，据此推算，当时全球白银可交易总量仅为5.2亿盎司。这一数据充分暴露了白银市场体量狭小的短板，即便是单一机构的中等规模持仓，也能占据全球可交易总量的四分之一，足以对价格形成显著影响。持仓期间，巴菲特始终保持耐心，并未因短期价格波动调整仓位。1999年至2003年，白银价格在6-8美元/盎司区间震荡，期间市场多次传出巴菲特减持的消息，但伯克希尔始终坚守持仓，核心原因在于其对供需缺口的判断未发生变化。2004年起，全球流动性宽松叠加工业需求阶段性增长，白银价格开始稳步上涨，2006年达到15美元/盎司左右，此时巴菲特启动清仓操作，逐步减持全部1.3亿盎司白银持仓，整个套利操作的年化收益率约15%，总收益超13亿美元。我想，这一案例首先的价值就是破除一些价值投资者的心魔。价值投资的核心从来不是墨守陈规，坚守一些诸如不碰商品、不碰杠杆、不做套利的教条，而是在我们心中坚守以合理价格买入被低估的资产，等待价值回归的底层逻辑。巴菲特之所以敢于大规模布局白银，绝非赌徒式的投机，而是精准锚定了白银供需失衡的基本面，以及供给刚性带来的价值支撑。同时，这一案例也揭示了白银投资的底层特性。其一，白银市场体量过小，易被大资金影响，巴菲特的持仓占比足以证明，其价格操纵的可能性远高于黄金，普通投资者在这类市场中处于天然信息劣势；其二，白银的供需弹性极低，伴生矿供给结构决定了其价格对供需缺口的敏感度极高，且调整周期更长。从历史货币体系演进来看，白银与黄金的地位差异，早已在千年市场实践中定格，这种差异进一步强化了二者的投资逻辑分野。在信用本位全球化之前，金本位经济体遍布全球，黄金作为终极价值储备的地位得到世界各国认可，其价值共识跨越文明与周期；而银本位仅在我国及少数国家形成一定规模，且从明代后期至1930年代的银本位时期，恰好是中国逐渐落后于世界主流的阶段。有学者研究指出，不恰当的银本位货币体系，是中国近代史沉沦的重要诱因之一。白银供给受全球市场影响，无法自主调节货币供应量，国际银价波动直接引发国内通胀或通缩，而黄金本位的稳定性为西方经济体提供了坚实的货币基础。这种历史形成的价值共识差异，使贵金属投资呈现出鲜明的信仰属性。对于无法产生现金流的这一类资产而言，信仰者的数量与范围直接决定其投资价值。这一点其实在数字货币时代，对于比特币等也是完全适用的。黄金凭借全球范围内的普遍认可，成为跨周期的价值锚点，2025年前三季度，全球央行净购金量达634吨，连续四年净购金超千吨，黄金在央行储备资产中的占比从6月底的24%升至10月的30%；而白银在央行储备中的占比几乎可以忽略不计，其价值支撑更多依赖短期工业需求与投机资金，流动性与估值稳定性远逊于黄金。投资渠道的局限性，进一步放大了白银投资的难度，使其无法复制黄金的投资路径。对于黄金投资，配置主业清晰的金矿上市公司股票，是效率较高的方式之一，2022年10月至今，全球前六大金矿企业股票的平均收益，比直接投资黄金高出40%，这种“产金企业溢价”源于金价上涨对企业盈利的放大效应，且标的识别难度低，普通投资者可通过公开信息筛选。白银投资却难以复制这一路径，核心症结仍在于其伴生矿供给特性。目前全球几乎没有以白银为主业的上市公司，超过72%的银产量来自伴生矿，供给无法独立调节。国内所谓“最大银矿上市公司”兴业银锡，白银业务仅占总业务量的1/4至1/3，其股价自2022年10月以来上涨5倍，更多是源于“名字带银”引发的投机性买入，而非白银业务的盈利支撑；真正产银量最高的江西铜业，每年白银产量达1000多吨，但因主业为铜，白银业务对公司利润影响微弱，同期股价涨幅甚至低于白银价格涨幅，且多数投资者因公司名称未含“银”字，对其白银产能一无所知。这种伴生矿属性，导致白银企业的估值逻辑与白银价格脱节。投资者既难以通过财报精准核算白银业务的盈利贡献，也无法判断银价波动对公司业绩的实际影响；反观黄金、铜、钢铁等行业，上市公司多以主业命名，业务结构清晰，投资者可通过产能、产量等数据建立估值模型，二者的投资便捷性差距显著。从价格波动规律来看，白银的“高波动性”特征远非黄金可比。黄金价格长期呈现“长涨短调”趋势，上涨周期通常可达到5年以上，回调周期1至2年，波动相对平缓。从长周期的角度看，比如2000至2020年，黄金ETF年化回报达8%，且能有效对冲通胀与地缘风险，适合作为资产的压舱石长期配置。白银则是典型的短期波动型资产，其波动剧烈的根源，在于金融属性与工业属性的叠加共振——全球流动性宽松时，资金涌入推升金融属性溢价；工业需求疲软或技术替代加速时，需求萎缩引发价格回调，双重变量的不确定性，使其价格预测难度远超黄金。当前全球白银市场的供需错位，进一步加剧了价格的不确定性。2025年全球白银缺口已达3659吨，库存仅能覆盖1.2个月的工业需求，供需缺口看似对价格形成支撑，但技术替代的长期趋势正在重构需求格局。光伏“去银化”、电子行业材料升级将逐步削弱工业需求，而伴生矿供给特性无法快速填补缺口，这种短期缺口与长期需求下行的矛盾，可能导致白银价格陷入剧烈震荡。回归投资本质，白银与黄金的核心差异，在于前者是供需驱动的投机标的，后者是共识支撑的价值储备。无论是黄金还是白银，本质上均无法产生持续现金流，投资收益完全依赖价格波动，但白银对信息获取能力、市场判断能力、风险承受能力的要求更高。聪明的投资者或许能通过跟踪金银比、工业需求数据、技术迭代进度等变量，提升投机获胜概率，但这需要投入大量时间与精力，且无法消除潜在风险。对于普通投资者而言，无需过度追逐白银的“超额收益”。白银并非不值得关注，但它绝不是黄金上涨后的必然接力者，其投资价值的判断，需要穿透表象看到供需、技术、历史认知的深层逻辑。黄金凭借全球价值共识、稳定波动特征、清晰投资渠道，已能满足普通投资者的避险与增值需求，过度纠结于白银投资，往往是选择一条更为崎岖的小路。好了，这次就这么多，我们下次见！全文完
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