中国股市如何走出困局

　　陈晓升

　　中国的经济和资本市场发展已经到了一个历史性的关头。在新的历史转折点上，新的经济增长引擎正在构建；在新的历史转折点上，中国经济也比以往更需要一个健康的中国股市。

　　探索中国股市走出困局的路径，我们必须正视中国资本市场已经与中国经济高度相关。去年年底以来，中国股市深幅的下跌的内在原因就是，我国的经济转型遭遇了全球减速和金融转型。例如，最近股票市场的快速下跌就是因为全球金融危机使得整个市场，特别是包括大小非在内的投资者在短时间内，对经济将可能陷入危机达成共识。尤其是今年九、十月份的经济减速状况出乎很多人的意料，企业出现了存货和应收账款快速上升、订单急速下降，进而导致航空、铁路、水路和公路货运迅速下滑，月度经营大面积亏损。已经有很多敏感的投资人用“冰点”、“休克”和“停滞”等词汇来形容当下的经济状况，大小非因为感受到了实体经济变坏的情况，将加速抛售股票，增加手持现金，准备过冬。

　　因此，在这样一个转折的年代，我们又不得不正视中国经济的未来。中国经济过去10年乃至30年发展的老驱动轮将逐步衰减，那么未来中国中长期快速稳定发展的动力又在何方？

　　未来中国经济动力来源于两大新驱动轮

　　我们认为中国未来10年，乃至更长的30年，主要的动力来源于新的驱动轮：新农村改革和PRC模式。

　　第一个新的驱动轮——新农村改革。新农村改革是指十七届三中全会所确立的新的土地承包经营权流转制度、新的农村和城镇居民公共服务均等化的目标以及中国特色农业现代化的新模式所带来的新期待。

　　新一轮的农村改革将在以下方面产生影响：一是对投资品行业的影响。不同模式的城市化进程继续演进，房地产出现结构性变化、基础设施进一步向中西部腹地发展，带动建材、钢铁、有色、电力、煤炭、化工、原材料等行业，推动固定资产投资的增速，推动城市化制造资源的发展；

　　二是对消费结构的影响。国家进一步配套发展农村社会保障体系，赋予农民财富、加快农村消费信贷的发展，推动农民消费；提高农村劳动力成本、加快收入分配体制改革、进一步启动内需；

　　三是对贸易结构和金融市场的影响。农村改革将进一步推动城市化资源和累计产能的充分利用，加大机械设备等行业的出口竞争力。发展农村金融可以进一步扩大货币乘数，深化金融改革。

　　第二个新的驱动轮——PRC（Producer-Resource Supplier-Cycle）模式。即，随着发达国家在经历经济衰退以后，他们在全球经济增长中的贡献度逐渐下降，发展中国家，尤其是那些资源品国家在这一轮大宗商品牛市中获得了发展的启动财富，具备了进入城市化高速发展的条件，反过来需要中国等制造业国家输出城市化的制造资源、技术资源、管理资源。这就为中国在原有和消费国之间形成的经济循环基础上找到一个新的经济增长动力。

　　这个新的模式将在三个方面产生影响：一是出口结构，二是中国金融国际定位，三是改变全球资源品定价。虽然这些都是长期的因素，但我们可以等待市场不断改变预期，甚至于我们将看到短期出现一些反向变化的可能。包括因为大宗商品价格下滑导致的部分资源国的支付能力下降，包括部分资源立国的国家的外汇储备迅速下降，包括部分资源企业出现财务危机，这些因素意味着中国资本将迎来海外并购的良机。正因为如此，资本市场肩负重任，没有资本市场的健康稳定发展，这些预期的实现将非常困难。

　　中国股市走出困境需要大智慧、大决断和大操盘

　　显然，在中国新一轮经济发展过程中，必然需要一个强大的资本市场发挥起资源配置的功能。因此当前，首先要改变上市公司的盈利增速变化趋势。研究发现，去年的三季度是上市公司盈利增速的顶点，今年四季度和明年一季度出现盈利增速下降趋势性拐点的可能性增大。

　　其次，必须在危机中推动金融市场的快速发展。

　　一是让商业银行重回交易所市场，构建中国曲线。没有一个统一的金融市场，就存在很多不可知的风险。13年前商业银行离开交易所市场是为了规避风险，现在让商业银行重回交易所市场也是为了规避风险。只有充分利用交易所市场透明的交易机制，才能为资本市场发展建立一个通道，疏通当下分割的资金融通。

　　二是引导养老金进入资本市场，改善投资者结构。只有像社保、企业年金和其他各类养老金都能大批量进入资本市场，资本市场才具备了一个可持续发展的投资者结构。而包括养老金的做实个人账户、企业年金的税收政策、投资管理人的统一管理、保险资金的市场化管理体系等问题都需要有大决断才能推进。

　　三是把握机遇，乘势推进人民币的国际化。没有货币权，就没有国际地位，就会受制于人。中国的外汇储备如何在这轮危机中发挥作用，是中国千载难逢的机遇，包括争取在IMF中的话语权、提高人民币在全球金融市场中的清算比例、获得和亚太地区、资源国（PRC模式所指的国家）之间的贸易结算货币地位等等。

　　第三要坚定不移地推动资本市场的基础性制度建设。

　　——加快融资融券和股指期货的出台。融资融券和股指期货并不会改变市场的趋势，但使市场具备了双向投资的机制。有了双向投资机制，资金才能持续地留在市场里，市场才能自动找到底。管理层应充分培育市场的机制，进而发挥“市场在资源配置中的基础性作用”。

　　——进一步放松上市公司股票回购和收购兼并的制度性障碍。一旦上市公司自身发现股票被低估了，就可以回购股票；一旦大股东或者其他战略投资者发现股票价值被低估了，就会出现增持和购并。这些都是资源配置必需的手段。

　　——拿出推动股改的勇气推动双向扩容。资本市场本源的任务是建立一个投融资的市场，要让资本市场走出困境，必须想方设法恢复再融资。树立几个铁路、电网等公共设施公司再融资的典型案例，可以推动市场逐步恢复元气。

　　中国文化中向来都有转危为机的大智慧，在历史性的关头也向来都有大决断，更会有大操盘来实现。正视中国的未来，我们充满信心。

　　（作者为申银万国证券研究所有限公司总经理）